叮咚叮咚，知行黑板报准时抵达，请查收。
先来说一下股市表现，A股从 10 月中旬开始，经历了一波快速下跌快速反弹后，最近一周表现平淡。从上周三到这周二，作为全市场指数的中证全指下跌 0.05%，万得全A上涨 0.04%，全市场温度变化也不大，最新的全市场温度是 34°。
具体指数之间，还是存在一定分化的：小盘股指数依旧表现突出，中证2000、中证1000最近一周分别上涨 1.45%、1.07%；而沪深300、上证50作为大盘股指数代表，则分别下跌 1.04%、1.54%。行业主题指数里，全指信息小幅上涨，而恒生科技、800消费、全指医药则是下跌的。
市场整体变化不大，本周我们看到，长钱账户没有做任何的操作，之前买入的用户，继续持有就好。
市场横盘震荡，长钱账户不发车，本周黑板报写些什么呢？苦思冥想之后，决定发动大家的力量，我的小助理傅强同学说想让我聊聊红利低波指数。我很是好奇，红利低波作为一个基于红利、低波动因子编制的策略指数，很是小众，因子投资本身的理解门槛也高，大家为什么会对它感兴趣呢？
细问之下，是因为红利低波指数基金今年赚得多，各渠道推荐的也多，所以备受关注。确实，从今年的表现来看，截止到 11 月 13 日，中证红利低波动指数（简称红利低波）上涨了 6.82%，包含股息收益的红利低波全收益指数上涨了 12.62%，跟踪红利低波的基金会更接近于红利低波全收益指数的表现。
今年市场表现不佳，12% 左右的收益率确实很吸引人，大家自然会对这类指数基金感兴趣。另一方面，中证红利全收益指数以及中证红利基金，今年的收益在 6% 左右。看上去，红利低波比中证红利要好啊，这两类指数有什么区别呢？今天我们来详细聊聊。
黑板报之前针对中证红利做过很多介绍了，想必大家对它很熟悉了。简单来说，中证红利从沪深市场中选取了 100 只股息率高、分红较为稳定的上市公司作为指数样本，按照上市公司的股息率大小赋予权重，每年年底调整一次。中证红利反映了市场高股息率上市公司的整体表现。
而红利低波在选择股息率高、分红稳定的上市公司的同时，还要考察这些上市公司过去一年股价的波动率，优选波动率较低的纳入指数样本，那些过去一年大涨大跌、波动率较高的个股会被剔除出去。在确定完指数样本之后，红利低波跟中证红利一样，也是按照股息率加权进行计算。
这意味着，一方面红利低波和中证红利，都属于红利指数，偏好高股息率、高分红的个股。另一方面，红利低波在中证红利的基础上，又考虑了波动率，这会导致二者选出来的个股和行业占比有差别，毕竟全市场高股息的个股还是足够多的，这些差异会体现出来。
问题来了，看上去，红利低波在中证红利的基础上加了 buff，那么效果如何呢？我们直接来上数据。
上图展示了中证红利全收益、红利低波全收益、沪深300全收益三个指数从 2014 年年初至今的业绩表现。之所以选 2014 年开始，是因为中证红利在 2013 年下半年修改过指数编制方案。之前是按照个股市值规模大小加权，大盘股赋予的权重大，类似于沪深300，修改后采用了股息率加权，跟现在一致。因此对于中证红利来说，这次修改之前的业绩不具有代表性。
从图里能看出来哪些信息呢？
一是，从历史来看，不论是中证红利，还是红利低波，穿越牛熊周期，在更长时间里，都大幅度跑赢了沪深300。在国外的因子投资研究里，红利因子长期来看具有超额收益，这一点在过往的A股也得到了体现；
二是，从历史来看，不论是中证红利，还是红利低波，相对于沪深300来说，整体波动更小；
我们之前介绍过，红利指数偏好高股息率、高分红的个股，这类个股大多处于成熟行业，盈利稳定，估值较低，股价波动会小一些。同时对于投资者来说，持有这些股票还能享受定期较高的股息收入，对投资收益的预期也较为稳定，不会频繁买卖，偏好长期持有。因此整体来说，红利指数，相对于市场指数，相对于高成长指数来说，波动会小一些，持有体验会好一些。
