诺贝尔经济学奖获得者乔治·斯蒂格勒曾经说过:“没有一家美国的大公司不是通过某种程度、某种方式的并购而成长起来的。”
并购能让一家公司在短期内快速发展，甚至实现成倍的规模扩张，并在资本市场获得高估值。
企业并购背后的商业逻辑是什么？小企业怎么才能以小博大，并购比自己大很多倍的企业？并购背后有哪些风险？
商业模式和并购---爱尔眼科案例
这家企业就是通过积极并购大量小诊所发展壮大的。创业起步，我们通常会从一家单店开始尝试。但是爱尔眼科的创始人陈邦却从一开始就在长沙、武汉和成都同时设立了四家诊所。
他是怎么考虑的呢？
这个选择和爱尔眼科的商业模式有关。虽然眼科服务的市场需求很大，但是眼科诊所单店的收入和利润有限，很难做到独立上市。根据卫计委的统计，眼科、整形外科、口腔是利润最高的三个医疗领域。眼科虽然利润最高，但是根据爱尔眼科2018年年报的披露，净资产收益率也只有17.72%。
当单店的利润有限或者短期无法突破，如果这个生意想获得高额的投资回报率，那就要想办法增加数量，也就是必须走连锁扩张模式。
这个商业逻辑我们可以从投资回报率的计算公式中看出来：
你会发现，在利润恒定的情况下，诊所越多，这个生意的投资回报率越高。
增加诊所数量有两种方式，一种是自建，一种是并购，后者显然速度要更快。因此，爱尔眼科在上市后就在全国进行了跑马圈地式的并购，2018年已经拥有超过200家诊所。
不仅是爱尔眼科，其他民营医疗专科医院，比如拜博口腔、佳美口腔，以及消费类行业中的红旗连锁、便利蜂、瑞幸咖啡，背后的扩张逻辑都是一样的，复制扩张的速度都非常惊人。
那么财务上，我们如何判断一家公司的复制扩张战略是否成功呢？
最直接的两个指标就是收入集中度和利润集中度。
如果在规模扩张一段时间之后，公司的收入和利润仍然主要集中在早期开的那几家店上，说明新店贡献的增量收益非常有限，也就意味着扩张战略没有成功。
那爱尔眼科成功了吗？
由于早期购买的小诊所都还在孵化期，所以爱尔眼科的营收主要来自核心的10家诊所，2010年这些诊所对爱尔眼科的收入贡献达到80%。
但是到了2014年，这个比例就迅速下降到55%，也就是说，完成孵化的新诊所开始发力，爱尔眼科的营收主体已经由最早的10家医院转变为集团内大多数医院共同盈利了。
而这个转变仅仅用了四年，这说明什么呢？说明爱尔的孵化模式已经比较成熟了，复制扩张战略比较成功。
所以，外部投资人在判断医疗连锁模式企业的投资价值时，十分看中企业的复制扩张能力。
当然，还有一点很重要的是企业长期的品牌和人才打造能力，因为医疗服务的短板始终是供给端，也就是高质量医疗人才的稀缺，这才是决定一家医疗服务企业能否可持续发展最重要的因素。
爱尔眼科的并购对象，主要是那些处在孵化期的小诊所。大公司买小公司，这是最常见的并购情景。
小公司可以收购大公司吗？
如果一家小公司看上了一家大公司，有可能收购成功吗？
其实有一个方法可以实现“小鱼吃大鱼”，那就是杠杆收购（简称LBO）。
杠杆收购是一种特殊的资本运作方式，20世纪80年代风靡欧美，备受资本家和投资银行的青睐。为什么叫“杠杆收购”呢？杠杆收购的本质，就是企业用很少的自有资金，买下一家体量比自己大很多的企业。
一般在杠杆收购中，收购方自己只出10%—20%的钱，那剩下的钱怎么办？通过向外界借贷筹集。这么庞大的债务未来怎么还呢？
靠被收购企业未来创造的现金流或者资产出售来还。
杠杆收购最成功的案例之一，就是2010年吉利汽车对沃尔沃的收购。这是我国汽车领域历史上规模最大的一次跨国收购。
浙江吉利控股集团是1986年成立的， 靠着低成本与自主创新的优势实现了公司的高速发展，成为中国汽车行业十强中唯一的一家民营企业。沃尔沃成立于1927年，这家公司靠着出众的产品质量，一度成为北欧最大的汽车企业。上世纪末，福特公司为了提升自己在欧洲高端汽车品牌的形象，战略收购了沃尔沃。
可惜到了2007年，沃尔沃汽车销售量开始大幅下跌，收购它的福特公司自己也一直亏损。所以福特公司想转卖沃尔沃，改变亏损的现状。
这时候，吉利就动了收购沃尔沃的念头。那时候的吉利正想从中低档跨越到高档品牌，并且从国内市场向国际市场发展，并购沃尔沃这个国际知名汽车品牌跟它的企业战略完全吻合。
