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| 来源：华信万达期货棉花研究中心
一、2015年国内外棉花市场回顾
1、2015年全球棉花市场回顾
2015年棉价运行趋势及影响价格变化的因素来看，我们将2015年国际棉价走势分为三个阶段：
第一阶段：2015年1月初-2015年5月底，全球种植面积下降，印度收储利好
ICE期棉止跌反弹，指标合约收盘价由1月最低的57.30美分/磅上涨至该阶段最高的67.88美分/磅，收盘价最大涨幅达到10.58美分，涨幅达到18.46%。
第二阶段：2015年6月-9月，中国棉价大跌，进口萎缩致国际棉价走弱
该阶段ICE期棉由最高的67.91美分/磅下跌至59.97美分/磅，累计下跌7.94美分，跌幅达到11.65%。
第三阶段：2015年10月后，美棉产量质量双降、印度收储支撑棉价上涨
以ICE期棉为代表的国际棉价在这阶段再次止跌企稳，价格运行于60.14-64.81美分/磅之间。?
2、2015年中国棉花市场回顾
第一阶段：2015年1月-2015年5月底，中国消费好于预期，棉价震荡整理
国内郑棉指标合约运行于12905-13840元/吨之间，CCI3128B指数运行于13313-13606元/吨之间，现货棉价总体呈现震荡下行走势。
第二阶段：2015年6月-8月底，股市暴跌引发金融危机波及实体经济
棉花消费由此转弱，进口纱持续大量到港冲击使国内棉价与纱价持续下跌，郑棉领先现货棉价走弱，背离初步形成。
第三阶段：2015年9月初至12月底，新棉上市，期现进一步严重背离
郑棉主力1605合约由9月最高的12765元/吨下跌至最低的11280元/吨，下跌1485元/吨，跌幅达11.6%，但现货并未同步下跌，期现背离进一步扩大。
二、2015/16年度全球棉花供应严重过剩
1、USDA全球棉花供需平衡表
（1）全球棉花产、供、消、存
USDA月度供需报告显示，2015/16年度全球棉花产量较上年度减少335.3万吨至2258.0万吨；产销缺口达到167.2万吨。
（2）中国以外地区期末库存及库存消费比
扣除中国因素后，中国以外地区期末库存仅为857.3万吨，库存消费比仅49.91%。
2、世界主要棉花供应与消费国，中国市场份额下降
按USDA数据分析，2015/16年度全球消费增加0.92%至2425.2万吨，但中国消费下降1.52%至707.6万吨；印度、越南、孟加拉消费分别增加了3.26%、20.94%、6.43%，成为接替中国低端产能的主要地区。
3、主要出口国基本情况
(1)美国期末库存大幅下降利好国际棉价
USDA月度供需报告显示，2015/16年度美棉种植面积下降19.38%至889.8万英亩，创32年最低种植面积，美棉产量因此减少20.2%至283.7万吨，美棉近29年最低产量为265.4万吨，期末库存下降15.3万吨至65.3万吨，为近20年以来第四低库存水平。
（2）印度消费攀升，收储支撑棉价维持平稳
据USDA月度供需预测报告显示，2015/16年度印度棉花产量较上年度减少21.8万吨至620.5万吨，成为全球第一大产棉国。消费量增加17.4万吨至550.8万吨，增幅仅为3.26%，当年供应盈余69.7万吨，USDA预测其出口115万吨，期末库存将减少23.9万吨至269.7万吨。
三、中国棉花供需平衡表
1、华信万达期货中国棉花供需平衡表
从华信万达期货中国棉花年度供需平衡表来看，2015/16年度中国棉花产量下降178万吨至457万吨，降幅达到28.03%，其中新疆棉花产量下降108万吨或24.22%至338万吨，地产棉产量下降至70万吨至119万吨，降幅达到37.04%。由于中国经济陷入衰退，原油价格长期处于低位水平导致化纤成本降低，进口纱与化纤冲击棉花消费，中国消费因此下降106万吨至630万吨，降幅达到14.4%，产销缺口达到173万吨，计算90万吨进口后，缺口将下降至83万吨，主要依靠储备棉抛售解决，预期国储将抛售95万吨，储备库存将下降至1035.33万吨。储备棉虽然可以解决2016年中国资源短缺的问题，但持续大幅下跌的棉价与新产棉花资源的短缺将为市场提供新的投资机会。
2、中国棉花进口业务萎缩
中国海关公布数据显示2015年1-11月中国累计进口棉花128.6万吨，低于2014年同期的217.6万吨。?
