一、结构化证券投资信托业务的现状与模式
2015年随着杠杆牛市的疯狂上涨和非理性下跌，证券投资的场外配资业务受到中国证监会的极大关注，券商通过关闭系统交易接口、勒令信托公司销户等方式对包括伞形信托在内的结构化证券投资信托业务进行清理，然而中国银监会层面却一直未对信托公司开展的该业务做出明确表态。
2016年3月18日，中国银监会下发了《进一步加强信托公司风险监管工作的意见》(银监办发【2016】58号)，其中对信托公司开展结构化证券投资信托业务提供了明确指引，从某种意义上讲，相当于默认了信托公司开展证券投资的配资业务。
在现有的结构化证券投资信托业务操作模式中，参与各方包括了优先资金提供方（主要为商业银行）、劣后资金提供方（配资客户）、信托公司、投资顾问公司及证券经纪商（证券公司）。银行主要是该项业务的出资方，并且资金主要来源于银行理财资金。目前，国内各大商业银行中，包括光大银行、兴业银行、招商银行、广发银行、民生银行及部分城商行已经重启了单账户的证券投资配资业务，可以为结构化证券投资信托业务提供优先级资金。
根据银监会58号文的要求，优先受益人与劣后受益人投资资金配置比列原则上不超过1：1，最高不超过2：1，相比2015年伞形信托杠杆比例3：1有所下降，并且银监会也明确提出不得变相放大劣后级受益人的杠杆比例。此外，优先级资金成本目前基本控制在6.5%-6.8%之间，风控条件也基本统一，以杠杆比例2：1为例，预警线及平仓线分别为0.90和0.85。
与此前伞形信托业务操作模式不同之处在于投资指令下达的系统不同。在伞形信托模式下，信托公司往往通过自建信息系统，向配资客户开放交易权限，从而达到投资指令下达的目的。自从中国证监会要求券商关闭所有系统接入端口后。在现有的模式下，结构化证券投资信托业务只能通过券商的PB（Prime Broker，“主经纪商”）系统来完成交易。
此外，由于银监会发文中要求信托产品的管理人应当亲自下达投资指令，因此一般在PB系统中设置投资顾问账号及管理人账号这两级账号权限。投资顾问账号一般由劣后级受益人直接操作，向管理人出具“投资建议”，而管理人通过系统中预设的风控阀值对“投资建议”做审核后，作为投资指令下达。
因此，在现有的模式中，劣后级受益人是真正意识上的账户操作人，信托公司主要负责按优先级受益人的要求执行相关的风控措施，包括风控阀值设置、逐日盯市以及预警平仓操作等，证券公司则主要提供了交易系统以及后期的估值服务，投资顾问则是为了满足证券公司的合规性要求而在信托业务中设置的一个形式性角色。
二、信托公司可能面临的实质性风险
对于信托公司而言，结构化证券投资信托业务实质上来讲属于通道类业务，信托公司根据优先资金方的要求对劣后委托人的交易行为进行风险控制，主要承担事务管理职责，总体而言面临的风险较小。在现有模式下，信托公司开展该业务面临的风险点主要如下：
其一，账户操作人可能存在代他人持有股票、发生利益输送、内幕交易等情形，由此给受托人（信托公司）带来一定的合规风险；
其二，该业务在开展过程中需信托公司内部前中后台配合完成，对业务操作的衔接性要求比较高；
其三，该业务的开展高度依赖于信息系统，信息系统存在的瑕疵可能导致投资指令不能正常传递、系统风控审核失效等一系列操作风险问题；
其四，信托计划所持有的投资组合净值若连续下跌，会出现频繁补仓的情况，则会加大对信托公司的运营压力；
其五，信托计划所持有的投资组合中的某一股票若出现连续跌停或停牌的情况，信托公司可能无法及时平仓，存在与优先级受益人产生纠纷的可能性。
在现阶段，信托公司开展单账户配资业务整体风险可控，监管层面也有较为明确的态度与指引，在严控业务操作风险的前提下，该业务将会作为信托公司的一项低风险常规业务进行展业。
三、信托公司需要做好风险揭示工作
与此同时，为了充分保障自身的权益，信托公司必须向受益人明确提示相关的风险，具体如下：
一是市场风险。主要包括以下四个方面：
1、政策风险：货币政策、财政政策、产业政策和证券市场监管政策等国家政策以及法律法规的变化将对证券市场产生一定的影响，可能导致证券市场价格波动、信托计划无法正常运行甚至提前终止等情形，最终会影响信托收益。
2、经济周期风险：证券市场受经济运行具有周期性的影响，从而影响证券投资的收益水平，对信托收益产生影响。
3、利率风险：利率波动会导致证券市场价格和收益率的变动。
4、上市公司的经营风险：上市公司的经营状况受多种因素影响，如法人治理结构、管理能力、市场前景、行业竞争、技术变迁等，这些都会导致企业的盈利发生变化。如果信托计划投资了经营不善的上市公司股票，则可能会导致信托收益下降。
二是流动性风险。由于市场或投资标的流动性不足（包括但不限于信托资金所投资证券停牌、交易所监管）和其他不可抗力因素导致所投资的证券无法及时变现。
三是管理风险。信托计划选择的托管行、证券经纪服务商、投资顾问存在由于其未按相关法规政策以及相关法律文件的约定履行应尽义务而给信托计划带来的风险。
四是操作与技术风险。信托计划相关参与人包括了托管行、证券公司、投资顾问及信托公司，这些参与人在业务各环节操作过程中，均存在因内部控制存在缺陷或者人为因素等造成操作失误或违反操作规程等引致的风险。此外，在证券的各种交易行为或者运作中，可能因为风控、交易等技术系统的故障或者差错而影响交易的正常进行，导致信托受益人的利益受到影响。
五是强制减仓风险。信托计划根据各项法律法规及信托文件的约定，对股票等资产的投资会设定投资范围、投资比例等限制条件，当信托计划投资的证券资产超出法律法规及信托文件的约定范围和比例时，信托公司将根据信托文件的约定对相应的资产进行减仓甚至平仓处理，从而会引起信托计划财产价值的波动。
六是信托计划提前结束或延期的风险。在信托计划运行期间，如果信托单位净值等于或低于止损线，并且劣后级受益人未能及时按合同规定追加资金，信托公司会变现相关的非现金资产，导致信托计划提前终止。此外，如果在信托计划到期或终止时，由于股票停牌等原因致使非现金资产无法及时变现，则会导致信托计划的延期。
七是一般级受益人本资损失的风险。在信托计划终止时，劣后级受益人信托利益分配顺序位于优先级受益人之后，而风险承担顺序则位于优先级受益人之前，一般级受益人的风险远高于优先级受益人，因此信托计划存续期间发生的损失将首先以劣后级受益人的本金为限承担相应的损失。
八是优先级受益人本金或收益损失的风险。在信托计划运行期间，当信托单位净值等于或低于止损线，且一般级委托人未及时追加信托资金的，信托公司将对信托计划持有的全部非现金资产进行强行平仓，由于市场风险、流动性风险等原因可能会导致平仓后优先级受益人的本金或收益面临亏损。
作者简介：周啸波先生毕业于英国埃克塞特大学（University of Exeter），金融数学硕士，目前就职于一家央企背景的大型信托公司，担任信托经理一职，在信托行业拥有丰富的实务经验。
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