如何评判壳公司好坏
说到壳公司好坏的判定，需要强调的是，一单借壳能否最终成功，最重要的还是要看借壳资产的规范性和盈利能力。这是借壳交易及后续监管审核的基础，然后才是壳公司的好坏。壳公司的好坏决定交易能否达成，重组后是否会出现问题等等。如何评判目标公司作为壳公司的好坏呢，市场有通行的倾向性标准。
（一）市值大小
壳公司的市值大小是评价壳好坏的首选标准。对于借壳方而言，最大的成本在于借壳后权益被原有上市公司分享与摊薄。
借壳方重组后的股权比例取决于自身估值大小和上市公司市值。通常而言，借壳方资产体量即交易评估值是客观的。壳公司市值越小，重组后借壳方股东占比越高，后续上市后分享市值财富越多，股本融资空间也就越大。
简单举例子，某借壳企业利润为2亿元，借壳估值为20亿元。若壳市值为10亿元，采用增发方式借壳操作后，借壳企业全体股东占比就是66.6%。若壳公司市值为30亿元，则重组完成后股比仅为40%。若借壳资产后续在资本市场能支撑30倍估值则重组后上市公司总市值为60亿元，借壳后股比大小直接决定了借壳方重组后的市值财富是40亿元还是24亿元。
借壳上市后的股份占比是借壳方最为关心的，除非有两种情况：要么借壳方是国有企业，完成上市是政治目标对股比不太在乎；或者重组方后续有很大体量的资产可以二次注入增加股比，即有后手。
（二）股本大小
在壳公司市值确定的前提下，股本越小股价越高越好。尽管从重组后股比及估值角度看并无实质影响。但小股本意味着重组后每股收益高，容易得到股东及监管的认可。想想啊，重组后每股收益1元钱多靓丽啊，股价飞涨，二级市场都喜笑颜开。要是重组后每股收益5分钱，股东通常也不会买账，基本上差不多都是上坟的心情。股东大会前要是股价再没啥好表现，网络表决把方案给否了也非常有可能。
另外，股本大小也决定后续资本运作的空间。小股本每股收益高对于后续经营的压力就会小。而且后续发股融资空间也大，尤其中国市场喜欢搞点啥高送配，玩法也多多。刚才不是说了么，壳公司好比是新娘子，小媳妇总是靓丽的，大家都喜欢，那些五大三粗有着铁一般的腰脚的，就要逊色多了。
（三）壳是否干净
壳是否干净有两个层面的含义，首先是有没有或有负债或者风险，其次是能否顺利实现原有的资产负债及业务的剥离。
通常而言，壳公司准备放弃控制权接受被重组，多是源于自身经营困难，需要借壳方来拯救危机局面。壳公司的或有负债风险也是必须要关注的，摆在桌面的问题可以在决策前思量代价和解决方案，就怕交易时不知道的，明枪易躲暗箭难防就是这个意思。好比娶媳妇，这姑娘个子矮或者皮肤黑都能看见，决定是否接受考虑好。最怕就是证领了洞房入了后，发现有啥毛病那就搓火大了。
总体而言，近年来的上市公司或有风险问题不那么严重了。主要是目前监管比较严格，像利用股东地位掏空上市公司的情况越来越少了，壳公司总体还算干净。
最干净的壳是央企重组下属上市公司腾出来的壳，国企没有为非作歹的内在驱动，同时也有强大的母公司作后盾，或有负债的保证和净壳剥离都没啥大问题。其次是经过破产重组的壳，通过司法手段保证了或有负债的隔离与消灭。另外就是次新壳也比较干净，我们通常说的新上市的类似中小板上市公司，一般还没学会和来得及干啥坏事，就因业绩下滑准备卖壳了。
