大众的幻想与群众性的疯狂(2002-09-12 转多彩)

           sosme于2002-09-12 23:05发表主帖：
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(转帖)大众的幻想与群众性的疯狂 -- 从外围股市演绎看中国股市的变局
       
       
       发布日期：2002年01月28日
       
       
        中国股市前前后后走过了十三个春秋（从1988年起计）。在这十三年的发展之中，围绕股市的起起落落，涨涨跌跌，诸多成功与失败的事件总在心中回落。而几乎每天面对及谈及的都是与股市有关的东西。最近深沪股市连连急跌，从2001年6月14日的高位665点和2245点跌下来，至2002年1月23日的366点与1346点，两个市场足足跌去40％。但是恰好在这大家心情都较沉重的时刻，编辑部同事突然来到我办公室，提出写一期关于全球股市历次非理性下跌（或曰股灾）的案例。我欣然同意，而由于手上的资料有限，还有很多东西不知尽情，所以，本文可能有失偏颇。
       
        一、美国股市：历经沧桑独鳌头
       
        任何人研究证券市场的行为特征，案例法规，我想都离不开美国股市，在此，笔者亦用一定篇幅对美国两次雪崩式的行情做一个分析。
       
        应该说，美国的证券市场起步较早，进入20世纪初已初具规模，尤其是一战之后，以钢铁股为主的美国股市，更是迎来了巨大的发展机遇，道·琼斯工业平均指数由1921年的60多点开始升，经过长达八年的牛市，到达1929年9月的高峰为386点之后，美国熊市出现，最低下跌至1932年7月的40.56点，跌去市值89％，令美国乃至全球经济进入大萧条之中。似乎无独有偶，中国的深圳综合指数，1991年9月从45点起步，仅用了17个月的时间，就急速攀升至1993年2月的368点，而后又是17个月的时间，指数回落至1994年7月的94点，跌去市值近75％。
       
        对于美国1929年的股灾，多年来各方面的评论都有，笔者在此就不再赘述。但它却给了我们一个警示，即使象美国那样的国家，一旦遇上股灾，其对经济的杀伤力也近毁灭性的，这就难怪2001年阿根廷由股市崩溃引发的社会动荡了。
       
        也许是有破有立，也或许是痛定思痛吧，还或许是历史机遇吧，从美国股市在1932年7月份开始，随后光景是，道·琼斯指数扶摇直上，股市波动始涨大涨小回，中间在二战期间走过几年小级别的熊市（附图三），之后几乎是一发不可收，55年后，达到1987年7月的另一高峰。之所以说1987年7月道·琼斯指数见到另一高峰，是因为在1987年，美国股市再次出现股市崩溃现象，而这次股市冬天与1929年的股市雪崩在诸多方面都存在相当的可比性。附图四是美国股市两次股灾的对比图。
       
        客观评价，美股这两次重大股灾，对全球的经济都产生很大的影响，有些国家可能因此而导致经济多年一蹶不振。但美国股市以至经济都因此又迎来更繁荣的景观。比如从1987年之后，美股再次扶摇直上，2000年道·琼斯指数曾经上过一万点大关。美国经济也出现连续十多年的增长。
       
        这难道是说股灾就是好事吗？不然，全球只有一个美国。但日本、阿根廷、前苏联、捷克，以至我国台湾地区，由于股市的崩溃，对国内区内的经济都产出了重大的负面影响。日前不久的阿根廷政治危机，就是由股灾拉响的经济金融体系崩溃。
       
        二、香港股市：曾经迈步从头越
       
        早在1996年，笔者曾有幸去香港学习和工作，期间有过港股研究的经历，现在手头上恰好有一张香港恒生指数1969年12月1日至2001年5月15日的周线走势图。
       
        从统计结果看，香港股市的波动相当剧烈，多次跌幅均超过50％，尤为严重的是1973年3月9日至1997年12月10日这一年多内，恒指从1774点狂泻至150点。而之前，恒生指数亦是从1967年的100点起步，6年的时间飚升至1774点，升幅亦相当惊人。但是极具戏剧性的是，谁也不曾想到，恒生指数会在随后不到2年的时间内，再次回归到150点(见附图五、六)。现在，国内一些“海归派”人士提出中国股市推倒重来的论调，是否受到外围市场的影响，这点我就不得而知。
       
