国海证券债券代持事件，当事方最大冲突：浮亏部分究竟由谁承担？
12月17日，一份国海证券与部分代持机构的会议纪流出，围绕此问题，部分对话如下：
《国际金融报》记者获悉，国海证券被代持债券的规模达100亿元至200亿元，被代持债券的亏损或达5个点。
按此计算，国海证券被代持债券的亏损或达5亿元至10亿元。
国海证券的立场：
公章假，人离职，不属于公司行为，按法律程序处理。
留了活扣：“七天之内，必然七天之内拜会各机构高层领导”。
代持机构的立场：
把这件事情全部推到个人头上，很不负责任。
留了底牌：不要让道德风险滋生，行业间的信任一定要维护好。
金融风险面前，没有吃瓜群众。司法机关、中国证监会，地方证监局，都在摸查。要想找到治理良方，还得把这起事件中的几个关键点搞清楚。据《国际金融报》记者调查，这场关乎中国债券市场未来制度建设的危机，肇始于国海证券多年以来内部混乱的管理。
东海证券率先发现“萝卜章”
“辨别假章哪家强？中国江苏找东海。”
日前，债券交易员圈内流传的一句顺口溜，折射出国内债券市场机构代持行为的乱象。
国内债券代持行为通常操作为：被代持机构与代持机构签订一份承诺买回的协议，协议核心是，未来以一定价格承诺买回这笔出售的债券。
多年来，机构之间代持行为是国内债券市场较为盛行的潜规则，几乎没人去认真辨别这种承诺买回协议上的签章真假。
正如上海一家大型商业银行的债券交易员所言，“每天那么多笔交易，并且大多是异地，哪有时间去验章，对方传真或者快递过来的合同上的公章我们都是认的。”
但由于国海证券近期发生的承诺买回交易太过频繁，规模异常庞大，还是引起了少数代持机构的警觉。
“最开始发现国海承诺买回协议上盖假章的是东海证券，然后向国海证券交易员质询，相关交易员知道东窗事发，纸包不住火了，随即失联。”深圳一位资深债券交易员表示。
根据国海证券的公告，涉案两名交易员分别为张杨、郭亮，两人均为国海证券资产管理分公司原老团队员工，其中，郭亮目前已主动投案。
代持规模多大亏损多大
12月15日，包括联储证券、五矿证券、华福证券、华林证券、南昌市农商行在内的二十余家代持机构聚集国海证券位于腾达大厦的北京总部，与国海证券相关负责人就萝卜章事件进行对质。
会后机构之间私下汇总的代持国海债券规模高达100亿元至200亿元。
“汇总出的代持规模是100多亿，但实际肯定要大于这个数。如此大规模的债券代持，在整个券商行业是极其罕见的。”深圳某券商固收部一位人士表示。
据该人士测算，“自11月初始，国内债券市场就开始连续下跌，按照整个市场的跌幅大致估算，国海证券被代持债券的亏损在5个点左右，对应的亏损额应在5亿元到10亿元区间。”
大规模债券代持背后有何秘密
据《国际金融报》记者调查，券商找其他机构代券，主要有三个情况：
一是出于操纵利润的需求；
二是规避证监会对于券商净资本的监管；
三是在一级市场认购新发行债券时，为了提高效率。
在债券交易过程中，交易员在买入交易类债券后，通常会归口到公司“交易类金融资产”的会计科目名下。
按照我国会计准则规定，交易类金融资产的损益将计入当期损益，进而影响当期净利润。
自11月份开始，国内债市频现下跌。因此，很多机构“交易类金融资产”科目下的债券资产亏损严重。
为了将亏损的债券资产移出“交易类金融资产”科目，一些机构开始玩起了“腾笼换鸟”。
这个游戏的玩法是，通过承诺买回交易，出售债券、回收现金，同时与交易对手约定某一时间按某一价格再买回，再买回来的债券资产则计入“持有到期的金融资产”科目。
交易背后的核心逻辑是，“持有到期的金融资产”科目下债券资产的浮亏不用计入当期损益，不影响当期净利润。
显而易见，这是典型的财务操纵行为。
此外，由于证监会对券商实现严格的净资本监管，即规定“券商自营固定收益类证券的合计额不得超过净资本的500%”。
部分激进券商为了规避这一监管规定，试图通过扩大自营债券规模提高利润水平，也采取了找机构代持债券的业务策略。
另外，由于券商在一级市场买债券时需要较长内部审批程序，且商业银行相应的审批程序要简单的多，因此，很多券商为了提高效率，就找商业银行从一级市场代买代持债券。
在二十余家代持机构中，除了商业银行之外，亦有很多家券商，包括联储证券、五矿证券、华福证券、华林证券等。因此，可以确定的是，国海百亿元以上的债券代持规模中，有相当部分不是出于上述第三种情况下的需求。
但除了第三种情况可以能够勉强摆上台面之外，无论是第一种情况——出于操纵利润的需求，还是第二种情况——出于规避监管的需求，都是违法违规行为。
目前国海证券坚决否认张杨、郭亮私刻公章是出于公司的授意，是真实情况？还是有逃避上述两种情况的嫌疑？有待观察。
