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债权出资是否必须履行评估程序？——对《公司法》第二十七条的理解与适用
一、问题的提出
笔者在承做新三板推荐挂牌业务和研习案例的过程中，发现各家券商和律所对历史沿革中债转股问题的理解和法律适用存在较大差异，主要焦点集中在“以债权方式出资是否必须履行评估程序”这一问题上。笔者选取了三家已挂牌企业的公开披露信息作为比较的样本，其中四联智能（430758）和天源热能（833986）未对债权的价值进行评估，广尔纳（835361）则是对债权进行专项评估，具体如下：
1、四联智能（430758）——未对债权的价值进行评估
反馈意见：公司设立时股东张琪、裘扬、刘珍安、段维宁、邬蜀豫将其对四联亨利拥有的 1,024.76 万元债权转为对股份公司的出资。请主办券商和律师说明上述事项并就债转股事项是否合法合规及是否对公司实收资本存在影响发表意见。
2、天源热能（833986）——未对债权的价值进行评估
反馈意见：公开转让说明书显示，公司历史沿革中存在债转股。请主办券商及律师补充核查如下事项并发表明确意见：（1）债权是否真实；（2）债转股程序是否合法合规；（3）公司注册资本是否充实，是否符合“股权清晰”的挂牌条件。
3、广尔纳（835361）——债转股发生时即进行了专项评估
反馈意见：公开转让说明书显示，公司历史沿革中存在债转股。请主办券商及律师补充核查如下事项并发表明确意见：（1）债权是否真实；（2）债转股程序是否合法合规；（3）公司注册资本是否充实，是否符合“股权清晰”的挂牌条件。
通过上述三则已挂牌企业的案例，可以发现对于债转股的争议焦点集中在以债权出资是否属于《公司法》第二十七条规定的非货币出资，即债权是否等同于“可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产”。
二、债转股的分类
对于债转股，结合法律法规和实务可以分为三大类：（1）政策性债转股；（2）商业性债转股；（3）其他债转股，例如：国家外汇管理局颁布的《关于完善外商直接投资外汇管理工作若干问题的通知》的规定，外商投资企业外方已登记外债本金及当期利息可转增本企业资本。鉴于实务工作的纷繁复杂，商业性债转股又可细分为三类：（1）以货币给付方式形成的债权转为股权的；（2）以非货币给付方式形成的债权转为股权的；（3）其他商业性债转股，例如《上市公司发行可转换公司债券实施办法》。
在以货币给付方式形成的债权转为股权的范畴内，债转股可以定义为：投资方将其对被投资企业的债权或对第三人享有的债权作为出资投入被投资企业。本文仅讨论“投资方将其对被投资企业的债权作为出资投入被投资企业”这一在新三板最常见的情形。
三、债转股法律行为的规范基础
笔者将涉及债转股或非货币方式出资的法律、法规、部门规章及其他规范性文件进行梳理，可以发现对债转股这一法律行为在规范基础层面的变迁。
1、《公司法》对以非货币方式出资的规定：
1993年《公司法》
第二十四条 股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。对作为出资的实物、工业产权、非专利技术或者土地使用权，必须进行评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。土地使用权的评估作价，按照法律、行政法规的规定办理。
1999年《公司法》
第二十四条 股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。对作为出资的实物、工业产权、非专利技术或者土地使用权，必须进行评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。土地使用权的评估作价，依照法律、行政法规的规定办理。
2004年《公司法》
第二十四条 股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。对作为出资的实物、工业产权、非专利技术或者土地使用权，必须进行评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。土地使用权的评估作价，依照法律、行政法规的规定办理。
2005年《公司法》
第二十七条 股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。
对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定。
2015年《公司法》
第二十七条 股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。
对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定。
2、《公司登记管理条例》对以非货币方式出资的规定：
2005年《公司登记管理条例》（已废止）
