一、趋势分析
海螺水泥，2019年，营业收入为1,570.30 亿元，较上年同期增加22.30%；归属于上市公司股东的净利润为 335.93 亿元，较上年同期增加 12.67%。这组数据看上去还不错，可是如果是跟2018年、2017年动辄70-80%的增速相比呢？是不是有点让人担心啊？
从上面两幅图表可以看出，10年来海螺水泥的营业收入和净利润总体是呈上升趋势，但也不时有年度会出现负增长，所以2项增长率一贯波动较大。而近3年的这种爆发式增长，就体量而言较前些年翻倍都不止，所以增速适当降低，我觉得才是回归正常的趋势。所以，市场也给予了符合预期的反映。还有很多朋友关心为什么净利润增速比营业收入增速低了这么多？是不是有什么问题？从财报中发现，这主要是贸易业务导致的。
海螺水泥的贸易业务产生的营业收入占比25.89%，营业成本占比39.75%，而利润占比仅有0.12%，毛利率仅有0.16%。所以，贸易业务产生的营业收入基本没有净利润，纯粹的“赔本赚吆喝”。
关于贸易业务，海螺水泥自己的表述是：积极开展贸易业务，进一步完善市场布局，提升市场控制力。
由此可见，海螺水泥自己认为这个“陪伴赚吆喝”的贸易业务是有必要的，我们且拭目以待吧！这里呢，我们重点还是关注一下营收和净利润增速同比下降的问题，同比增速这个趋势线上的“大拐点”还是给人很不舒服的感觉，会不会达到了峰值，下步直接拐头向下呢？
其实，我觉得这个问题可以从两个方面看。一是外部环境；二是自身现状。
从外部环境来说：
2019 年，水泥行业总体运行平稳，呈现出量价齐升的特点。供给端，国家坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持打好污染防治攻坚战，供给端保持紧缩态势。需求端，基建投资保持低速平稳增长，房地产开发韧性仍然较强。
2019 年全国水泥产量约为 23.3 亿吨，同比增长 6%，是近五年来增长最快的一年，行业盈利保持较好水平。
2020 年，京津冀协同发展、长三角一体化发展、粤港澳大湾区、雄安新区等国家级重大战略实施。在房地产方面，调控以“稳”为主，房地产投资增速仍将保持较强的韧性。同时，国家将继续深化供给侧结构性改革，地方管控措施会更加严格，节能减排、矿山治理等政策持续影响，水泥行业的利润会持续向海螺水泥这样的龙头企业聚焦。
此外，受新冠肺炎疫情影响，基建逆周期稳增长功能有望发挥更大作用，国家大力推进新基建，也会一定程度上带动传统基建增速持续回升。因此，水泥需求刚性支撑有望得以延续。
从自身现状来说，我们不妨深扒细挖一下海螺水泥的各项指标数据：
这是海螺水泥资产和净资产的走势图，从图中我们可以清晰的看出，就企业自身的成长，并没有体现出太多的波动，反而是稳稳的上涨，2019年依然如此。
巴菲特认为股民最重要的投资指标——净资产收益率（ROE），处在历史高位，数值非常诱人。当然，相对去年，略有不及。这里可以采用“杜邦分析”，稍作探讨。
杜邦分析以净资产收益率为核心的财务指标，从销售净利润率与总资产周转率、债务比率之间的相互关联关系，考察公司资产管理效率和是否最大化股东投资回报的路线图，有助于更加清晰地看到权益资本收益率的决定因素。
先上图：
销售毛利率和净利率近几年表现都不错，总体在上升趋势中，但2019年略有回落。
总资产周转率非常好，近年来不断上升。（总资产周转率越高，说明企业销售能力越强,资产投资的效益越好）
财务杠杆率从2011年以来不断下降，说明企业运营过程中，依靠负债杠杆发展的比例逐年降低。其实也就是资产负债率在不断降低（如图），现在已经是接近突入20%以内了，非常低的资产负债率。
杜邦分析的基本公式：净资产收益率(ROE)=销售净利率×资产周转率×权益乘数。
从上面的图表中，我们可以清晰看出，近几年的高净资产收益率（ROE），是因为总资产周转率和净利率不断升高（其间财务杠杆率一直下降），总体上可以判断出是良性经营带来了高ROE，非常好。
2019年ROE略有下降，主要是净利率小幅下降导致。海螺水泥的净利率和毛利率在前几年爆发增长，随着竞争加剧，略有回缩也是很正常的情况。当然，后续我们要持续关注净利率和毛利率的发展趋势，只要能够相对稳定，就没有太大问题。
从杜邦分析中我们也可以看出，海螺水泥的财务杠杆率其实是偏低的，某种程度上也可以认为在依托财务杠杆提升经营效率上还有一定空间，要看管理层今后是否会运用这一点来提升净资产收益率（ROE）。
