“熊市反弹”其实是相对于牛市来说的。那么对于熊市与牛市中的反弹有何区别呢？广发策略给出了一个结论：最大的不同在于每次牛市反弹，几乎都会有一个至始至终的炒作主线；但在熊市反弹中，单一板块的热度却很难持续。
一、我们对3月“喘息期”的判断不变，这是一种“熊市反弹”，其和“牛市反弹”最大的区别是：热点板块的轮动很快——因为没有一个热点可以讲出3年的长期大故事。
1、我们去年底以来对市场转向中期谨慎，看“震荡慢熊”，在学习完2016年政府工作报告之后，我们仍然维持该结论。
熟悉我们前期报告的投资者，会发现我们去年11月中旬以来转向中期谨慎的逻辑可以用一句话表示出来——那就是随着改革进入深水区，“调结构”和“保增长”开始出现了矛盾。从最新的政府工作报告内容来看，我们认为其体现了一定的“诚意”，但又不够让人“兴奋”，因此也还不足以让我们即刻改变中期“震荡慢熊”的观点。
比如：虽然报告提到了下调经济增速目标以及加大财政赤字去减税，这代表了一个好的方向。但是仔细阅读其中的细节，会发现赤字增加的规模(5600亿元)其实很难支撑起一个令人兴奋的减税计划(假设2016年财政赤字增加的5600亿元全部用于减税，那么减税比例不到5%，可谓“杯水车薪”)；此外，在强调“去产能”的同时，却没有下调失业率和新增就业的目标。但是我们认为在劳动力跨行业转岗中造成“摩擦性失业”是不可避免的，“去产能”和“保就业”在实际执行过程中很可能会顾此失彼。
2、为什么3月又看“喘息期”？因为我们认为短期的市场取决于投资者行为模式，3月会是一个极端悲观情绪的修复期，这是一个“熊市反弹”。
在上周周末，我们在和广大投资者交流的过程中，深深地体会到了一种“哀莫大于心死”的情绪——在2月25日暴跌之后，恰逢“拆围墙”、“斗志强”事件的发酵期，大家当时不是担心增长和转型问题，而是开始对自己的生活和生存环境产生了失望情绪。但我们认为造成大家悲观的这些长期因素，短期是无法证实的。
反而短期来看，汇率预期越来越平稳、流动性状况持续宽松，因此短期因素是在改善的，所以在3月份我们认为A股出现一个“熊市反弹”是完全有可能的。当然，我们一直把这个熊市反弹定义为“喘息期”，因为这不是用来大幅加仓“搏出位”的，而是给大家一个比较舒服的时间和空间来调整仓位和结构。
3、“熊市反弹”和“牛市反弹”最大的区别——每一次“牛市反弹”中，几乎都会有一个至始至终的炒作主线；但在“熊市反弹”中，单一板块的热度却很难持续，因此容易形成“热点轮动”。
回顾2013年到2015年上半年的牛市，其是由多次“主升浪”构成的，每一次“主升浪”就可以看做是一次“牛市反弹”。而每一次“牛市反弹”几乎都是由某一个热点板块的持续发力所带动起来的，比如2013年的传媒、2014年的券商、2015年的互联网金融等等。
之所以这些热点能被市场追捧到天上去，是因为当时他们能讲出至少三年以上的大故事，一波又一波的投资者愿意去接这个盘。但是在“熊市反弹”中，每个热点板块涨到一定程度后，由于没有“三年大故事”的信仰支撑，且板块估值稍有偏离市场整体便可能引发大家的担忧，因此接盘的资金会越来越少，大家宁愿去找新的热点。所以“熊市反弹”做起来是很累的，如果不能做到频繁换仓去追逐热点，那还不如就直接空仓。
二、周期股到底能不能讲出一个三年的大故事？——至少现在我们觉得还没有足够的证据来支持，所以我们认为“反弹有理，反转乏力”。
1、决定周期股向上空间的三大因素是：需求、库存、产能。目前唯一能验证的只有库存，但库存是一个短期因素，没法讲长期大故事。
国内周期品普遍是在今年1-2月份涨价的，这是一个传统的需求淡季，所以我们首先可以排除这次涨价是由需求驱动的；其次关于产能，在1、2月份的传统淡季中，很多生产线也只是处于正常的淡季休假中，而不是彻底关停退出市场；因此，这一次周期品涨价的最主要驱动力量来自于库存——由于前几年效益惨淡，很多生产商都选择了放慢生产和降低库存的策略，长此以往生产商的库存已降到了很低的位置。