第十四条 股东的出资方式应当符合《公司法》第二十七条的规定。股东以货币、实物、知识产权、土地使用权以外的其他财产出资的，其登记办法由国家工商行政管理总局会同国务院有关部门规定。
第二十条 ……（五）股东首次出资是非货币财产的，应当在公司设立登记时提交已办理其财产权转移手续的证明文件……
1994年《公司登记管理条例》、2014年《公司登记管理条例》、2016年《公司登记管理条例》均未对非货币出资的登记事项进行规定。
3、《最高人民法院关于审理与企业改制相关的民事纠纷案件若干问题的规定》法释（2003）1号，第十四条：债权人与债务人自愿达成债权转股权协议，且不违反法律和行政法规强制性规定的，人民法院在审理相关的民事纠纷案件中，应当确认债权转股权协议有效。
4、《公司债权转股权登记管理办法》（自2012年1月1日起施行，于2014年3月1日起废止）
第二条 本办法所称债权转股权，是指债权人以其依法享有的对在中国境内设立的有限责任公司或者股份有限公司（以下统称公司）的债权，转为公司股权，增加公司注册资本的行为。
第三条 债权转股权的登记管理，属于下列情形之一的，适用本办法：
（一）公司经营中债权人与公司之间产生的合同之债转为公司股权，债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；
（二）人民法院生效裁判确认的债权转为公司股权；
（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议的债权转为公司股权。
第七条 用以转为股权的债权，应当经依法设立的资产评估机构评估。
债权转股权的作价出资金额不得高于该债权的评估值。
5、《公司注册资本登记管理规定》对以非货币方式出资的规定：
2005年《公司注册资本登记管理规定》（已废止）
第七条 作为股东或者发起人出资的非货币财产，应当由具有评估资格的资产评估机构评估作价后，由验资机构进行验资。
第八条 股东或者发起人可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。
股东或者发起人以货币、实物、知识产权、土地使用权以外的其他财产出资的，应当符合国家工商行政管理总局会同国务院有关部门制定的有关规定。
第十二条 ……公司设立登记时，股东或者发起人的首次出资是非货币财产的，应当提交已办理财产权转移手续的证明文件。
2014年《公司注册资本登记管理规定》
第七条 债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。
转为公司股权的债权应当符合下列情形之一：
（一）债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；
（二）经人民法院生效裁判或者仲裁机构裁决确认；
（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议。
用以转为公司股权的债权有两个以上债权人的，债权人对债权应当已经作出分割。
债权转为公司股权的，公司应当增加注册资本。
6、各地工商行政管理部门出台对债转股的有关规定
2009年《重庆市公司债权转股权登记管理试行办法》、2009年《天津市公司债权转股权登记管理试行办法》、2009年《上海市外商投资企业债权转股权审批登记试行办法》、2010年《北京市工商行政管理局公司债权转股权登记管理试行办法》，上述几部文件均对债权转股权的定义、债转股的条件、债转股的决策程序和评估、审计、验资程序作出规定。
通过纵向的梳理可以发现，在1994年《公司法》至2005年《公司法》施行之前，我国《公司法》对非货币出资方式采取了封闭性的规定，仅限于实物、工业产权、非专利技术、土地使用权，2003年最高法通过司法解释的方式确认了债权转股权协议的合法有效，先于立法对债转股方式予以确认。在2005年《公司法》正式规定了非货币出资方式之后，2005年《公司登记管理条例》和2005年《公司注册资本登记管理规定》等规范性文件均对非货币出资的定义和出资程序进行了规定。然而上述法律法规的出台并未解决学术界和实务中对债权出资是否属于非货币出资的争议。在此之后，各地工商局也陆续出台有关债权转股权登记试行办法，虽然各地工商局对债权出资方式均予以认可，但是在债转股进行工商登记时所需提交的材料和履行的程序却有着不同的规定，《重庆市公司债权转股权登记管理试行办法》和《天津市公司债权转股权登记管理试行办法》规定必须以货币给付为内容；《北京市工商行政管理局公司债权转股权登记管理试行办法》规定：“以货币给付方式形成的债权转为股权的，应当由依法设立的验资机构进行验资，并出具验资证明。以非货币给付方式形成的债权转为股权的，应当由具有评估资格的资产评估机构评估作价后，由验资机构进行验资，并出具验资证明。”这也从侧面反映出各地工商部门对非货币出资和债权出资的理解存在争议。实务中的争议，随着2012年1月1日工商总局颁布的《公司债权转股权登记管理办法》正式施行才有了平息，该《公司债权转股权登记管理办法》明确规定了：“用以转为股权的债权，应当经依法设立的资产评估机构评估”，可以说该部行政规章结束了债转股在进行工商登记时无法可依的情况。
