房地产行业：推荐一线公司和区域龙头

房价在 3 月份出现首次同比下跌。国家统计局公布了3 月份70 个大中城市的房价数据，按算数平均计算，在房价连续5 个月环比回落后，开始首次出现同比负增长，在11 年7 月份开始公布统计数据时，70 个大中城市的同比房价平均指数为104.5，而3 月份已经回落至99.5。

地产商实现自身的救赎。地产商一直是社会各界眼中的坏小孩，但目前正用降价来实现自身的救赎。3 月份房价同比下降在数据上得到确认，而从草根调研得到的情况，在一二线城市的郊区，部份开发商目前在盈亏平衡点附近定价并销售，尽管开发商的这种自我救赎是迫于资金压力的被动选择，但毕竟目前房价已经开始实质下跌，政策调控的压力未来会逐步得到缓解。

资金趋紧加速房价调整过程，而房价回调是政策微调基础。在11 年底，开发商盈余占资金支出的比例为18％，与历史最低的08 年相比尚有5 个百分点的差距。近期销售虽然有所好转，但开发商实际的资金状况变得更为紧张。如果延续目前的信贷资金供给水平，12 年底开发商资金盈余占投资的比例将下降至6％，所以从资金的角度，房价下行趋势短期难以改变。

一季度房地产投资资金来源同比增长 8.2％，相比前两月大幅下滑了8 个百分点，已经低于11 年全年14.8％的水平；资金来源与投资额之比为1.91，环比前两月的2.61 也有一定幅度下滑，在数据上也表明企业资金链进一步趋紧。

企业有四大资金来源，即银行贷款、企业自筹、信托等其他贷款以及定金及预收款，3 月份资金环比趋紧主要是其中前三项继续环比下滑，幅度分别为3.7、18.3、2.4 个百分点，虽然3 月份销售好转，定金及预收款环比降幅收窄了2.2 个百分点，但这一项的回升并不能弥补其他三项资金来源的下滑，所以企业整体资金紧张程度继续上升。这会迫使开发商继续维持较为谨慎的定价策略，短期房价出现反复的可能性较小，而房价的回调是政策微调的基础。

调控基调的坚持和政策微调并不矛盾。中央短期对地产的调控基调不变，但这并不妨碍地产政策的微调和由此带来基本面和地产股估值水平的改善。例如国家提出落实差别化信贷和支持首次置业需求具体措施的推出也是在坚持调控的基调中进行的。伴随房价下调，我们认为未来地产政策微调的趋势不变，

投资策略。房价处于政府预期的调整路径中，行业正回归良性循环，地产政策预期回升，无论短期政策从哪个层面放松，或者采取何种具体形式，毕竟松动的大周期已经开始，而对于地产股股票而言，政策预期改善引发估值水平提升会比业绩影响更为深刻，我们认为地产股估值水平回升的趋势不变，维持地产股反转周期的判断，推荐受益整合和资金支持的一线公司和区域龙头，保利地产，招商地产、中南建设、北京城建、铁岭新城、鲁商置业、荣盛发展