但每年年初又是中间经销商补库存的时候，需求还是有的，结果就会造成阶段性的供不应求和产品提价。但是和需求、产能比起来，库存只是一个短期的因素，它是无法决定周期品的中长期景气趋势的。
2、目前来看，最有希望讲“三年大故事”的是“产能”，但目前从生产商现状和宏观政策导向来看，很难在短期看到真正有力度的“去产能”。
就周期品的需求来看，虽然现在财政政策积极，甚至有人在传新的“四万亿”财政刺激。但是我们需要看到的是，中国经济现在的体量和2008年底推出“四万亿”时已不可同日而语——中国在2008年的GDP规模只有31万亿，而2015年的GDP规模已经达到了67万亿，这样意味着要达到和08年“四万亿”同样的效果，就至少需要比当时翻倍的投入，这将是一个“天文数字”。
因此，我们认为这次要讲周期股的“三年大故事”，不能从财政刺激这些需求端的线索来讲，而只能从供给端出发，即通过“去产能”带来新的供需均衡。但从目前的情况来看，目前大部分企业的采取的是“轻度去产能模式”——即减少未来的资本开支，而不是直接关停或变卖现有生产线，并通过类似于“三班倒变一班倒”、“强制休假”的形式来降低生产效率。这意味着产能并没有真正的被消灭，一旦价格涨到生产者心动的程度，那供给再次恢复到“过剩状态”的时间会非常短。
3、3月份进入验证周期股长期逻辑的“窗口期”，反而要当心部分前期涨价产品的证伪。
3月以后很多周期品将陆续进入正常旺季，一方面需求端会有回升，但另一方面供给端也会开始复工，并且那些前期涨价越多的工业品，很可能接下来供给回升的速度也越快，这时候继续涨价的动力也将越来越弱。只有那些供给端真正面临扩张瓶颈的周期品，才能在进入旺季之后，继续享受持续的提价。因此3月以后对周期股来说将进入一个“去伪存真”的阶段。
三、小盘成长股虽然前期跌幅较大，但是综合估值、景气和仓位情况来看，仍然远没有到底部。
1、从估值的角度来看，目前创业板的绝对估值和相对估值接近历史均值，但距离底部还很远。
目前创业板整体的PE已经从最高的140倍降到了现在的67倍，可以说是一个惨烈的“腰斩”。但即使跌到现在这个位置，我们从下图也可以看出，创业板无论是绝对估值还是相对沪深300的估值，只能说是接近历史均值了，但远还没有到历史底部。
2、从景气的角度来看，外延收购的高峰期已经过去，且目前进入了“市值和预期的负螺旋”。
我们在去年创业板最疯狂的阶段，曾经提出了“市值和预期的正螺旋”是加速创业板泡沫的重要原因(详见报告《市值与预期的螺旋式扩张》，2015-5-18)。但目前随着创业板公司市值的萎缩，出于对股权稀释的担忧，很多资产重组不得不搁置，这就会降低大家对成长股未来资产重组的预期，进而进入到“市值和预期的负螺旋”。
3、从仓位的角度来看，去年12月的排名压力、今年1月份的股灾和最近两周的三次创业板暴跌，都使得大家减仓小票的压力并没有得到充分释放。
去年12月在排名压力下，大家都把小票的仓位顶得很高，但是1月开年第一周便遭遇“股灾”和“熔断”，大家很难把小票减出来。好不容易熬到了2月份的反弹，但大家的普遍想法又是“等到正式开两会再减”，结果最近两周创业板遭遇三次暴跌，再次打乱了大家的减仓节奏。因此目前来看，减仓小票的压力也还没有得到充分的释放。
四、我们的结论：在“熊市反弹”的热点轮动中，接下来被轮到的可能是绝对低估值行业，除了我们上周提示的金融服务、食品饮料、铁路运输、房屋建设，还有汽车和家电也可能加入轮动的队列。
1、如果周期股无法在进入旺季之后让大家看到“长期大故事”的希望，那我们认为接下来的热点会轮动到其他板块。
从我们目前了解到的情况是，很多重仓小票的投资者接下来确实有换仓大票的想法，但是对加仓涨价概念的周期股却并不是太有兴趣。因为一是担心讲不出长期大故事，进入旺季之后持续涨价会被证伪；二是也不想给之前买周期股获利的人抬轿子。对这些投资者来说，迫切需要“非小票、非周期”的加仓标的。