然而看似盖棺定论的问题，随着2014年3月工商总局颁布《公司注册资本登记管理规定》又产生了新的变化。该规定自2014年3月1日起施行的同时，也废止了前述《公司债权转股权登记管理办法》。从法律效力层面，2014年《公司注册资本登记管理规定》代替《公司债权转股权登记管理办法》，成为债转股在进行工商登记时的依据性文件。
2014年《公司注册资本登记管理规定》
2012年《公司债权转股权登记管理办法》
第五条 股东或者发起人可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。股东或者发起人不得以劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产等作价出资。
第七条 债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。转为公司股权的债权应当符合下列情形之一：（一）债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；（二）经人民法院生效裁判或者仲裁机构裁决确认；（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议。用以转为公司股权的债权有两个以上债权人的，债权人对债权应当已经作出分割。
债权转为公司股权的，公司应当增加注册资本。
第三条 债权转股权的登记管理，属于下列情形之一的，适用本办法：（一）公司经营中债权人与公司之间产生的合同之债转为公司股权，债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；（二）人民法院生效裁判确认的债权转为公司股权；（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议的债权转为公司股权。
第七条 用以转为股权的债权，应当经依法设立的资产评估机构评估。
债权转股权的作价出资金额不得高于该债权的评估值。
第八条债权转股权应当经依法设立的验资机构验资并出具验资证明。
通过横向对比两部同是工商总局发布的行政规章可以发现，工商总局是将债权出资纳入同一登记管理规定的体系内，同时删除了对债权强制评估的条款，企业因发生债转股进行工商变更登记时已不再需要提交评估报告。笔者曾承做的项目于2015年8月进行过债转股增资，当地工商部门仅要求提交股东会决议和公司章程修正案，不要求提供评估报告。本文案例之一的天源热能（833986）依据《公司注册资本登记管理规定》未对出资债权进行评估，完成工商部门的变更登记。由此可以确认，工商部门对债转股出资方式在变更登记时，无需提交评估报告。
回归到本文讨论的“投资方将其对被投资企业的债权作为出资投入被投资企业”这一债转股形式，笔者认为，发生在2014年3月之后，股东将其持有对挂牌公司的债权作为出资的，主办券商和律师通过核查债转股协议、股东会决议、银行进账单、转账凭证等材料，若可以确认债权真实、债转股程序合法合规，则无需进行评估。同时，根据挂牌公司反馈意见回复，股转系统对于以货币给付方式形成的债权转为股权的，若主办券商和律师有明确核查过程和结论，是不需要对债权进行评估。
结合上述分析，满足“投资方将其对被投资企业的债权作为出资投入被投资企业”和“以货币给付方式形成的债权转为股权的”两个条件的债转股行为，即使未对债权进行评估，工商部门是准予其变更，股转系统也是准予其挂牌。当然，上文的论述是从应然层面和现有案例角度出发，然实务操作并非纸上谈兵，涉及到现实情况若无法形成有效证据和依据，依然可以要求企业对债权进行评估。
下面笔者以债转股行为的发生时点为限，通过表格方式将各时间点债转股行为依据的规范性文件和笔者建议列示如下：
债转股行为发生时间点
依据性文件
笔者建议
2003年2月1日之前
1994年《公司法》、1999年《公司法》第二十四条：股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。对作为出资的实物、工业产权、非专利技术或者土地使用权，必须进行评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。土地使用权的评估作价，按照法律、行政法规的规定办理。
鉴于2003年2月1日《最高人民法院关于审理与企业改制相关民事纠纷案件若干问题的规定》施行以前，《公司法》对非货币出资采取封闭性的规定，也未有其他正式文件确认债权出资方式的合法性，即使出具有评估文件，也建议股东以货币置换该部分债权出资，以解决出资形式合法性问题。
2003年2月1日至2006年1月1日期间
1. 2003年2月1日《最高人民法院关于审理与企业改制相关民事纠纷案件若干问题的规定》第十四条：债权人与债务人自愿达成债权转股权协议，且不违反法律和行政法规强制性规定的，人民法院在审理相关的民事纠纷案件中，应当确认债权转股权协议有效。
2. 2004年《公司法》第二十四条