        如果单纯从各国各区的股市行为上讲，深沪股市不是没有推倒重来的可能。但有一点不要忘记，各国各地区均有内在的特殊情况，有些国家或地区的股市推倒了还能站起来，例如美国股市。但有些国家和地区，推倒后不一定能够重来。距离我们最近的日本日经指数，自1984年创下三万多点的国际历史记录，至今萎糜不振，台湾加权指数在1979年见到12682点，近20年内始终走不出熊市的阴影。
       
        警惕啊!中国投资者。
       
        三、“八七”股灾特写
       
        (一)两个黑色交易日
       
        1987年10月19日，星期一。
       
        对于香港的大小股民来说，这是一个“黑色的日子”，一场空前大灾难的开始。12年过去了，至今很多人回忆起来仍然心有余悸，惊魂未定。在这场灾难中，有人自杀，有人倾家荡产，更有人“一朝被蛇咬，十年怕井蝇”，再也不敢迈进股市的门槛，至今谈“股”色变。“八七股灾”、“十月大灾难”因此永远载入香港股市发展的史册，成为事后借鉴、探索得失的一面镜子。
       
        在这场空前“浩劫”中，香港大到超级富豪，小至升斗小民，无不深受其害，“损手烂脚”。香港联合交易所主席李福兆股灾不久后入狱；在香港股市中素有“狙击大王”之誉、所向披靡的爱美高集团掌门刘銮雄，也难保英雄本色，损失惨重；由一张白纸、一支画笔起家，创办玉郎集团，风云一时的黄玉郎，在这场股灾后陷于百劫不复的困境，终至身入囹圄，令人惋惜。
       
        不过很多事情都是有利有弊，诚如香港城市理工学院经济及财务系高级讲师吕汝汉先生所指出的，1987年10月全球股灾的打击，虽使香港股市受创极深，元气大伤，但也因此而促成业内一连串的大革新，为市场未来的发展打下良好的基础。当然，此是后话，现在还是让我们来看看这场大股灾是如何发生的。
       
        1987年10月香港股市的这场大灾难，肇因于美国华尔街股市暴跌引发的世界性股灾，香港股市受国际因素影响很大，自然难以幸免于难，况且当时的香港股市本身，也有调整压力。股灾前，港股的牛市已持续了一年多，在1986年10月1日至1987年10月1日的12个月内，股价平均上涨了89％，同期成交额也增至接近3倍，其间并未有过像样的调整。在股灾前的几个月，市场投机气氛明显加浓，一些没有实质支持的冷门股、小型股藉着利好消息暴升，很多二三四线股，也炒得脱节，100－200倍市价盈利率的公司比比皆是，有些上市公司市价盈利率要800年才归本，这是没有可能的。终于潜在的内部危机因外在因素的合力作用而爆发了。
       
        1987年10月16日，美国华尔街股市指数大幅滑落108点，随即引发起全球股票市场如倒骨牌般连锁下挫。这个日子，后来被国际证券界人士称为“黑色星期五”。
       
        10月19日(星期一)，港股刚一开市，就迅即受到外围股市急泻的冲击，出现恐慌性抛售，这一消息由于香港传媒的快速报道，很快传播至千家万户，紧紧地揪住了当地大小股民的心。中国新闻社当日发自香港的一则电讯称：“香港股市今天疯狂下跌，今日一开市恒生指数下跌近80点，至中午时，恒生指数报3501点，下午3时半全日收市时报33629点，较前天收市时下跌42081点，总成交额为418亿余港元。今天的跌幅创香港股市历史记录。在股市狂跌下，恒生指数期货首次出现3个停板而陷入全面停顿。”
       