2、我们认为低估值大盘股是周期股以外更好的选择，除了我们上周提示的金融服务、食品饮料、铁路运输、房屋建设，再新增推荐汽车和家电。
我们上周推荐的金融服务、食品饮料、铁路运输、房屋建设这四个行业，属于目前绝对估值和相对估值都最有吸引力的板块，他们在本周的市场中也表现非常优异。本周我们新增推荐汽车和家电，这两个行业的绝对估值水平略高于上周我们推荐的四个行业，但是增长的稳定性和确定性更强，我们相信在“熊市反弹”中也会最终被轮到。
本周主要变化
本周的主要变化有：1、年初以来30个城市地产累计同比销售增长27.8%，相比上周有非常明显的加速；2、国内工业品价格中钢铁、化工品、煤炭上涨，而水泥微跌。国外大宗品价格普遍大涨；3、两融余额较上周微跌1.5%至8566亿元，本周大小非小幅净增持28亿元。
中观行业
下游需求
房地产：数据显示，截至2016年3月4日，30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨27.80%，相比上周的17.62%明显上升，30个大中城市房地产成交面积月环比上涨38.67%，月同比上涨101.36%，周环比上涨27.39%。2月百城样本住宅平均价格11092元/平方米，环比上涨0.60%，同比上涨5.25%。
中游制造
钢铁：截止3月4日，本周螺纹钢期货收盘价为1987元/吨，较上周涨3.38%。截止2月26日，上周螺纹钢含税均价涨2.27%至1982元，冷轧含税均价涨1.34%至2720元；钢材总社会库存上涨3.87%至1251.93万吨，螺纹钢社会库存增加6.12%至621.59万吨，冷轧库存涨0.50%至127.39万吨；钢铁毛利率均上涨，螺纹钢涨1.27%至-6.21%，冷轧涨0.68%至-11.88%。
水泥：本周全国水泥市场价格继续下行，环比跌幅为0.52%。全国高标42.5水泥均价环比上周下跌0.67%至245.7元。其中华东地区均价环比上周跌1.83%至229.29元，中南地区保持不变为255.8元，华北地区跌1.77%至222.0元。
化工：化工品价格和盈利能力上行。国内尿素跌2.19%至1275.71元，轻质纯碱(华东)涨1.08%至1402.86元，PVC(乙炔法)跌0.10%至5162.86 元，涤纶长丝(POY)涨5.62%至6575.00元，丁苯橡胶涨3.18%至9507.14元，纯MDI涨0.58%至14750元，国际化工品价格方面，国际乙烯涨4.26%至1014.29美元，国际纯苯涨8.55%至602.07美元，国际尿素涨4.36%至205.00 美元。
上游资源
煤炭与铁矿石：本周铁矿石库存下降，煤炭价格上涨，煤炭库存增加。太原古交车板含税价稳定在560.00 元，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周涨0.91%至 377 元；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加0.08%至 342.79 万吨，港口铁矿石库存减少0.39%至9510.00 万吨。国际煤价方面，截止2016年3月2日澳大利亚BJ动力现货价稳定在 52.7 美元。
国际大宗：WTI本周涨9.58%至 35.92 美元，Brent涨10.41%至 38.39 美元，LME金属价格指数涨5.69%至2369.40 ，大宗商品CRB指数本周涨4.25%至 168.55 ；BDI指数本周涨6.73%至349.00.
股市特征
股市涨跌幅：上证综指本周上涨3.86%，行业涨幅前三为银行(8.21%)、非银金融(6.60%)和有色金属(5.34%)；涨幅后三为计算机(-5.66%)、电子(-3.97%)和传媒(-3.69%).