在《最高人民法院关于审理与企业改制相关民事纠纷案件若干问题的规定》确认债权出资的合法性后，在此期间发生的债转股，应当履行评估程序，以核查确认债权真实性。若评估程序无法说明债权真实性，建议股东以货币置换该部分债权出资。
2006年1月1日至2014年3月1日
1. 2005年《公司法》第二十七条 股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定。
2. 2005年《公司登记管理条例》第十四条 股东的出资方式应当符合《公司法》第二十七条的规定。股东以货币、实物、知识产权、土地使用权以外的其他财产出资的，其登记办法由国家工商行政管理总局会同国务院有关部门规定。第二十条 ……（五）股东首次出资是非货币财产的，应当在公司设立登记时提交已办理其财产权转移手续的证明文件……
3. 2005年《公司注册资本登记管理规定》第七条 作为股东或者发起人出资的非货币财产，应当由具有评估资格的资产评估机构评估作价后，由验资机构进行验资。第八条 股东或者发起人可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。股东或者发起人以货币、实物、知识产权、土地使用权以外的其他财产出资的，应当符合国家工商行政管理总局会同国务院有关部门制定的有关规定。第十二条 ……公司设立登记时，股东或者发起人的首次出资是非货币财产的，应当提交已办理财产权转移手续的证明文件。
4. 2012年《公司债权转股权登记管理办法》第二条 本办法所称债权转股权，是指债权人以其依法享有的对在中国境内设立的有限责任公司或者股份有限公司（以下统称公司）的债权，转为公司股权，增加公司注册资本的行为。第三条 债权转股权的登记管理，属于下列情形之一的，适用本办法：（一）公司经营中债权人与公司之间产生的合同之债转为公司股权，债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；（二）人民法院生效裁判确认的债权转为公司股权；（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议的债权转为公司股权。第七条 用以转为股权的债权，应当经依法设立的资产评估机构评估。
5. 2009年《重庆市公司债权转股权登记管理试行办法》、2009年《天津市公司债权转股权登记管理试行办法》、2009年《上海市外商投资企业债权转股权审批登记试行办法》、2010年《北京市工商行政管理局公司债权转股权登记管理试行办法》
2005年《公司法》施行至2014年《公司注册资本登记管理规定》期间，将债转股视为非货币方式出资的一种形式，故应当履行评估程序。若行为时未经评估，则应当于现时补评估；若行为时未经股东会决议，应由现有股东对公司目前注册资本实缴情况进行确认。同时根据各地工商局制定的具体办法，有的需要出具专项审计报告，应查阅当地工商部门的相关文件。
2014年3月1日起至今
1. 2015年《公司法》第二十七条 股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定。
2. 2014年《公司登记管理条例》、2016年《公司登记管理条例》
3. 2014年《公司注册资本登记管理规定》第七条 债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。转为公司股权的债权应当符合下列情形之一：（一）债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；（二）经人民法院生效裁判或者仲裁机构裁决确认；（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议。用以转为公司股权的债权有两个以上债权人的，债权人对债权应当已经作出分割。债权转为公司股权的，公司应当增加注册资本。
2014年3月起发生的债转股，只有符合“投资方将其对被投资企业的债权作为出资投入被投资企业”和“以货币给付方式形成的债权转为股权的”两个条件，笔者认为可以不经评估，同时主办券商和律师应当核查债转股协议、股东会决议、验资报告、银行进账单、转账凭证、对账单、银行征询函等材料，对债权真实性、程序合法合规性发表意见。
四、结语
对于挂牌公司存在的不规范行为，作为推荐机构对其辅以专业指导、出具规范意见以及督促完成整改都是应尽的职责。若因对规则把握不准确，让企业徒增规范成本，也确实有失职业精神。
最后，笔者用投行小兵公开发表的一句话与各位同仁共勉：“作为投行人，核心不是在意谁是甲方，谁听谁的问题，而是如何在现有制度下保证在上市顺利和企业经营发展中间实现最大平衡。单纯以上市规则作为准绳约束企业而束缚甚至倒退企业发展的做法都不可取，投行人应该为了企业发展在上市规则的判断上有更多担当，甚至在突破或打破有一些不合理上市规则中体现出自己的勇气和魄力。
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