【中国REITs高峰论坛】庞阳：日本公募基础设施REITs发行管理经验

7月10日，由通达金融主办、RCREIT（REITs研究中心）作为唯一战略支持单位的第四届中国房地产资产证券化与REITs高峰论坛在上海举行。

本次论坛作为2020年首次开展的房地产资产证券化与REITs领域线下峰会，一方面市场延续“房住不炒”的定位，另一方面深受疫情影响的海外融资机会遭到锐减，多名行业内知名专家以推进基础建设REITs为背景，就“新形式下房地产金融稳而有序、公募REITs稳中突破“为主题对基础设施REITs的政策背景和国内商业物业公募REITs展望、日本公募基础设施REITs案例及管理经验、国内物流地产高标仓及冷链市场发展状况和资产证券化对物流地产的助力作用以及房地产资产证券化多元化及方向等话题进行了热烈的分享和讨论。

于本次高峰论坛，上海和逸信息科技有限公司董事长庞阳博士分享了题为《日本公募基础设施REITs发行和管理经验分享》的主题演讲。

庞阳，上海和逸信息科技有限公司董事长。庞阳博士具有二十年的金融市场从业经验，目前主要在中国从事量化投资与金融科技业务。量化FOF，信用债，与资产证券化次级和夹层是主要的投资方向。庞阳博士是国际华人科技工商协会的副主席。

回国之前，庞阳博士曾经是全球大型资产管理公司的合伙人，专注于资产证券化，信贷市场和金融衍生品方面的投资，负责投资策略开发，金融产品创新，对冲基金管理平台的建设和运作。回国后，庞阳博士将国外先进金融科技引进中国，为中国金融市场培养了大批具有国际视野的高端人才。投身金融行业之前，庞阳博士在美国哥伦比亚大学物理系任助理教授，并在美国几所大学和国家实验室担任研究工作，和著名诺贝尔物理学奖获得者李政道教授有多年合作并共同发表数十篇论文。庞阳博士在复旦大学获得学士学位，美国哥伦比亚大学获得物理学博士学位。     

以下为其演讲内容，未经本人审核

庞阳：非常感谢主办方邀请我来分享一下我在市场的经验，应该说有很多的教学。我涉及好几个机构，一个是和逸信息科技，我们的主要业务就是中国市场上的信息平台，是CNABS。

今天讲的分享是日本的公司，为什么会到日本去投资公司，这个公司是什么样的规模？Renewable Japan是12年投资孵化的项目，我们觉得这是一个很好的机会，我们可以把过剩的产能用到日本市场，当初觉得这是一个很好的机会，日本当初也是给出了全球最高的一个条件。

   

所以按照中国的想法就是做一个电站需要几个月的时间，在日本这是全新的一个领域，所以当初我们考虑下来，要做一个光伏电站的开发是从项目的获取，到土木工程、电气工程到电站运营的，所以我们觉得要租一个项目，整个审批的过程中或许许可就几千美元就够了，切断下来土木工程可能是几百万，就看项目有多大还有地形，电气工程需要投入几千万美元，最后是电站进入运营，有20年非常稳定的电费收入。

   

日本的电站其实是直接有电力公司根据电网的发电给的，这个跟中国现在不太一样，所以对于日本来说这是无风险的，因为电力公司几乎是一个准国企的架构，它的电费是通过法律来对应的，所以这个里面不存在拖欠和违约的现象，这是非常稳定的收入。从一个开发商的角度，我们是从光伏开始的，现在也在朝别的方向发展，那我们的资金有哪些呢？

一开始我们是一个很小的公司，我们成立的时候也就是3个人，接下来土木工程阶段是我们自有资金有一定的压力，如果到电器的工程阶段，这个就要自有资金加银行贷款，这个在日本市场我们发现是一个非常困难的事情，最后造完了以后必须要把它给卖的，就是开发商的角度跟房地产开发和很多基础设施开发一样的，我们有一个投入性，这样就完成了一个周期。

   

原来按照中国的经验做这件事6个月也许就可以完成了，实际上我们发现这件事在日本市场完全不是这么回事，在第一个项目我们花了三年的时间都没有做完，这个里面的困难在哪呢？困难最主要的是银行贷款，原则上日本是有非常完善的项目机制，我们成立了一个项目公司，这个项目公司可以提供纯项目贷款，不需要信用担保，这个对于我们尤其是外资在日本投资来说是非常重要的，我们主体刚成立的小公司。

   

这一点也是吸取了一个教训，就是在当时的环境下，其实银行贷款要比其他的还要难，原因就是没有什么收益的时候它的风险承受力更低，所以任何一个新的事情，虽然日本觉得光伏发出电来变成电费这个没有风险，但是光伏电本身在日本就是一个新兴事物，这个新兴事物没有人做过的时候，没有任何一家银行愿意贷款给你做，但是因为这个收益可以很高，可是谁也不愿意做第一个吃螃蟹的，所以整个过程是非常痛苦的。