        这则电讯以“疯狂”一词来形容当日的跌市，实在是恰如其分。因为在10月初，香港股市恒生指数才刚创下3968点的历史最高记录。由大牛市而一日之间演变成大跌市，其来势之速及幅度之大，实令人始料不及，即使著名的股评专家，也难免大跌“眼镜”，莫名其妙。股市的魔力，股市的风险，股市的不测，股市的残忍，于此可见一斑。仅这一天，香港股市股票面值一下子销蚀了700多亿港元，怎不叫大户变色，中小户股民捶胸顿足。
       
        在这次股灾之前，人们犹记得，香港股市曾发生过两次大跌市。第一次在1973年－1974年，从恒生指数年末值的变动看，两年内指数相差了近4倍。第二次在1982年，以该年年初恒生指数与年末相比下跌了442％。但像这次一日之内跌势这样迅猛，却是从来未有过，再加上恒生指数期货对这次跌市的负累，也是过往未曾遇到的难题，使得救市更为棘手。
       
        10月20日早上，香港联合交易所董事局召开紧急会议，研究应变措施，鉴于外围股市崩溃的影响一时不能消除，香港股市难以避免接踵而来的恐慌性抛售压力。遂决定由10月20－23日连续停市4天(恒生指数期货合约市场同时宣布停市)，以改善股市交收情况及让投资者冷静下来，等待美国股市稳定。这次停市无论在香港还是国际金融界，很快就引起了极大的震动，质疑停市的必要性。
       
        当时的香港联合交易所主席李福兆解释说，停市的决定，是根据交易所章程办理，停市4天是为了让经纪行理清积压的交收。因为港股近期的成交额比预期倍增，但24小时交割程度不能如期进行，甚至48到72小时的期限也未必能够如期处理。另外，世界性的股市灾难性崩溃也拖累香港大市，有必要给投资者一段冷静时间。他在一次讲话中还表示，如果不是采取这项措施，香港已是“尸骸遍地”。
       
        赞同停市的还有当时的香港证券经纪业协会负责人胡经昌。胡氏表示，暂停买卖是一个正确的决定，至少可以将外围市场疯狂下跌的抛风冷却下来，停市4天可使经纪间的股票交收有足够的时间进行，更可让空仓盘补回股票，对救市有利。
       
        香港时富集团证券部经理郭思治也表示，为了阻止香港市场出现外围股市般的跌幅，联交所决定停市是一个明智的选择，这一决定使投资者可冷静分析情况，以决定今后的投资策略。
       
        时任香港汇业集团证券部经理的王延庆同时发表意见，赞成联交所作出的停市的决定。他指出，由于市场的交投已经混乱，如果任由股市进行交易，只会加剧疯狂性的抛售。
       
        在联合交易所的决定作出，负责香港金融事务的港府金融司也发表声明，对停市的决定予以支持。
       
        不过也有人对此有不同意见，如香港东亚银行董事总经理李国宝就认为，联交所宣布停市的决定，可以安定人心，但停市4天太长，1－2天已经足够。
       
        百利大国际一位投资经理的看法是，停市虽可阻止逼仓，但如果美国股市继续下跌，香港市重开时情况将会更坏，还是应该继续开市，由市场本身去作决定，这样投资者也有权出售股票套现。
       
        对于联交所停市决定的利弊，香港金融界可谓仁者见仁，智者见智。因为停市4天，毕竟是香港股市极为罕见的举措，加上在这次全球性股灾中香港是世界上第一个宣布停市的市场，引起争论自是不可避免。
       
        如果我们现在假设联交所当时不宣布停市4天，或者只决定停一两天，情况又会如何?这个假设的结果，至今当然不得而知，因为没有发生，无法定论，后果也许比停市更严重都有可能。
       
