文丨宝城期货金融研究所 程小勇
2018年4月3日早间纽约联储与财政部金融研究办公室推出了期待已久的有担保隔夜融资利率（SOFR）以及其他两个参考利率，以逐步取代伦敦银行同业拆借利率（Libor）。而芝商所的SOFR期货于5月7日推出，与高流动性的欧洲美元、联邦基金和美国国债期货一起，通过CME Globex商品间价差交易为交易者提供增强的价差交易功能，并通过保证金抵销为交易者提供增强的资本效率。
从实际运行情况来看，有担保隔夜融资利率（SOFR）期货成交量不断上升，市场关注度在提高。据芝商所提供的数据显示，在19个交易日，超过60个交易商交易了36400张合约，在过去7天日均成交量加速增长接近3千张合约，未平仓合约增至11000张合约，IR期限结构报价到2020年，买卖价差一贯维持在0.5个基点范围，超过12家做市商提供流动性等。5月7日上市以来，SOFR期货已经成交量7万张合约，其中6月28日创下了5043张合约的上市以来的最高记录，7月9日第一笔大宗交易为4000张合约，而1个月SFOR期货和联邦基金利率期货价差在扩大，且未平仓合约在稳步攀升，达到127000张合约。
良好的流动性是投资者对冲风险和投机的基础。交易SOFR期货优势表现在以下几个方面：SOFR受到由美联储发起的ARRC的大力支持，是美国美元伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）的强有力的替代利率；SOFR是市场预期的可靠指标；虽然差异明显，但其与基准欧洲美元和联邦基金期货高度相关；通过CME Globex商品间价差，欧洲美元和联邦基金期货的价差交易更为便利；相对欧洲美元、联邦基金及国债期货更为有效的保证金机制；将有资格对芝商所清算的掉期产品进行有效投资组合管理。
与Libor不同，SOFR利率基于国债回购市场的隔夜交易而定。4月3日首发的SOFR定在1.8%，比美国国债回购利率低大约17个基点，比联邦基金有效利率高出12个基点。广义一般担保利率（BGCR）定为1.77%，三方一般担保利率（TGCR）定为1.77%。因此，目前SOFR利率替代美元Libor取得关键的第一步。
由于SOFR期货与基准欧洲美元、联邦基金期货高度相关，因此可以运用SOFR期货对冲利率变动风险，尤其是国债回购利率代表的融资利率变动风险。从SOFR和EFFR价差来看，二者呈现的是正值，部分投资者认为第一季度票据发行激增是导致短端利率上行的主要原因，且4月份以来的大多数时间每日的SOFR都高于每日的EFFR（联邦基金利率）。
图为美国联邦基金利率和SOFR（有抵押隔夜融资利率）利差
从SOFR和EFFR的关系来看，一旦SOFR低于EFFR，那么市场参与可能更愿意用SOFR融入资金再通过EFFR融出，赚取价差，导致有抵押隔夜融资需求旺盛，SOFR开始抬升，并直到超过EFFR，FFER扮演利率走廊下限的作用。而如果SOFR持续远高于EFFR，那么市场参与者会通过EFFR加几个基点融出资金，投资者运用有抵押隔夜利率（SOFR）的需求下降，SOFR会响应下降。
从对冲风险角度来看，运用SOFR期货对冲EFFR变动风险或者欧洲美元利率变动风险是可行的，只不过需要在SOFR上面加一个价差。从投资角度来看，SOFR略微高于EFFR是市场常态，一旦发现SOFR低于EFFR，那么卖出SOFR期货买入FF期货构建套利组合。
芝商所SOFR期货已于5月7日推出，并与高流动性的欧洲美元、联邦基金和美国国债期货一起，通过CME Globex商品间价差交易为交易者提供增强的价差交易功能，并通过保证金抵销为交易者提供增强的资本效率。了解更多关于SOFR详情，请点击阅读原文查看芝商所官网SOFR专页。
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