◆ 目前来看，美元年内仍有进一步上行的空间
◆ 当前由于支撑美元上行的因素增强，新兴经济体或将面临新一轮动荡。不过，动荡规模及对全球经济的冲击强度有限可控
文/赵硕刚（作者单位：国家信息中心世界经济研究室）
近期一些新兴经济体金融市场出现波动，股市、汇市受到冲击，资本流出压力陡增，墨西哥比索、土耳其里拉、巴西雷亚尔等货币大幅贬值，阿根廷比索对美元汇率三周时间内跌幅更是接近23%。而同期美债收益率上涨，美元指数显著走强，目前已升破94，创5个月新高。
从上世纪90年代的墨西哥金融危机、亚洲金融危机，到本世纪初的拉美金融危机，一些新兴经济体屡次成为世界经济中的薄弱点和风险点。当前由于支撑美元上行的因素增强，新兴经济体或将面临新一轮动荡。不过，动荡规模及对全球经济的冲击强度有限可控。
世界经济出现“三重分化”
作为反映经济情况的“晴雨表”，近期国际金融市场的波动折射出今年以来世界经济形势出现了新变化。
一是世界经济由齐头并进变为分化增长，欧日经济明显减速。
2017年全球主要经济体均出现加速增长，世界经济呈现2010年后的首次同步复苏景象，特别是欧洲经济表现突出。然而今年以来各经济体齐头并进的势头再次改变，欧元区一季度GDP环比折年增长率从去年四季度的2.7%大幅降至1.7%，远远低于同期美国2.3%的增速。
英国一季度GDP环比折年率也由去年四季度的1.7%降至0.4%。日本更是出现九个季度以来首次负增长，一季度GDP环比折年率下滑0.6%。同时，虽然发达国家增长减速，但新兴经济体增长与之相比更为乏力，今年以来发达国家制造业PMI普遍在53以上，而主要新兴市场国家仅略高于50的荣枯分界线。
二是发达国家货币政策收紧步调分化，欧日央行重归观望心态。
去年由于全球经济复苏步伐加快，市场预期欧洲、英国和日本央行也将跟上美联储货币政策回归正常化的步伐，全球货币政策迎来拐点，但今年3月美联储如期宣布加息后，其他央行并未跟进，而是传递出观望态度。
欧洲央行4月宣布维持三大利率不变，并表示每月300亿欧元的资产购买计划至少还会持续到9月份，甚至更长的周期。同月举行的日本央行议息会议也宣布维持货币政策不变，希望在美联储加息之际维持超宽松刺激计划，而且要放弃原定于2020年3月实现2%通胀率的目标时间。英国央行也推迟了原本预计在5月份的加息，并下调了今年的经济增长预期。
三是全球利率水平分化，美欧利差扩大。
受经济增长和货币政策预期变化的影响，全球的利率水平也在进一步分化。目前2年期的美国国债收益率都已远超10年期德国、英国和日本的国债收益率。10年期美国国债收益率4月下旬突破3%，与同期限德国国债收益率之差创20多年来的新高。利差扩大吸引国际资本重新流向美元资产，推动美元走强。
风险源自内外压力加大
国际金融危机以来，新兴经济体既是拉动世界经济复苏的重要动力，也容易受到全球经济波动的影响，这既归咎于自身经济结构调整滞后，也与发达国家货币政策调整的溢出效应直接相关。
其一，结构调整滞后是新兴经济体经济波动的深层次原因。
国际金融危机爆发后，新兴经济体为刺激经济积极应对。这尽管短期内促使经济实现了快速反弹，但也加剧了对原有发展路径的依赖，延滞了经济结构调整进程。如巴西、俄罗斯依然对大宗商品出口高度依赖；印度、印尼等双赤字问题非常严重。
近年来，随着全球经济结构调整逐渐深入，以及前期刺激政策的负面效果不断显现，有的新兴经济体长期积累的结构性矛盾开始暴露并制约着经济增长：产业发展失衡导致结构性通胀突出，经济低迷又导致国内矛盾加剧，从而使部分国家经济政治风险不断上升。近期金融市场出现剧烈震荡的阿根廷、土耳其等新兴经济体，多是内部结构性问题较为突出的国家。
其二，美联储加速加息是引发新兴经济体金融动荡的直接原因。
在美联储实施三轮量化宽松政策期间，宽松的外部环境使得大量资本流入新兴经济体，推高了资产价格和通胀。随着发达国家增长势头逆转，尤其是美国经济自主复苏动力增强后，美联储货币政策开始转向。2013年以来，新兴经济体金融市场经历的三轮动荡多与美联储货币政策收紧的行为和预期显著相关。
根据今年3月议息会议后公布的点阵图，市场普遍预计美联储将分别在6月和9月再次加息。而且，由于近期美国经济数据强劲，通胀上行压力加大，市场预期美联储全年加息频次由3次逐渐向4次预期靠拢，这更增强了资金向发达经济体回流的预期，直接促成许多新兴经济体资本外流与本币贬值的局面。