国海证券为何迟迟不承担责任
在12日15日国海证券发生的三场会议中，国海证券代表律师、国海证券投资管理部负责人陈嘉斌、总裁项春生、常务副总裁胡德忠、副总裁卢凯轮番出马。
面对机构要求国海证券承担责任的要求，国海证券代表律师却反口讥讽，“你们自己的风险把控是有问题的”。
当机构要求这位代表律师将这几句再重复一遍时，这位代表律师竟称，“在这个问题上（萝卜章）国海没有错，如果你们认为国海有错，那你们走你们的途径就行了。”
此话一出，有机构当场呛声，“那就不要再谈了”！
国海律师
根据《合同法》，一个组织、一个单位行为时看的是公章的，而你们提供的合同上，代表人签字时直接打印上去的，这就说明，你们自己的风险把控是有问题的。
机构
你把你刚才说的那句“我代表国海说，你们的内部风控都是有问题的”，你把那句话再说一遍。
国海律师
我已经说完的话你为什么非要让我再说一遍呢？我告诉你们，这是一个法律事件，在这个问题上国海没有错，如果你们认为国海有错，那你们走你们的途径就行了。
机构
那就不要谈。我觉得这个律师对证券市场的运作根本不了解。
“目前国海的态度很明确，就是不想承担责任，就是承担责任，也只愿意承担一部分。”前述深圳某券商固收部人士认为。
一个显而易见的事实是，如果国海证券承担了责任，或部分承担了责任，则有承认萝卜章是公司授意所致之嫌，在如此大规模债券代持面前，就有操纵利润和规避监管之嫌。这几种嫌疑，无论哪种，作为上市券商的国海证券是承担不起的。
国海证券内部混乱的管理
“国海证券的风格较为激进，管理也比较混乱，一块业务通常有分属不同部门的多个团队在做，彼此之间还相互竞争，出事是迟早的事。”一位接近国海证券的人士表示。
以出事的债券交易业务为例，据称，国海证券包括资产管理部、投资管理部、固定收益部在内的六七个业务团队都在做这一块业务，各个业务团队独立开展业务、独立核算、彼此竞争。
比如，国海证券的公告显示，张杨、郭亮两人均为国海证券资产管理分公司原老团队员工，而不是固收部门员工。
对于上述问题，《国际金融报》记者试图采访国海证券董秘刘峻，刘俊表示“一切以公告为准”。
在国内债券市场全面推行做市商制度，一直是央行多年以来的夙愿。
但各方面复杂的客观情况存在，令国内的做市商制度走的一波三折。
央行于2007年推出《全国银行间债券市场做市商管理规定》，随后银行间市场交易商协会制定了《银行间债券市场做市商工作指引》，中国做市商制度自此破冰启航
但由于做市商手中缺乏对手中的存货进行套期保值的工具，做市商制度发展较为缓慢。
2012年，随着国债期货等做空工具的推出，做市商初步具备了对冲风险的能力，一些在做市商名单中的机构开始逐步朝做市商转型。
但此时，国内做市商的报价能力和头寸风险控制能力仍然较差，做市商交易规模占市场整体交易比重依然很小。
2013年国内债市风暴之后，为了控制系统性风险，央行规定所有新进入银行间市场的机构必须与做市商做交易，并同时倡议银行间市场所有机构通过做市商做交易。
但市场对此反弹较大。上述深圳资深债券交易员表示，“原来大家想找谁做交易就谁做，这相当于一种权力，突然要机构放弃这种权力，机构肯定不愿意干。”
为了进一步增加做市商的后备力量，央行于2014年推行“尝试交易商试点扩容”，扩容后的尝试做市商包括28家银行和13家券商。
但遗憾的是，尽管市场上已经具备了一批做市商和尝试做市商，但很多机构依然选择自己找交易对手。
绕开做市商进行交易的行为蕴藏了极大交易风险，国内债券市场经常出现“今天达成交易、明天却无法进行结算”的违约事件。
比如最近被媒体爆出的“华龙证券5亿元债券违约事件”，据相关媒体报道，就是因为结算日华龙证券买入标的出现下跌，结果华龙证券直接违约不要了。
银行间市场的杠杆率水平的变化
交易所市场的杠杆率水平的变化
但在美国等成熟市场，债券市场则实行强制做市商制度，同时形成了庞大的做市商群体，债券交易主体必须通过做市商做交易。
“美国的强制做市商制度，在很大程度上起到了过滤风险的作用，对我国债券市场的风险规避有着很大的启示意义。”上述深圳资深债券交易员表示。
该名交易员进而说，“国海事件以及近期一系列债券违约事件，恰恰是央行全面推行强制做市商制度最好的契机。我们相信央行接下来就会这么干。”
上海财经大学高等研究院助理研究员王玉琴也认为，“从维护市场长期规范的角度来看，监管层有必要出台更加严格、更加全面具体的规则，这样有利于减少市场各主体之间的摩擦，增强市场的有效性。”
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