虽然收购沃尔沃从战略上来讲是正确的，可是吉利和沃尔沃实力非常悬殊。即使在金融危机严重的2008年，沃尔沃仍保持了147亿美元的销售收入。
而吉利集团进入汽车行业不过十几年，总资产只有30亿美元。
那么，吉利是怎么成功收购沃尔沃的呢？
吉利估算了一下，买下沃尔沃一共需要27亿美元。
其中18亿用来收购沃尔沃100%的股权，9亿用来在并购后支持沃尔沃的经营。这27亿美元中，吉利自己只出了25%，另外有25%的资金来自于中国银行、中国进出口银行等国内银行的贷款。其余50%的资金主要来自美国、欧洲等多家境外投资机构。
吉利就是用这种杠杆收购方式，最终成功收购了沃尔沃。
根据第三方评估机构估算，收购后8年，沃尔沃的市值翻了十倍。
除了吉利收购沃尔沃之外，还有很多“以小博大”的成功案例。
比如2013年双汇国际控股有限公司对史密斯菲尔德食品公司进行了杠杆收购，成为世界最大的猪肉供应商。
有研究发现，喜欢进行杠杆收购的公司有一些典型的财务特征：比如现金流充裕但同时投资机会有限。另外，这些公司往往多元化程度更高，而且研发活动等长期投资较少。
私有化中的杠杆效应
运用杠杆“以小博大”这种财务思维，还能帮助一家上市公司，从公众公司重新变回私人公司。
2011年，对于在美国上市的中国公司来说是特别艰难的一年。
由于东南融通财务造假，引发了蝴蝶效应，导致美国投资人和监管机构失去了对中概股的信心。这些公司的股价一直下滑。
当股价被低估了，短时间挽回股价无望，一些公司就开始考虑私有化，主动从资本市场上退市。
管理层通常只持有公司小部分股份，私有化意味着公司管理层要把公司其他流通在市场上的股份全部进行回购，也就是我们常说的“管理层收购”（简称MBO）。
但是管理层手上没有这么多资金啊，怎么办？
这时候就可以借鉴杠杆收购的思路。管理层只付出收购价格中很小一部分，其他资金可以通过借贷融资来完成。管理层通常会以目标公司的资产为抵押向银行借款、发行债券来获得资金。
2015年，在纳斯达克上市的老牌社交网站“人人网”，就通过管理层收购的方式被公司董事长和COO进行了私有化，顺利从纳斯达克退市。
2016年，当当网和中国银行合作，利用了大量的银行贷款，从纽交所退市时。
杠杆收购的风险
看到这里，你可能觉得杠杆收购简直厉害了，可以让小公司吞并大公司，还能让上市公司转眼变成一家私人公司。那所有企业都应该把这个方法用起来啊。
但是，财务高手会提醒你，杠杆收购背后隐藏着巨大风险。别忘了，杠杆收购中的高额债务是要依靠被收购企业未来的现金流和利润来偿还的。
只有当被收购企业未来经营状况良好、收益率大于贷款资金利息率时，也就是我们之前讲过的经济利润为正时，这个并购才是赚钱的、成功的。
但是假如不幸买了一家未来经营不善的企业，收益不足以偿还贷款的利息和本金，这个并购和背后的杠杆就会成为收购企业沉重的负担。
2007年，美国私募基金巨头KKR携手高盛和巴菲特旗下TPG集团，通过杠杆收购的方式，收购了美国得州电力，收购价高达450亿美元，堪称美国迄今最大规模的杠杆收购交易。
当时KKR赌的是电价会继续上升，这样得州电力的利润就会持续上涨。
而电价上升很大程度上取决于天然气的价格。
谁也没想到，后来页岩气勘探技术发展非常快，使得天然气的价格一路走低，得州电力业绩下滑严重，债务越积越多，最终申请了破产。
所以在并购前对标的企业未来经营情况的判断，对于杠杆收购的成功是至关重要的。
生活中以小博大的案例，最常见的莫过于按揭贷款买房了。我们只要首付20%-30%，就能买下一套价值不菲的房子。类似的还有贷款买车等。
以小博大其实就是利用了杠杆思维把收益最大化。
期权，如果不是用来套期保值而是用来投机，那也将会是以小博大的工具。
例如，现在股票价格10元，与其对应的看涨期权执行价格也是10元，半年后到期，现在期权值1元。
假设半年后股票涨到15元。若买股票，用10元钱可买一股，半年后纯挣5元。若买期权，可买10份，到期后可挣到手50元（（15－10）×10）。是买股票收益的10倍。
总结
杠杆收购可以让一家小企业成功并购一家大企业，也可以帮助一家企业私有化。
杠杆收购的本质是利用财务杠杆以小博大，属于高风险高收益的资本运作方式。
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