对冲基金主题策略变迁：全天候策略还行吗？

 

对冲基金行业似乎越来越成为“少数人的游戏”，类似Bridgewater Associates和AQR Capital Management这样的基金巨头独占鳌头。然而尽管全天候交易策略在近几年大行其道，但是Grant's Interest Rate Observer却认为，全天候策略的最好时代已经过去。

Dalio 和Asness(两家基金的创始人)显然是华尔街令人敬畏的思想者和实践者。令人敬畏从某种意义上也是一种批评。包括Elliott Management 的Paul Singer和GMO的Ben Inker都持有这种观点，我们也是。

通常而言，基金在股市中的配置达到六成，因此股市的盈亏决定了大多数对冲基金的表现；而从风险角度来看，90%的风险也来源于股市。所谓的全天候交易策略(风险平价)，就是通过使用杠杆，在股市和债市之间均衡配置(也有可能混配一些其他资产)。和传统的6/4配置相比，这种加杠杆的组合有更好的夏普比率，换个角度来看，意味着通过杠杆配置更多的债券资产。

不过杠杆组合在市场剧烈波动的时候可能也会意味着更大的风险。当某个市场或者某个资产出现大幅下跌/上涨的时候(比如2008年)，无杠杆投资者可以选择止损离场或者持仓等待市场回归本身价值。但是对于高杠杆投资者，他们可能只能选择被迫平仓并接受损失。按照Asness的说法，投资者可以在风险积聚的时候降低杠杆，随后在市场底部的时候加杠杆。这听起来是个好主意，但是时机对于所有人而言绝对不会像说起来那么简单。

资产回报的非常态分布会放大“路径依赖”问题。如果投资者购买了企业债，其收益将会以利息的形式逐渐兑现；然而一旦企业破产，投资者的损失就立刻显现。即便从长期平均收益来看，某些投资有利可图，但是在杠杆因素下，投资者可能会没办法等到长期投资兑现的那一天。

Grant指出，全天候交易所谓的风险评价不仅忽视了投资者最为关注的一点——本金损失，而且对资产的真正价值也缺乏重视。后验测试显示风险评价(全天候交易)的表现要好于传统的6/4配置，但是过去30多年来，债市投资者都有着不错的表现。

Grant最后认为，就目前来看，美国国债市场也面临非常态分布的风险。即便突然的加息不太可能出现，但是国债市场在目前水平出现大跌并非不可能。