        但停市4天后重开的香港股市，未能阻止恒生指数凌厉的跌势，恐慌性抛售更甚却是不争的事实，因为它确确实实发生了。
       
        10月26日，又是星期一，又是一个黑色的日子。平静之中潜藏着杀机，在极度不安中度过了4天和一个周日的香港股民，再次迎来了大灾难的一天。
       
        这一天，重开后的香港股市虽有港府外汇基金、汇丰银行、渣打银行、国际结算公司、大通银行、里昂信贷银行、柏克莱银行等多家金融机构事前安排了20亿港元贷款予香港保证公司，使其能承担对期货交易所成员的承诺，并放宽收购限制，香港银行公会也决定将当日贷款优惠利率下调1厘至7厘半，但所有这些救市的措施均告失效。因停市而积压多日的沽盘，仍如决堤的洪流，猛烈涌入市场，一发不可收拾。当日恒生指数暴泻1120.7点。下降至2241.69点的水平，创下香港有史以来，也是这次全球股市大跌中单日跌幅的最高记录，跌幅达1/3。
       
        26日晚，港府有关官员通宵开会，商讨挽救股市对策。27日清晨，港府又宣布了几项救市的新措施，包括：(1)再度减息1厘至6厘半；(2)继26日安排的20亿港元后，再安排另外20亿港元的备用贷款，来挽救负累股市的香港期货市场，其中10亿港元由港府自外汇基金中拨出，另10亿港元由中国银行香港分行、世丰银行、渣打银行平均分担。此外一些大公司也开始收购本公司股票支持救市。
       
        这些举措，虽然使27日曾一度跌破2000点大关的恒生指数反弹，最后以2395点收市，比26日上升154点，但也只是昙花一现。
       
        因停市受抨击，海外基金对港股的投资缺乏信心，使得所有救市行动都不足以抗衡其不断抛售。此后数日，大量沽盘继续全面出货直至10月尾。
       
        结果是，到1987年底，恒生指数虽曾回升冲上2300点，但大部分股价仍未能回复至1987年初水平。
       
        由香港恒生银行编制的恒生指数，是衡量香港股票市场“气候”的一个重要指标，素有香港经济“晴雨表”之称。多年来一直被香港各界普遍采用，至今仍是香港最权威的股票指数，恒生银行从1969年11月24日起，逐日发表这一反映股票市场当时股价平均升降变化的指数，指数升高表示股价上升，指数下降表示股价下跌。
       
        从上述恒生指数的暴挫可以看出，仅10月19日和10月26日两个交易日内出现的恐慌性抛售，就摧毁了恒生指数多年来累积升幅，其对香港股市造成的创伤程度之深，至今仍无过之。
       
        从其造成的损失来看，这场空前“浩劫”也使香港股市市值由1987年10月初高峰期间的7670亿港元下降到11月初的约3800亿港元，市值足足减少了一半左右。以香港当时估计有80万股民计，每人平均损失近50万港元。
       
        另一方面，这场大股灾对香港市民日常生活的影响也很快显现，相当一部分百货零售业、娱乐业因此受到打击，酒楼喜宴的晚酌转淡，新推出的冬装刚“出炉”，就不得不以“大减价”招徕顾客。计程车司机收入下降，尖沙咀、铜锣湾等繁华商业区的热闹程度大不如前。只有超级市场的廉价食品比以前更畅销，反映出消费者变得更加精打细算，手中的钱少了，消费开支自然也就缩减了。
       
        总之，1987年的冬天，对香港的股民来说是一个特别冷的“寒冬”，冷到很多人至今仍都还记忆犹新。
       
        笔者的一位香港朋友，也是传媒界的人士，不久前还跟我谈起这样一件事，十月股灾发生前夕，他正好要到内陆的青岛旅游，由于不放心手头的股票，就把它抛出套现了，直到现在他还庆幸这次旅游帮了他的忙，说是老天助他逃过一次大劫，不然就血本难归了。他算是“漏网之鱼”。像他如此幸运的，在1987年10月那场大股灾中，毕竟只是“凤毛麟角”。
       