这一点，从资产负债表中也可以看出一点端倪：
货币资金，2019年占比（占总资产）较前两年不断提升，已经占总资产的30%以上了；而应收凭据及应收账款占比则不断下降，而且同比负增长，占总资产只有5.4%。（虽然总体上说，货币资金多是好事，但是也有个度的问题，太多货币资金躺在账上，自然会降低收益率啊。应收票据等降低，也可能是放弃了部分需要赊账进行的生意，安全是安全了，盈利肯定也收点影响）
这里多啰嗦一句：可能有些朋友会对“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”这个项目“感兴趣”，同比增长600多倍。财报显示是向银行购买非保本保息理财165亿，2020年到期（这又是一大笔只能收到基本利息的钱啊！）
总体上感觉，海螺水泥就是不差钱！！！
有图有真相，我们继续上图：
这几张图性质差不多，都是反映应收账款的情况。应收账款不断降低，坏账风险也就跟随降低；应收账款周转天数不断降低，说明应收账款资金回笼效率不断升高，趋势较好；应收账款占营业收入比例不断降低，说明企业经营的收现能力不断增强，在上下游地位不断稳固。
流动比率=流动资产/流动负债：1年（1周期）内可变现资产/需偿还负债，通常大于2能保证偿还能力（但需注意是否存货积压）。
速动比率=速动资产/流动负债：（短期变现项目），通常维持在1：1较正常，该参数衡量偿债能力比流动比率更加苛刻。
从上图中可以明确看出，海螺水泥从2015年开始流动比率和速动比率不断攀升，特别是速动比率，长期都非常坚挺，充分说明了在偿债和抗风险方面的优异能力。
至于存货是否积压，看下图：
存货，2019年同比下降7.49%，占总资产比例从2018年4.03%，下降到3.12%，占比非常低。而周转率不断攀升，相当好的经营、周转效率，看来存货也不存在积压的问题了。
再来看看现金流：
自由现金流=现金流-资本开支，是对现金流更加严格的监控指标。从上面的图我们可以看出，海螺水泥的自由现金流非常好，除2015年以外，一直处于增长状态，近几年的增长趋势尤为突出。
净现比=经营现金流净额/净利润，通常大于1为佳。海螺水泥的净现比一直都比较稳定，10年总体的比率为1.29，也是不错的。最后来看一下，事关股东切身利益的一张图：
股本+资本公积占总资产比例不足8%，而盈余公积和未分配利润合计占总资产近68%，未分配利润同比稳定增长。言外之意就是，公司用不到8%的钱，赚了68%的钱，实实在在能赚钱的公司啊。
归属于母公司所有者权益占总资产76.83%，少数股东权益仅占总资产2.77%，这个比例也可以让我们放心了。
通过对各项经营数据的趋势分析，可以看出，海螺水泥自身的运营趋势总体非常好，各项财务指标都体现出了稳定向好的发展趋势，现金储备丰厚、现金流好；资产负债率低、偿债防风险能力强；资产、存货周转率高、运营效率好；净资产收益率（ROE）高、预期收益好。
所以，从自身现状来说，打铁自身硬的基础还是非常好的，完全具备延续优秀的内在基因。
当然，好的企业还需要好的价格。下面，我们就来看看价格是否合适。
二、估值分析
市盈率8.65，不仅处于自身近10年的30分位线之下，还明显低于行业平均水平13.26。
市净率2.11，与行业平均水平接近，但是就自身而言，已经处于近10年80分位线附近，还是有点高了。在用现金流折现来评估一下：
文章一开始就在表格中计算过，海螺水泥10年净利润年化复合增速为25.22%。但水泥属于周期行业，净利润增速不是很稳定，2019年就只有12.67%，所以我们把预期的未来10年的增速给低一点，分别假设10%和6%，10年后的永续增速分别假设3%和2%，折现率分别为11%和10%，这样就可以测算出一个估值区间：
据此估值，海螺水泥的内在价值可以支撑的合理股价区间为：90-110元左右。
再用格雷厄姆的估值公式对比一下：
企业价值=当前（普通）收益*（8.5+预期年增长率*2*100）即：6.34*（8.5+8%*2*100）=155.3（这里增长率用上边10%和6%的平均值8%）155.3是合理价值，通常要在这个基础上打个6折，等于93.2。
殊途同归。海螺水泥靠自身价值支撑个90元的股价应该还是值得期待的！
作者：兮问道
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