四、下游需求萎缩制约纺纱原料价格
1、纱线进口依然维持强势挤占国产棉纱市场份额
从2015年国内主要纱线价格走势来看，截至12月11日的一年，国产全棉C32S累计下跌1615元至20265元/吨，跌幅达到7.38%；国产全棉J40S累计下跌1420元至24770元/吨，跌幅仅为5.42%。而印度产C32S中国提货价累计下跌1560元至18920元/吨，跌幅达到7.62%；进口纱持续下跌并大量进口是国产棉纱价格下跌的主要因素。
从内外C32S棉纱价差走势来看，2015年国产C32S价格与印度产C32S价差呈现V字型走势，即年初价差缩小至最低的680元/吨左右，但8月进口纱大量到港，其价格持续下跌导致内外棉纱价差开始回升，下半年最高至1460元/吨，这严重冲击了国产棉纱市场份额及价格，国内棉花消费因此萎缩，纱价因此持续下跌。
中国海关数据显示，2015年前11个月中国累计进口棉纱216.8万吨，较上年度同期的180.4万吨增加36.4万吨，增幅达20.2%。
五、2016年价格分析与展望
1、内外棉价差大幅缩小将刺激消费复苏
截至2015年12月11日，郑棉与ICE期棉平均价差跌至2299元/吨，该价差已经创郑棉2004年6月1日上市以来的最低记录，而在2004年-2010年之间，内外棉价差绝大部分时间位于4000-6000元/吨之前，平均价差为5591元/吨，即目前内外棉价差严重偏低，内外棉价走势背离严重。
截止2015年12月11日，ZCE三月期棉价格-FCI-M1%完税价差达到-176元/吨，CCI3128B指数- FCI-M1%完税价差达到1333元/吨，即按最低的1%关税进口棉花，郑棉成本已经低于进口棉平均成本，在配额本就偏紧的情况下，这将严重制约低等级棉花的进口，国产棉在上半年度消费将加速，最终形成本年度产棉花供应偏紧的格局。
2、抛储价格成为影响2016年棉价的关键因素
截至当前国储库存1130万吨，2016年抛储势在必行，价格与时间成为关键。2015年7、8月政府将收储的2011/12年度棉花按13200元/吨公定价格抛售，但仅成交6.34万吨，成交均价仅12484元/吨，相对于13200元/吨的公定起拍价格低716元/吨。
另一方面，2015年7-8月抛储成交均价仅为12484元/吨，而同期CCI3128B指数达到13139元/吨，仅略低于13200元吨的抛储起拍价格。计算现货存在300-600元/吨的公毛重差问题，实际现货折公定价格在12539-12839元/吨，较国储棉实际成交价格高30-350元/吨不等。即在抛储期内，现货棉价略高于储备棉实际成交价格，2016年最终的抛储价格将决定现货销售价格，并就此决定郑棉的价格。
3、人民币进入贬值周期有望刺激出口增加，抑制原料进口
从上图来看，2011年5月美元指数至72点的低位开始缓慢反弹，2014年6月至80点位置快速拉升至100点一线。从最低点计算，美元升值幅度达到39%左右，从2014年6月以来计算，美元升值25%。
从上图数据来看，在美元至低点开始升值的同周期内，2011年5月人民币与美元汇率均值为6.4988点，而在2015年8月11日人民币大幅贬值前的一个月，人民币兑美元平均汇率达到6.1170点，即人民币兑美元升值3818个基点，累计升值幅度达到5.87%。即在2011年5月至2015年8月，人民币累计升值幅度超过40%，这严重削弱中国制造在国际市场的竞争力，这也是中国消费萎缩的原因之一。
从各方面分析，2016年人民币贬值趋势将延续，从而对国内经济形成刺激作用。大致测算，人民币每贬值1000个基点，进口棉成本将增加180元/吨左右，进口纱成本增加280元/吨左右。因此如果人民币由目前6.4800一线贬值至2008年汇改的6.8200一线，进口棉成本将增加612元/吨，进口纱成本将增加952元/吨。这将极大的减轻进口棉花与棉纱对国内市场的冲击，人民币贬值将对国内棉价形成较强的支撑作用。