最后因为我们的定位是开发商，所以我们必须要把电站卖了，但是这个是先有机构还是先有站，如果我们是非常庞大的机构可以把它卖掉，那个是由它的信用来换取银行贷款，如果这样子我们其实就是一个最终电站我们会购买的，不是一个真正的独立开发商。

   

所以我们从12年开始成立这个公司，12年7月1号我们公司成立也是在这个时候，这个过程中我们发现实际上这个融资是有问题的，而且在这样的情况下我们怎么样做，是可以想象到了。

我们同样是4个阶段，前面第一个阶段是自有资金，第二个阶段是自有资金加私募基金，然后是私募基金加银行贷款，最后是基础设施REITs，有了REITs以后这个路就打通了，因为最终有一个REITs，它是公募的上市，所以它的价格是透明的，而且这是一个开放式的REITs，所以我们有一个融资渠道，这是公开透明的，价格也是透明的，而且这个渠道标准在私募基金加银行贷款这件事就没有风险，银行就愿意给这样的项目贷款，因为退出了机制。

在这之前我们在做土木工程的时候私募基金也愿意介入，因为接下来这个项目非常可靠的可以得到银行的融资，而且有非常靠谱的机制，所以从私募基金来说，这个公司需要一个短期的项目，资金的回笼是很轻松的。

   

银行贷款如果在没有基础设施的时候，这个贷款需要贷20年，这种情况下大家可以想像是很难的，这个光伏项目它可以参照国际上面的做法，但是在新市场上要教育金融机构来认可这样的东西这是非常漫长的过程，包括所有生产光伏板的企业，可以说基本上是中国的，几乎没有别的国家的，这些企业要对光伏电站进行担保，这个企业是不是能够存在20年，应该说没有一家日本的金融机构相信中国的光伏企业能够存活20年，这种情况下它的担保是什么意思？

所以这个里面要做成，如果没有这个机制，这个银行贷款要考虑的因素是很多的，但是如果有REITs做退出，我的银行贷款这个阶段来说，银行只需要一个短的小贷款，他需要从这个过程变成工程，并且提供一个过桥贷款，这个过桥贷款利率低，而且过程很简单。所以在这个过程中把这个打通了以后，我们整个可再生能源开发的资金链才通了，在没有这个的时候，这个开发每一步都是非常难的。

   

我们是什么时候做到这个贷款的？我们是16年第一批在日本市场上发了三个REITs，我们是其中一个，我们也可以看到，所有的日本基础设施从它15年开始有基础设施REITs的法律法规出来以后，这个政策出来了以后，一共有这么多的REITs，但是这个REITs都做了什么事？

都是光伏电站，这个不是说日本的基础设施只有光伏电站，但是光伏电站是一个新的投资项目，就是说这个新兴事物在资本市场要被接受是有一个过程的所以这个新的想法在新的融资需求，有了REITs以后就把这条链给打通了，别的企业基础设施原则上也需要这个，但是部分的就是传统的REITs，还有就是有些如果是历史悠久的项目，它的贡献点是非常清晰的，而且REITs的融资方式和渠道也是非常多样化的。

   

而且我们也有几个特点，我们看16年6月份有36个电站，其实平均来说，日本的每个电站也就是个位数的能源，也就是几兆，最多平均也就是五六兆，在中国很少有这么小的光伏电站，但是在日本超过1兆瓦以上都算是一个大型的光伏电站。为什么是这么小的光伏电站呢？其实REITs虽然已经在16年开始有了公募REITs，应该说这个例子不算少，但是为什么公募REITs的项目这么少？其实是绝大多数光伏电站不满足公募REITs的要求。

   

这个要求有哪些呢？主要这个项目在什么样的目的上，合同是什么形式，这个是以后的20年就要关注的事儿。所以日本的REITs有一个增长期，在这个增长期的过程当中我们可以看到，除了在金融危机的时候有所下降，整体是一个增长的趋势，它的这个J-REITs里头有的设施应该说各种各样的都有，商业地产、住宅的应该说基础设施都有，这些都是房地产类的，但是这个类型都是简单的地产。

15年开始为了支持光伏项目，有了基础设施的REITs，基础设施的REITs又有了新的要求，它的价格就是权益类的REITs，也就是说我拥有光伏电站，但同时我获取的是光伏电站的收益，这个收益绝大多数是接近百分之百要分给投资者的，这个要求的目的其实是因为税率，如果不是因为税率，它的这个税务中性和现金流是紧密相关的。

   