或将面临新一轮动荡期
从前几次新兴市场出现金融动荡的时间看，美元上升期往往是一些新兴经济体的风险高发期，甚至可能引发局部的金融危机，如1982——1985年拉美地区爆发债务危机，1994——2001年间墨西哥、东南亚、韩国、俄罗斯、巴西、阿根廷先后爆发金融危机。
目前来看，美元年内仍有进一步上行的空间。
首先，美国两方面“领跑”优势扩大，为美元提供上升动力。
一是美国经济增速较其他国家进一步加快。
当前美国主要经济指标都呈延续向好势头，特朗普减税政策的落实有望推动美国经济继续加速，IMF已经把今明两年美国经济的增长预期提升至2.9%和2.7%，而欧元区、日本经济增长动能减弱，今年的GDP增长预期分别为2.4%和1.2%。新兴经济体更处于经济调整阶段，经济基本面将为美元回升提供坚实的基础。
二是美国货币政策收紧步伐将较其他国家进一步加快。
当前欧元区、日本以及大多数新兴经济体都维持着进一步宽松的货币政策取向，而美国失业率已经降至4%以下，薪资和通胀压力加大，美联储很可能加快加息进程。在美联储与其他国家央行步调再次拉大的情况下，将支撑美元汇率和美债利率走高。
其次，资本回流和地缘政治因素有利于美元走强。
特朗普减税法案大幅降低了美国企业所得税并提出针对企业海外利润征收一次性税收，这将鼓励美国企业将资本回流国内，用于偿还公司债务、投资新技术研发、支付股东红利以及进行收购等。苹果公司今年初曾表示因将海外现金转回美国纳税约380亿美元，这意味着转回美国的资金将有近2600亿美元。
同时，从之前美元走强的因素看，地缘政治动荡、金融动荡是助推美元走强的重要因素。当前中东地区动乱局势因特朗普宣布退出伊核协议可能再度恶化，欧洲民粹主义问题等也可能反复，美元继续上升将是大概率事件。
由于部分新兴经济体结构调整短期内难以到位，美联储货币政策加速加息又趋于明朗，因此有的新兴经济体金融市场可能会随着美国货币政策收紧节奏的变化而呈现阶段式震荡，尤其可能对蒙古国、哈萨克斯坦、土耳其、南非、阿根廷、乌克兰等外债较高而外汇储备较低国家的金融和经济稳定性造成较大冲击，其他一些新兴经济体也将面临本币贬值和资本外流加剧的局面。
动荡规模及对全球经济冲击有限
尽管如此，新兴经济体爆发大规模危机并冲击全球经济的可能性仍较为有限。
原因之一是，新兴经济体相对减速不会引发全球经济增速大幅放缓。这主要是因为新兴大国和主要发达国家经济形势仍较为稳定。尽管当前新兴经济体对全球经济增长和世界贸易额的贡献已经占到一半左右，但这主要集中在“金砖国家”。这些国家经济增速虽然相对放缓，但绝对增速仍然高于发达经济体，并且这些国家抗风险能力较强，支撑经济增长的有利因素也较多。
另一方面，能够对全球经济产生显著影响的仍然是主要经济体。当前主要经济体经济形势普遍较好，复苏动力明显增强，可为全球经济复苏提供较为可靠的保障。
再就是，新兴经济体市场动荡向外传导的风险依然可控。经历了1998年亚洲金融危机和本世纪初的拉美金融危机后，新兴经济体整体抗风险能力明显提高。根据IMF数据，尽管近年来新兴经济体外债占GDP比重有所上升，2017年达到29.7%，但仍远低于1998年的36.4%和2002年35.8%；外债期限结构以中长期居多，1年内到期的外债占比为25%左右。更为重要的是，目前大多数新兴经济体选择了更为灵活的浮动汇率制，从而使汇率在应对资本外流时显现出较强弹性。
全球和区域层面的协调机制也有助于防止风险扩散。从全球层面看，IMF等国际组织和各国央行已经积累了较丰富的危机应对经验：IMF已建立了较为成熟的危机援助机制，各国央行间还建立起了外汇互换机制。去年“金砖国家”就建立1000亿美元应急储备安排基本达成共识，并有望在今明两年逐步落实。
在这种情况下，一旦个别新兴经济体发生危机，可以通过寻求IMF资金援助、央行流动性互换等方式缓解流动性短缺局面。这将在很大程度上稳定市场信心，从而有助于将危机控制在局部范围内，避免进一步传导和扩散。比如，阿根廷总统马克里5月8日宣布，启动与国际货币基金组织的谈判，寻求其金融支持以缓解阿根廷比索对美元持续贬值的压力。LW
刊于《瞭望》2018年第22期
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