三是，单独看红利低波和中证红利的对比，会发现二者从长期业绩来看，差异不大，业绩曲线走势也较为类似，二者的相关性很高。从风险来看，红利低波叠加了低波动这个因子，长期来看，相比于中证红利，并没有显著的降低波动，甚至 2017 年以来，中证红利全收益的年化波动率还更低一些。
为什么会如此？如果你对比过往沪深300和沪深300低波动，中证500和中证500低波动，会发现低波动因子在沪深300、中证500上很有效。下图对比同样时间区间内，沪深300全收益和沪深300波动全收益指数的长期业绩走势，拉长周期来看，沪深300波动全收益指数降低了波动，整体表现更好一些，如果把2015年那次极端行情去除来看，效果更明显。
相对而言，叠加了低波动因子的红利低波，长期来看，相对中证红利，并没有显著降低波动，增厚收益，说明在中证红利这种整体波动不大的指数上，低波动长期发挥的空间较小。
那么进一步的问题来了，为什么今年红利低波表现好于中证红利啊？中证红利、红利低波长期表现好于沪深300，是年年如此么？什么情况下会跑输市场指数呢？
我们来看一下三个指数每年度的业绩对比情况，具体见下图：
我们先来看一下沪深300下跌的年份，沪深300全收益是图里绿色的柱子，当它年度收益表现不佳时，例如 2016 年、2018 年、2021 年、2022 年、今年以来（容我哭一会儿），中证红利、红利低波都比沪深300表现要好，要么跌得更少，要么出现逆势上涨。这说明中证红利、红利低波在市场悲观情绪蔓延时，更具有优势。这一点在美国的因子研究里，也得到了证实。
反之，当市场乐观情绪蔓延时，中证红利、红利低波则表现一般，例如 2019 年、2020 年，这两个指数显著跑输了沪深300。
所以尽管长期跨越周期来看，中证红利、红利低波表现好于沪深300，但因子也是周期性变化的。中证红利、红利低波在熊市、悲观情绪蔓延时更具有优势，2021 年以来的表现大家都经历过。但一旦市场反弹上涨，这类指数则有跑不赢市场指数的风险。
从行为金融学的角度也能理解，当某一个因子、某一类股票显示出了超额收益，就会有大量资金涌入，超额收益的优势就会大大降低。所以，如果你仅仅因为这两年收益好就买入，建立很高的收益预期，希望会更容易落空。但如果你对这类产品有足够的了解，建立了合理的预期，它表现不好时会更容易接受，长期进行配置，会更容易取得不错的业绩回报。
我们看了中证红利、红利低波在不同市场环境下的整体表现，但如果对比它们两个指数的话，会发现它们在有的年份收益会有一些差异。例如 2020 年中证红利好于红利低波，今年以来红利低波好于中证红利。为什么会这样？
因为红利低波引入了低波动因子，在具体行业和个股上，肯定会跟中证红利有差异。虽然大家布局的都是高股息率、高分红的行业和个股，但站在短期来看，这些行业的业绩表现会出现差异。拿今年来说，红利低波今年在传媒行业的配置比例较高，传媒今年业绩亮眼，对红利低波的收益提升做出了很大贡献。而 2020 年，红利低波重仓的行业表现不如中证红利，当年没有跑赢中证红利。
因此，站在单年度来看，中证红利和红利低波谁能战胜彼此，具有一定的随机性和不可预测性，尤其每年年底，两个指数还会定期调整成分股，这种预测会难上加难。好在长期来看，二者的特征还是很类似的，大家也不用过于纠结于短期业绩表现。
我们看到长钱账户在很早就配置了中证红利指数基金，没有选择红利低波基金，这跟红利低波基金之前规模很小有很大关系。今年红利低波业绩好，叠加各渠道的推荐，基金规模才出现了快速增长。希望今年买入的人，能真的认识到这类产品的优势劣势，做到长期持有吧，尽管这真的很难。
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