        当时有人曾经对香港股市投资者的种类作过估计，如以各类投资者所持股份的市值计算，35％是香港本地的个人投资，15％是香港本地的机构投资，10％是中资机构投资；30％是国际机构投资；10％是来自东南亚地区的投资。
        假设这位学者对香港股市各类投资者的上述估计是正确的，而有在股市下跌时仍保持不变的话，那么，香港股市的这次灾难可使上市公司总值减少大约3600亿港元，香港本地的个人投资者损失大约1260亿港元，国际机构投资者损失1050亿港元，香港本地的机构投资者损失540亿港元，来自东南地区投资者即“南洋帮”以及中资机构可能分别损失360亿港元。当然这仅仅是以股票市值账面损失计算，实际损失则要看投资者购买股票的成本作具体分析。
       
        四、中国股市：为什么受伤的总是我
       
        在计划经济环境下诞生的新中国股市，似乎时刻在表现计划经济的痕迹。(政策对股市的调控，说到底是计划经济在股市中的外在体现，1997年之前计划发行新股额度最为典型)。而在每次政策打压股市，或者说政策救市，普通投资者都是亡命地追涨杀跌。而在这短短的十几年内，中国的股民至少经历了八次惨痛的教训，这八次惨痛的教训中，受到最大伤害的相信还是中小散户。故而，中国股民的心声成为：为什么受伤的总是我。现在，深沪股市从去年6月14日的665点和2245点调整下来，至今年1月22日的366点和1346点，分别跌去300点和900点，跌幅达40％，历时8个月。这种非理性下跌究竟怎样来评价。笔者在此不可轻易下结论，但老百姓市值的蒸发，许多股票无端地爆跌，难道是情理之事吗?
       
        五、结论——警觉：是笑傲股林的根本之所以我们用较长的篇幅去介绍香港股市的历次股灾，并专门开辟章节特写“八七股市”，其寓意不言而喻。正如上所述，1987年10月全球股灾的打击，虽然使香港股市受创极深，元气大伤，但也因此而促成业内一连串的大革新，为弦外之音，其揭示着两层意思：其一，股灾是股市中的普遍现象，只要有股市存在，就不可避免出现。美国1929年的大股灾，致使全球经济陷入大萧条时期，资本主义国家较长时间内均忍受着股灾所带来的痛苦。1987年又是以美国股市一天之内的暴跌，引发全球性股灾，其杀伤力之大不亚于1929年的大股灾，只是1987年全球的经济形式及经济实力不是1929年可以同日而语的，所以，能较快地恢复元气。但所留下的惊心动魄一刻，15年之后，仍是记忆犹新，这也进一步说明，股灾有几转重来的可能。其二，香港股市一而再，再而三地发生着股灾，显然是给了我们提高警觉最好不过的事例。有鉴于此，中国股市虽然仅有短短十几年的时间，真正意义上的股灾还没发生，但1996年12月连续一周5个跌停板，许多投资者无法出售股票套现资金，一批个股几天内被打回原形，较早入市的股民仍没忘记。中国股市的路还很长很长，未来的走势还扑朔难测，估计仍会在某些年份的时间里，股市亦有暴跌的市况出现。如何规避这样的系统风险，在较敏感的年份里及时出局，是一个投资者能否笑傲股林的根本。
       
        附大势预测
       
        深沪大盘在本周如期见底回升，没有超越154个交易日的时间之窗，证明市场仍然具有相当的可预测性。沿袭原来的观点；从去年6月14日高点调整以来，现在较肯定的首选方案是走a－b－c三个子浪，而不是走1－2－3－4－5五个子浪，当然目前还有一个前提是这次反弹必然超越438点和1514点。相信肯定能超过，那么从1月23日开始的反弹即为浪B了。该B浪见顶的时间保守在今年5月份，乐观看在今年8月份。