4、大幅减产可能导致仓单资源紧张将成2016年焦点之一
截至2015年12月18日，郑棉仓单仅为195张8190吨，有效预报1185张49700吨，合计1380张57960吨，全部为新疆产棉花。12月18日郑棉1601合约与1605合约价差达到710元/吨以上，计算资金利息与仓储费，二者价差达到1000元/吨左右，这将导致该批仓单被注销转向现货市场销售，1605合约可能继续面临仓单资源紧张问题。
计算仓单成本，按新疆棉在交割仓库交货生成标准仓单计算：
公毛重升水：400-600元/吨，平均500元/吨
新疆产地升水：200元/吨
等级升水：300元/吨
二次公检亏重贴水：200元/吨
交割仓库入库及公检费：100元/吨
合计升水：500+200+300-200-100=700元/吨
按目前主流标准级棉花价格毛重13000元/吨左右价格计算，郑棉标准仓单成本在12300元/吨左右，相较于1605合约大幅升水，在不考虑资金利息与仓储费的情况下，如果1605合约要想吸引棉花生成标准仓单，国内现货棉价必须在4月前下跌超过900元/吨至12100元/吨左右的价格。但本年度产量大幅减少，大部分民营企业库存不超过30%的情况下难以实现，因此1605合约可能再次面临仓单资源紧张的难题，如果仓单资源长期处于低位水平，这将加大郑棉市场的波动性，期现大幅倒挂、内外棉大幅倒挂的结构性矛盾在2016年将得到修正，且不排除投机资金以接仓单名义逼仓郑棉的可能。因此仓单可能成为2016年市场炒作焦点之一。?
六、总结
美国经济持续复苏并进入加息周期吸引美元回流，美元延续升值趋势将使全球以美元计价的大宗商品价格维持弱势，同时欧元区经济低迷，中国经济陷入衰退迹象明显，全球对大宗商品的需求放缓将使其价格维持弱势。即美元升值及需求放缓对全球棉价及大宗商品价格构成压力。
2015/16年度国际市场棉花供应偏紧，美棉大幅减产及印度收储导致供应偏紧，这对国际棉价构成支撑，ICE期棉市场基金因此长期看涨棉价。但受制于宏观面、货币政策及消费问题，棉价反弹空间有限，同时国际市场还面临中国储备棉的竞争力压力，因此虽然国际棉价维持强势，但不可过于乐观，ICE期棉在68美分/磅一线将面临极大的压力。
受2015年8月前人民币跟随美棉大幅升值及国内消费萎缩拖累，中国经济在2015年陷入了衰退，棉纺行业只是所有不景气行业中的一个，进口棉纱冲击及消费萎缩使国产棉纱面临极强的竞争力，并最终抑制棉花价格，国内棉价与国际棉价走势因此背离。
2016年中国本年度产量大幅减少对市场的影响力将逐渐显现，虽然抛储将弥补供应面临的短缺，消费受进口纱冲击将下降，但市场依然存在超过83万吨的缺口，这将为国储棉抛售提供空间。
2015年下半年国内市场形成了内外棉价格走势背离、期现棉价走势背离的格局，大幅缩小的内外棉价差将抑制中国对进口棉花与棉纱的需求，国产棉消费可能因此增加，进一步加剧缺口，并对国产棉价形成支撑。
2016年人民币贬值趋势明显，如果人民币贬值至7.0000一线，相对于2015年底人民币汇率，进口棉花成本将增加900元/吨，进口棉纱成本将增加1400元/吨，同时人民币贬值有利中国纺织品服装出口，从而刺激消费增加。因此虽然目前中国面临进口棉纱的冲击，但进入2016年，冲击将大幅减弱，消费增加将对棉价构成支撑。
国内2016年抛储势在必行，抛储价格成为影响中国乃至全球棉价的关键因素，但在抛储价格确定后，市场价格中枢将确认，随后市场将修正结构性矛盾，郑棉大幅低于现货的格局在2016年必将得到修正，因此我们建议在储备政策确定后，可逐步增持郑棉多单，但基于全球大宗商品处于下跌周期的因素，上涨仅是反弹，大宗商品尚不到扭转跌势的时间，结构性矛盾得到修正后可继续增持空单。
【仅供参考】
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