期指主力合约移仓时的投机策略

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一、期指主力合约换月移仓的交易回顾

根据股指期货合约的规则设计，每个月的第三个周五是当月连续合约的交割结算日，即最后交易日或到期日。从股指期货上市以来的运行情况看，在当月连续、下月连续、下季连续和隔季连续四份合约中，当月连续合约的成交量和持仓量是最大的，称之为“主力合约”。在每个月临近交割日的前几天，由于主力合约即将到期，交易者会把所持有的头寸转移到新的主力合约上，这种现象称为主力合约的换月移仓。

换月移仓时，即将到期的主力合约的成交量和持仓量会逐渐减少，投资者在临近到期日前几天将老主力合约上的头寸平仓，而在即将上任的新主力合约上开设新的头寸，新头寸的方向和数量不变，因此即将上任的新主力合约的成交量和持仓量会逐渐增加。

换月时新主力合约的成交量增加和持仓量会明显增加，但两者并不同步，新主力合约成交量超过老主力合约成交量的时间通常比新主力合约持仓量超过老主力合约持仓量的时间要晚一个交易日。由于持仓量更真实地反映了交易者换月移仓的动机，而成交量的增加可能受当时市场行情的影响，如当日开平仓的日内交易者会增加成交量却不增加持仓，因此，本报告把新主力合约持仓量大于老主力合约持仓量的时间点作为判断换月移仓起始日的标准。把移仓时间段定义为移仓起始日至最后交割日。

交割结算价与最后收盘价平均相差点位是0.4个点，说明最后交易时刻进行对冲平仓或是进入交割，两者的盈亏差距不大。沪深300指数在九次移仓时间段中，有七次出现不同程度下跌，主力合约也相应出现七次下跌。设想，如果在移仓起始日按收盘价对主力合约开空单进行投机，一直持有至交割，则九次交割中，不考虑交易成本的话，七次盈利二次亏损，假设期指初始保证金率18%，则平均每次投机收益率达10.3%，而总的持有期不过18个交易日。

回顾股指期货上市以来的走势，大盘总体上呈现宽幅弱势震荡的格局。九次交割，现货七次下跌，以及上述高额的做空投机回报，除了市场处在弱势的大背景下，是否还有其他的因素促成移仓时卖空投机获利呢？这种在移仓起始日的卖空投机策略在以后的交易中能否奏效，其背后的投机逻辑又是什么？

二、期指主力合约移仓期间的交易者操作分析

股指期货的交易者按交易目的划分主要有：投机者、套期保值者和套利者。我们对移仓期间上述交易者的操作进行逐一分析。

1、套期保值者对现货资产保值的时间段通常较长，套保头寸通常在主力合约移仓之前就已建立好，当主力合约临近到期时，套保者有展期的要求，移仓后的头寸及方向和之前保持一致。因此移仓期间套保交易者只是延续之前头寸的方向，并不会主动做空或做多。

2、从交易所公开数据难以确切了解套保者与投机者的数量。但从移仓起始日随后的第一个交易日新主力合约成交量开始超过老主力合约成交量的现象可以看出，移仓起始日之后大部分投机者开始转向流动性高的新主力合约进行交易。

三、期指主力合约移仓时的投机策略

根据上述交易者行为分析，移仓期间主力合约走势主要受套利者和投机者两种力量的影响。投机者平仓意愿的强弱以及从众交易的特性会影响移仓起始日的提前时间以及期指在移仓阶段的涨跌幅度，而期现套利者则是把期指从偏离理论价格拉回合理价格的另一股力量。因此在移仓起始日的投机方向选择上，并不是毫无根据的全部卖空，而是权衡套利和投机两种力量来确定新的投机方向。

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