这里的REITs发行了以后我们就完全解决了我们的融资问题吗？其实并没有，这个里面有一个问题，REITs的指数和股票的指数这两个之间是有高度的关联性。REITs收益的特征跟股票的特征是完全不一样的，但是因为它在股票市场上交易，所以很难让一个散户，让绝大多数的投资者能够忽略这个股票市场整体的资金关联，所以REITs一发行就很容易出现发行关联度的问题，这就说明早期的投资者都是炒股者，他不是一个最合适的REITs投资者所以这个需要相当长时间的教育，这件事我们在日本市场做了两年，才把这个REITs变成一个稳定的可以用来开发的融资渠道。

   

所以17年开始花了一两年的时间来培育和教育投资者，所以我们是一直到去年这个规模才真正的开始大幅上涨，这个REITs我们可以看到它的收益波动还是有一些的。我们接下来可以看到REITs的收益率还是很高的，基本上比日本国债高很多，所以这是跟收益比较有关的数据。

   

接下来如果大家感兴趣的话，这个里面的REITs有很多的发行方，但是在这个里REITs的管理者我们的开发商是一个关联机构，但是这两个之间因为监管的要求，它的牌照不一样，所以REITs的管理方和开发公司之间在决策上和董事会上是完全独立的。

   

另外REITs是有一个非常严格的信息披露，我们作为管理方，其实对于信息披露有更多超出监管要求的信息披露，所以我们给融资方都提供非常严格的信息披露，这个信息披露也利用了一些真真实实的每个星期都是可追溯的。

   

最后我想总结一下，由于时间关系，今天就讲这些。公募REITs它是一个实体经济融资非常重要的资金链一部分，所以我们不要把REITs当做一个能够解决所有的东西，它要解决的问题是非常明确的，就是有些项目是一个长期的项目，比如说光伏电站是20年的项目，如果用企业融资来做是非常不合适的，但是如果做长期贷款这个成本来说，做长期资金对接也是非常好的。

   

公募REITs是一个综合收益，所以REITs是一个收益好，但是风险又低，实际上它有市值风险，它的真正价值风险是不高的，所以它的价值波动并不大，但是市值波动是很大的，正因为这样子，管理REITs并不纯粹是一个资本市场或者一个项目的问题，是谁来管理最合适的问题，我觉得需要有专业管理项目经验的人，不然你挑选管理的项目就是有很高的要求，同时又需要有资本市场管理经验的人，因为这样子才能教育投资者，才能培育起最适合于做REITs这样的投资，否则我们很容易遇到日本市场一开始发行的问题。

如果这样子这个REITs就会变成一个不稳定的因素，如果高价来做REITs，等到它跌下来的时候就没有办法做了，所以REITs能够实现是长期可开放的，需要有长期稳定的价值，这个在日本市场上还没有完全实现，所以我们在REITs的管理过程发现投资者效益是长期的一件事，我们经和管理方一起来做。

   

在国际市场上都需要建立新的法律框架，这个税务不是说谁来教都可以，拿什么钱来教呢？所以你必须要把钱分给投资者，投资者才能有钱来交。

在中国什么样的资产是适合的，我觉得一个是要看投资者适不适合，他不会给你非常高的增长，但是这是一个均衡型的，尤其是商业地产长租公寓，这个长租公寓不是指过去几年比较活跃的，这个里面有几个特征，我希望可以多发行长租公寓，就是投资者拥有的这些公寓，他得到的收益就是这个公寓的租金，他最适合于什么类型的群体呢？

我觉得最适合于一线城市或者二线城市，新到这些城市的人，也非常适合于拿这个公积金来投这一类的REITs，因为这一类的REITs如果有年轻人来投这样的长租公寓，他拿到的收益是成正比的，长期来说这个REITs的价格也随着房地产的价格应该有一个正比的关系，如果这样子大家可以拿这个钱来逐渐积累，成为一个在今后工作稳定，经济收入稳定的情况下再去买房子，现在大家买房子的人错过一年就再也买不起了。

   

所以REITs可以起到这个作用，目前应该说我们的REITs试点可能现在有一些是跟长租公寓相关的，但是我觉得这一类非常适合于长期做REITs，比较难的一点就是很多基础设施，尤其是地方政府融资平台的基础设施收益太低，这个就发生了市场上对于投资者来说没有吸引力，但是这个更多是一个基础设施定价和收费的问题以及别的问题，我觉得这些问题当然是在REITs市场上要解决，但是有更多的也是地方政府对基础设施融资应该用什么样的渠道来融资，这个融资的合理应该是多少，这是跟REITs息息相关的。

   

今天我就跟大家分享到这儿，因为时间的关系很多内容就不展开讲，如果谁对日本的REITs发行、管理包括后续遇到的一些问题感兴趣的话，想了解更多的，可以直接联系我，谢谢大家！

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