去不掉的产能，减不去的库存
A
PMI表现预示钢铁行业依旧低迷
PMI作为先行指标，能够反映行业后期运行态势。10月钢铁行业PMI有所回升，多个指标出现好转，但是仅除新出口订单指数及产成品库存两个指标在荣枯线上方，其他指标依旧处于荣枯线下方。
图为钢铁行业PMI走势
10月钢铁行业PMI为46%，结束两连降，转而上涨，较9月回升2.4个百分点。不过，该数值已经连续6个月处于50%以下，显示行业形势略有改善，但弱势依旧。生产指数为42.2%，较9月回落3.7个百分点，显示部分企业减产或检修。由于APEC会议召开，华北多省市钢铁行业临时性停产，预计11月生产指数将继续下降。然而，目前钢厂依然有盈利，产量难以大幅度下降。新订单指数为47.4%，较9月回升9.6个百分点；新出口订单指数为54.9%，较9月回升3.2个百分点。订单指数及新出口订单指数反映未来1-2个月市场需求情况，指数回暖显示下游需求有所回升，而且外贸明显好于内贸，新出口订单连续3个月位于荣枯线上方，也侧面印证了今年钢铁行业出口量不断增加的事实。
需要注意的是，国内钢材出口量创历史新高，贸易摩擦开始增多。印度拟提高钢材进口关税以抑制从中国进口钢材，巴西、美国等国家对中国钢管和电工钢等进行征税。近期，东南亚进口中国钢材的贸易活动也在放缓。钢材出口或出现转折，出口不畅将导致成品流向国内，国内价格再度承压。
10月，钢厂产成品库存为53.1%，较9月下降7.8个百分点。不过，连续10个月处于荣枯线上方，显示钢厂库存压力一直比较严峻。由于行业低迷，钢厂库存向贸易商转移的难度加大。
B 矿山以价换量弥补利润损失
今年中国钢厂终于不再受制于三大矿山，铁矿石价格从卖方市场转向买方市场，澳洲PB粉矿价格从年初的137美元/吨一路向下，在80美元/吨附近反复，最低跌至70美元/吨，创下2009年以来的最低纪录。但是，即便如此，从澳洲和巴西主要矿山反馈的信息来看，矿山并未因矿石价格的下跌而减产，反而继续增产。
矿山采取以价换量方式，产量的增加弥补了价格下跌给企业利润带来的伤害，四大矿山盈利不降反增，促使三季度力拓、必和必拓、FMG及淡水河谷四大矿山产量或销量继续创新高。
图为全球主要矿山产量情况
此前，力拓CEO表示，不担忧铁矿石价格下跌，增产计划继续。从四大矿山2014/2015财年的生产目标来看，扩产计划并未受到价格下跌影响。2015年四大矿山总产量将比今年增加约1.2亿吨。按照1吨粗钢需要1.7吨铁矿石计算，新增的铁矿石产量可以生产7000万吨粗钢。
据业内统计，今年全国共建成高炉24座，设计产能为3500万吨，即便2015年这3500万吨产能全部释放，也无法完全消耗新增的铁矿石。可见，铁矿石新增产量远大于粗钢新增产量所需要的矿石量。
进口铁矿石价格下跌后，性价比更加突出，国内钢厂普遍提高了其在烧结矿中所占的比例。据我的钢铁网统计，截至11月6日，样本钢厂烧结矿中进口铁矿石所占比例高达92%。钢厂对进口矿的使用量增加，与此同时矿山扩产造成的市场投放量也有所增加，使得国内港口库存持续10个月保持在亿吨之上。
图为钢厂烧结矿中进口铁矿石配比与价格关系
国内铁矿石水分含量偏高，天冷影响使用，所以按照往年惯例，北方钢厂会在四季度进行原料储备。而目前港口库存充足，钢厂采购相对顺畅，而矿石价格又一直处于下跌通道中，所以钢厂不愿过多囤货，仅仅储备能够保证生产顺行的库存。天量的港口库存对铁矿石价格造成打压，如果港口库存不降至8000万吨甚至以下，那么铁矿石价格就很难出现中等规模的反弹。