动态估值：本周A股总体PE(TTM)从上周17.97倍上升到本周18.26倍，PB(LF)从上周1.91倍上升到本周1.94倍；A股整体剔除金融服务业PE(TTM)从上周36.31倍上升到本周36.40倍，PB(LF)从上周2.52倍上升到本周2.53倍；创业板本周PE(TTM)从上周72.39倍下降到本周67.31倍，PB(LF)从上周5.73倍下降到本周5.30倍；中小板本周PE(TTM)从上周49.22倍下降到本周48.96倍，PB(LF)从上周4.05倍下降到本周3.99倍；A股总体总市值较上周上升1.94%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周上升0.39%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.82下降到本周1.77；创业板相对于沪深300的相对PE(TTM)从上周6.63下降到本周5.85；创业板相对于沪深300的相对PB(LF)从上周4.20下降到本周3.46
基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为53.66亿份，相比上周的19.66亿份上升；本周基金市场累计份额净增加118.27亿份，上周为净增加47.58亿份。
RQFII折溢价数据：截至3月2日，我们统计的四只RQFII加权平均溢价率为0.01%，相比上周的0.10%略有下降。
融资融券余额：截至3月3日周四，融资融券余额8565.72亿，较上周下降1.51%。
新增A股开户数：中登公司数据显示，截至2月26日，当周新增投资者数量42.29万，相比之前一周的35.55万略有上升。
证券市场交易结算资金：截至2月26日，证券市场交易结算资金余额1.55 万亿，相比之前一周减少6.78%。
限售股解禁：本周限售股解禁187.14亿，预计下周解禁75.92亿。
大小非减持：本周A股整体大小非增持27.91亿，本周减持最多的行业是建筑建材(-1.76亿)、电子(-1.49亿)、房地产(-4255.68万)，本周增持最多的行业是非银金融(15.66亿)、商业贸易(6.62亿)、化工(2.18亿).
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下跌为136.80，上周A/H股溢价指数为136.31.
流动性
央行本周共进行了3次逆回购操作，总额为3200亿元；本周有10笔逆回购到期，共计11600亿元；本周公开市场操作净回笼8400亿元资金。截至2016年3月4日，R007本周下跌17.02BP至2.33%，SHIBR隔夜利率下跌9.8BP至1.95%；长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降，长三角下跌10BP至2.85%，珠三角下跌10BP至2.90%；期限利差本周涨14.23BP至0.72%；信用利差涨3.05BP至0.70%。截止2016年2月26日，温州民间借贷利率(月息)稳定在1.45%。
海外
美国：NAR周一公布1月NAR季调后成屋签约销售指数月率为-2.5%，低于前值0.1%，低于预期；ISM周二公布2月ISM制造业采购经理人指数为49.5，高于前值48.2，高于预期；ADP周三公布2月ADP就业人数变动为21.4万人，高于前值19.3万人，高于预期；劳工部周四公布上周季调后初请失业金人数为27.8万人，高于前值27.2万人，高于预期；商务部周四公布1月耐用品订单修正值月率为4.7%，低于前值4.9%；商务部周五公布1月贸易帐为-456.77亿美元，低于前值-446.98亿美元，低于预期值-440.00亿美元；劳工部周五公布2月非农就业人口变动为24.2万人，高于前值17.2万人，大幅高于预期；劳工部周五公布2月失业率为4.9%，与前值和预期4.9%持平。
欧元区：欧盟统计局周一公布欧元区2月调和消费者物价指数初值年率为-0.2%，低于前值0.4%；欧盟统计局周三公布欧元区1月生产者物价指数年率为-2.9%，高于前值-3.0%，与预期-2.9%持平；欧盟统计局周四公布欧元区1月零售销售月率为0.4%，高于前值0.3%，高于预期值0.1%。
日本：日本经济产业省周一公布1月大型零售商销售年率为1.0%，与前值持平；日本经济产业省周一公布1月季调后零售销售月率为-1.1%，低于前值-0.2%，低于预期值0.1%；日本总务省统计局周二公布1月失业率为3.2%，低于前值和预期3.3%。
本周海外股市：标普500本周涨2.67%收于1999.99点；伦敦富时涨1.70%收于6199.43点；德国DAX涨3.27%收于9824.17点；日经225涨5.10%收于17014.78点；恒生涨4.20%收于20176.7.
宏观
PMI:国家统计局周二公布，2月中国制造业PMI为49.0%，低于前值和预期49.4%；2月中国非制造业商务活动指数为52.7%，比上月回落0.8个百分点。
下周公布数据一览
下周看点：中国2月贸易帐、2月工业生产者出厂价格指数年率、2月居民消费品价格指数年率、1-2月规模以上工业增加值年率；
3月7日周一：美国2月就业市场状况指数
3月8日周二：中国2月贸易帐；日本第四季度实际GDP修正值、第四季度名义GDP年化修正值；欧元区第四季度GDP修正值季率、第四季度GDP修正值年率
3月9日周三：美国上周EIA原油库存变化
3月10日周四：日本2月国内企业商品物价指数年率；中国2月工业生产者出厂价格指数年率、2月居民消费品价格指数年率；美国上周季调后初请失业金人数
3月11日周五：日本第一季度短观所有产业指数
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