记者 方原
记者从交易所获得的消息是，交易所在下发文函之前，与证监会进行了充分的商讨，同时证监会也与国务院国资委进行了沟通。由此，“以股抵债”在股改中推开，在政策上已没有障碍。
日前，沪深交易所向各上市公司及保荐人发出有关文函，就以股抵债与股权分置改革相给合的问题提出了要求。
记者从交易所获得的消息是，交易所在下发文函之前，与证监会进行了充分的商讨，同时证监会也与国务院国资委进行了沟通。由此，“以股抵债”在股改中推开，在政策上已没有障碍。
有关人士同时告诉记者，交易所将根据“股抵债”试点的运行情况，对股抵债的合理定价和股抵债后剩余股份的流通问题作出更明确的说明。
市场回应新规
“股改中的以股抵债审核权下放到证券交易所，是国资委和证监会充分沟通的结果。大家的共识是，把股抵债交给一线监管，更有利于对运行情况的把握，以不断完善规则。”深交所公司部的有关人士告诉记者。
记者从两个交易所了解到，两市以股抵债的试点规则基本一致。
上证所在“文函”中提醒保荐机构和上市公司，公司提出的以股抵债方案与股改方案相结合的，应在报证券交易所审核后与股改方案一并披露，证监会不再直接受理以股抵债方案的审核。
“文函”主要针对以股抵债方案与股改方案相结合的情形，称以股抵债措施适用于纠正《关于规范上市公司与关联方资金往来以及上市公司对外担保若干问题的通知》发布之前形成的非经营性资金占用情形。同时，上市公司应具有持续盈利能力，而控股股东确实不具备现金清偿的能力。
“文函”指出，以股抵债是在控股股东无力以现金清偿的情况下，采取的一种用发展的办法解决历史遗留问题的措施。
据了解，两交易所还对以股抵债方案作出了“四条铁律”。如：以股抵债方案中应当包含修改公司章程的内容，即在《公司章程》中确立限制控股股东滥用其控股地位的原则，明确控股股东不得利用关联交易、资产重组、借款担保等方式损害公司和公众投资者权益；增加制止大股东或者实际控制人侵占上市公司资产的具体措施；明确在因大股东或者实际控制人侵占行为损害公司及公众投资者权益时，公司及社会公众股股东获得赔偿的制度安排；加大对公司董事、经理未能保护公司资产安全的问责力度。
业内人士指出，如此则一方面有利于“以股抵债”式股改的规范运作，另一方面将能更好地规范股改非流通股股东的承诺行为。
记者在采访保荐机构时，得到的反应是：在“以股抵债”时间上应该注意避免“股改方案的实施”等同于“股权分置改革完成”的做法。
“如果把股权分置方案实施后一定期间的市场价格作为确定以股抵债参考价的做法是不恰当的，这个价格并非是公司股权分置改革完成后一定期间的市场价格。”广发证券保荐人姚毅说。
交易所的有关人士在接受记者采访时则表示，以股抵债关键在于价格的确定，“文函”中所说的定价方法只是一个原则，在具体操作中则先要试点，看看市场的反应，最终才会形成一个模式。
国资委意见
借“以股抵债”的股改方式解决大股东占用上市公司资金问题，成了管理层积极出台该政策的一个重要因素。
10月20日，国资委企业改革局的有关人士对记者表示：“国资委的态度是明确的，也就是鼓励将解决控股股东或实际控制人占用上市公司资金问题等与股权分置改革组合运作。”
记者了解，证监会和国资委就沟通“以股抵债”规则时，主要考虑了“三个兼顾”。首先是上市公司国有控股股东在与其他非流通股股东及A股市场流通股股东协商确定股权分置改革方案时，要注意充分保护流通股股东的合法权益；
其次是要综合考虑国有股股东的实际情况、上市公司的盈利能力及发展后劲，兼顾即期利益和长远利益。并以此确定以股抵债的方式进行股改的时间和方式；
最后，要注意平衡其他非流通股股东的利益，坚持与其他非流通股东和A股市场流通股股东充分协商的原则。在得到所有非流通股东的同意下，使以股抵债方案顺利实施。
记者得到消息显示，在两个交易所发函给上市公司和保荐机构的同时，国务院国资委函告各地国资委明确有关“以股抵资”方案的报批程序。
国务院国资委的意见是，上市公司“以股抵债”涉及地方国有企业及其他地方单位所持上市公司国有股权管理事项的审核职责，由省级（或计划单列市）国有资产监督管理机构行使。其中，地方国有控股上市公司的“以股抵债”方案由省级国有资产监督管理机构报省级人民政府或计划单列市人民政府批准。
国务院国资委同时要求，省级国有资产监督管理机构对地方国有股股东“以股抵债”方案的批复，以及该方案的可行性论证报告应及时抄送国务院国资委。
两大问题等待明确
首先，“如何确定一个合理的以股抵债价格问题这应是‘以股抵债’所应解决的首要问题，很显然，这个问题在交易所的文件里并没有得到很好的解决。”北京一家上市公司的董秘表示。
业内人士表示，管理需要注意到的是，股改方案的实施只是股权分置改革的第一步，而股改的完成则至少是股改方案实施之后三四年的事情，因为只有非流通股本全部进入了全流通状态，股改才能正式宣告完成。
他们认为，股本还没有全流通，这时的二级市场股价并非是真正的“市场价“，而只是一个虚高的股权分裂价格，并且这个价格很容易受到人为的操纵。
上海证交所研究中心有关人士表示，“为保证以股抵债价格的合理和公正，交易所还将出两条原则。”据了解，这两条原则，第一，以股抵债方案应遵循公平对等原则，侵占资金金额不仅包括侵占资金本金，还必须包括根据银行同期贷款利率和侵占时间计算出来的利息。
第二，“以股抵债”作为解决控股股东侵占上市公司资金历史遗留问题的政策措施，不同于一般意义上的上市公司国有股转让行为，因此在定价时还应考虑纠正侵占过错的特殊性，并综合考虑包括社会公众股股东及其他利益相关者合法权益等在内的各方面因素，同时参考独立财务顾问报告和以股抵债股份估值报告，合理确定价格。
业内人士和交易所注意到的另一个需要厘清的问题就是，有必要把大股东所持有的剩余股份的上市流通问题在时间上予以调整。
按照当前的股改政策，大股东所持有股份的上市流通实行的是第一年非流通股锁定，第二年上市流通不超过5％，第三年不超过10％，三年之后则不加限制。
“而从以股抵债来说，大股东用所持股份来抵债，这实际上相当于大股东所持股份的提前兑现，尽管这种提前兑现是为了解决大股东占款问题的需要。”万国测评董事长张长虹说。
一位接近交易所的人士告诉记者，对于以上问题两个交易所可能采取一个办法：即把用于抵债的股份纳入到上市流通的进程中一起来计算。
据透露，交易所接下来的补充意见会对“以股抵债“后剩余股份的流通问题分类作出具体规定。一类是上市公司抵债的股份不足5％，就把5％的份额减去用以抵债的份额的余额作为第二年上市流通的股份份额。二类是以股抵债的股份正好是5％，则大股东所持有的剩余股份，在第二年里就不得上市流通。三类是以股抵债的股份超过了5％，则大股东所持有的剩余股份不仅在第二年里不得上市流通，而且在第三年上市流通时也应把10％的份额减去超过5％的份额，再将所得的余额安排上市流通。四类是以股抵债的股份达到甚至超过15％的话，则大股东所持有的剩余股份在第二年、第三年都不得上市流通。
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