C
社会库存创5年新低的数据失真
钢材贸易商作为钢铁行业的“蓄水池”，是钢厂和下游用户的重要纽带，在钢材贸易流通中发挥着至关重要的作用。由于最近几年钢铁行业运行低迷，价格跌多涨少，导致部分钢材贸易商撤离市场。
以我们调研的天津市场为例，大概有30%的钢材贸易商转型，彻底离开钢贸行业。如果将范围扩大至全国，离开钢铁行业的贸易商即使达不到这一比例，估计也有20%。即便没有离开的钢材贸易商，也纷纷采取缩减经营规模的策略，一方面为了规避行业内不时发生的资金风险，确保企业能够平稳、健康发展；另一方面争取回笼资金，做到现金为王，力保顺利度过行业“寒冬”。“蓄水池”的作用正在逐渐消失。
像往年一样，今年一季度末全国钢材社会库存开始下降，进入去库存通道中。截至11月14日，钢材社会库存为1000.76万吨，较去年同期减少366万吨，目前社会库存处于2009年9月来的最低水平。
不过，社会库存创新低，并不完全是下游需求消耗所致。钢材贸易商经营活动放缓，导致社会库存失真，不能完全反映市场真实的需求变化。与此同时，由于部分钢材贸易商离开市场以及部分贸易商缩减了从钢厂的订货量，造成钢厂库存不断积压。
今年以来，全国重点钢厂库存一直高位运行，总体维持在1400万—1600万吨。从6月开始，重点钢厂厂内库存已经超过社会库存，出现剪刀差，这也是往年没有出现过的现象。根据中钢协统计，截至10月下旬，全国重点钢厂钢材库存为1414万吨，较去年同期增加127万吨。PMI指标中，产成品库存连续10个月保持在荣枯线上方，也证实了钢厂库存处于高位。
图为全国钢材社会库存和重点钢厂库存情况
D
钢厂利润良好刺激高炉开工率高位
今年钢材价格持续下跌，截至11月20日，螺纹钢期货指数累计下跌30.6%，而现货方面，上海和北京市场三级螺纹钢价格分别累计下跌16.9%和23.5%。虽然钢材价格出现大幅度下滑，但是钢厂经营情况好于往年，一半甚至70%以上的企业都有生产利润。形成这种局面的主要原因是，原材料铁矿石价格的下跌幅度更大，给钢厂带来了一定的利润空间。今年1月至今，进口铁矿石价格，以澳洲PB粉矿为例，从137美元/吨最低滑落至70美元/吨，累计跌幅达到48.9%，是钢材价格跌幅的两倍以上。
据我的钢铁网调研统计，全国钢铁生产大省河北省连续6个月有90%以上的钢厂都达到盈利，进入10月，由于铁矿石价格止跌，而钢材价格持续下行，钢厂盈利空间才出现萎缩。然而，盈利钢厂比例低于50%的时间仅有两周，截至11月14日，依然有超过60%的钢厂盈利。从全国范围来看，虽然总体形势不如河北省，但是2月至今，盈利钢厂比例也呈现持续增加态势。
图为样本钢厂盈利情况
钢厂盈利良好刺激企业开工率保持高位。据我的钢铁网统计，今年以来，全国样本钢厂高炉开工率一直保持在85%以上，最高水平达到91.57%，河北省样本钢厂高炉开工率也一直保持在80%以上，最高水平达到90.48%。
由此可见，由于钢厂有利可图，生产能力几乎满负荷，带来的效果就是今年前10个月粗钢日产均保持在210万吨以上，其中9个月粗钢日产超过220万吨，市场供应量偏大。
图为样本钢厂高炉开工率情况
此外，11月受APEC会议影响，北京周边省市钢厂生产受限，粗钢产量有所减少。从企业开工情况来看，河北省样本钢厂高炉开工率连续两周出现大幅下滑，据估算，停产期间河北省每日减少粗钢产出75万吨，山东省减少25万吨。
