江苏国泰：电解液龙头，未来横向纵向延伸值得期待

　　电解液高端市场进入壁垒高，高端市场高盈利在较长时间内将维持：

　　有别于市场的认识，我们认为，尽管电解液在中低端市场，目前进入者较多，但是对于国泰这样的定位国外高端市场的电解液生产企业来说，完全可以通过品种结构的调整保持高毛利。另一方面国外高端市场具有较高的认证和渠道壁垒。我们判断高端市场在较长时间内维持高毛利。

　　电解液核心原材料六氟磷酸锂生产工艺难度大，国泰历经2 年多有望率先突破，公司新的利润增长点有望形成众所周知，电解液的核心原材料六氟磷酸锂因其难度极高的生产工艺，是锂电材料国产化的瓶颈所在之一，因此谁能生产出高品质的六氟磷酸锂即意味着谁站上了锂电材料产业链的制高点。我们根据国内企业六氟磷酸锂的研发进度和时间长度判断，目前国泰旗下控股子公司亚源高新有望率先获得突破。根据10 万辆纯电动车对六氟磷酸锂10 个亿左右的需求，公司新的利润增长点有望形成，盈利想象空间打开。

　　11 年公司电解液扩产1 倍，六氟磷酸锂和正极材料项目有望超预期，给予“买入”评级：

　　我们预计公司10~12 年EPS 分别为0.62,0.85 和1.18 元，未来三年复合增长率34%。随着未来新能源车市场的逐步打开，国泰在锂电池材料领域六氟磷酸锂、正极材料的拓展成功，公司未来仍将保持较高的成长性。相对估值来看，25 倍市盈率以下是历史估值底部区域，对应市值62.5 亿元，对应股价约21~22 元，目前股价22.48元，对应市值67.7 亿元，已接近估值底部区域，给予“买入”的投资评级，目标价35 元。

　　(光大证券)