随着会议的结束，停产的钢厂已经全部复产，后期供应压力依旧。不过，由于钢厂高炉开工率已经接近或超过90%，产量大幅增加的空间也相对有限。
资金紧张导致冬储行情难现
进入四季度，又到了一年一度的冬储，但是从近两年的冬季储备情况来看，其已经沦为鸡肋行情。进行冬储的贸易商逐渐减少，选择冬储的贸易商往往在第二年一季度因价格下跌而被套牢。
根据华北地区贸易商反馈的信息，虽然钢材价格处于近10年来的低位，也没能激起贸易商的冬储热情，鲜有贸易商有冬储计划。
其一，从行业本身来看，钢材贸易商对于钢铁行业未来走势信心不足。我们调研中，业内人士普遍认为行业仍处于调整阶段，钢材价格难以走出出色行情，而去年部分进行了冬季备货的贸易商，在遭遇今年价格持续下跌的打击后，不愿再冒险备货。
其二，今年钢贸商资金更加紧张，进行冬储资金成本太高。前几年繁荣的钢铁行业背后积聚的资金风险和信用风险不断暴露出来，钢材贸易企业负责人跑路以及钢厂资金链断裂现象造成钢铁行业尤其是钢材贸易企业成为银行重点严防对象。
贸易企业，特别是民营贸易企业很难从银行获得新的贷款。不仅是银行贷款，民间借贷难度也在增加。对于依然隐藏有资金风险和信用风险的钢铁行业，民间资金普遍也选择规避。
资金紧张制约着钢铁行业的正常经营。今年四季度末，不排除部分贸易商少量备货的可能，但是大规模的冬储难以出现，预计今年的冬储对钢价拉动作用有限。
下游需求复苏无法一蹴而就
房地产表现低迷不仅制约了钢材价格的上涨，更严重的是影响了中国经济的发展。今年房地产行业成交低迷，价格回落，对地方经济冲击较大。6月末呼和浩特成为第一个明确限购松绑的城市，在之后短短的3个月中，全国46个执行限购政策的城市中，有41个出台了松绑或取消政策。即便如此，房地产销售面积依然连续数月同比负增长，且降幅呈现放大趋势。
政策松绑并未带来明显效果，9月30日，央行发布通知，以认贷不认房来救市。限贷政策松绑后，10月市场终现回暖。11月13日公布的房地产行业数据显示，10月商品房销售面积同比下降7.8%，降幅较9月缩窄0.8个百分点；施工面积同比增速提高0.8个百分点；新开工面积同比虽然继续下降，但是降幅缩窄3.8个百分点。与此同时，房地产开发投资额同比增长12.4%，增速继续下降，并且再创新低，降至5年内的最低水平。
图为房地产行业开发投资额同比增速走势
图为房地产行业部分指标同比增速走势
华远地产(行情,问诊)前董事长任志强表示，目前全国仍有5.7亿平方米库存需要消化，尤其三、四线城市库存消化速度缓慢，房地产开发商再次将目标转移至一线城市，但是一线城市土地开发有限，难以出现几年前像开发三、四线城市那样的火热场面，房地产行业需要一个恢复的过程。
进入四季度，发改委加大基础设施审批力度，10月以来批复的基建投资近7000亿元，主要涉及机场、铁路等项目，力推稳增长措施。最近几年，通常进入三季度或四季度，政府会加大基础设施投资来保障经济增长目标的实现，铁路投资一般都是在四季度的突击下完成全年任务的。
鉴于基建项目属于长期工程，工期在3—5年，甚至更长，所以基建投资长期来看利好钢价，但是对目前行情走势仅产生中短期刺激效应，不会促使行情产生根本变化。
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