干净的壳也指可以实现净壳剥离的壳。多数借壳方希望能够拿到所谓无资产负债、无业务和无人员的“净壳”。净壳不是个客观的静止状态，是需要在交易中实现的。净壳的难度主要在于债权人尤其金融债权人的协调，因为负债的转移需要债权人同意。通常而言，负债在公众公司比较安全，另外负债转移在银行属于债务重组，后来人不愿给前任擦屁股，必须在负债不会因为变动受损前提下才可以剥离。对于多数上市公司而言，强大有实力的母公司是净壳剥离的前提条件，在实践操作中能顺利剥离成净壳可不轻松，如何搞定债权人主要看承债实力。
（四）能否迁址
能否迁址也是借壳交易中借壳方非常关注的，客观而言，公司的注册地址没那么重要。目前上市公司注册地、办公地和核心资产在不同地域的情况比较常见。但是对于企业或者所在地政府而言，这是个脸面问题。很多借壳企业受到当地政府的各种支持，市长非常希望能够给当地增加一家上市公司作为政绩。借壳方有的也会立下军令状，承诺借壳上市后迁址至当地。
迁址这事可大可小，但是比较麻烦。首先公司注册地其实是公司章程规定的，经过公司章程修改是可以迁址的。但是操作实践通常都需要上市公司所在地政府同意，尤其越小政府越难缠。比如上市公司在北上广大城市，迁址分分钟就可以搞定，上市公司多你不多少你不少，随便你折腾。但是若上市公司在老少边穷的地方那就困难了，通常政府需要考虑很多问题，诸如税收、就业和领导政绩。本来上市公司就少，再通过卖壳重组给整没了，领导脸上不好看，迁址也相对难些。
迁址这事比较麻烦是因为常要拿到交易中来谈，要求原有上市公司股东承诺，其实事后能否迁址谁也无法绝对拍胸脯予以保证。有经验的投行都会搁置这个问题，根据客观情况来判断后续迁址的可能性，当然能提前跟当地政府有沟通那是最好的。不过，政府也可能出尔反尔，关门打狗的事也是经常有的，要多个心眼才好。
（五）其他因素
除了以上的因素之外，评价壳好坏的还有交易层面因素，即上市公司或者原有股东的交易诉求。诸如原有股东是否有退出意愿，是否需要支付壳费，是否愿意承接上市公司资产业务等。当然也有非常个性化的评判标准，比如有的重组方对交易所、上市公司地域甚至是股票代码都有喜好，案例中有借壳方因壳公司股票代码恰巧是自己女儿的生日，而对交易特别的执着，当然属个案。
五、客观认识壳好坏
借壳交易能够识别壳好坏非常重要，但是还是要考虑自身条件。章子怡和林志玲漂亮谁都清楚，但是并不是每个人都能娶到的。借壳的操作目标并非是找到最好的壳，而是选择最为适合自己的交易。
比如有些公司体量小想借壳，我说你没戏因为你实在太小了，估值难以支撑重组后的上市公司控制权。对方说没关系的，我可以接受10亿元下的壳。我说你能接受对方，对方看不上你。10亿市值的袖珍小壳都是皇帝女儿不愁嫁，且挑呢，都希望能找个盈利能力超强还估值不高的，等着坐轿子。当然也有要求太高成为袖珍剩女，最后退市掉沟里的，不具体说是谁了，免得伤了自尊。
近年来，新三板市场持续火热，申报企业不断增多，挂牌数量飞速增长，尽管新三板挂牌要求相对于IPO而言较为简单，审核时间较短，但是，仍有部分公司由于自身资质、沿革、成立时间、挂牌周期较长等因素限制选择借壳，目前，新三板已有不少借壳案例发生。
考虑到新三板实质审核标准的趋严、券商对于挂牌企业的甄选要求越来越高、申报及待审企业数量激增、部分已挂牌公司业绩下滑甚至经营难以为继亟需转手等因素，遵从市场供需法则，可以预见未来新三板市场的借壳等将不会成为个例，甚至可能成为市场新的热点。本文谨对新三板借壳中控制权变更有关问题做一粗浅研究与分析，以期对实务操作有所裨益。
借壳首要的是取得控制权，实务中取得挂牌公司控制权的方式较多，有转让、定向增发、股份置换等多种方式，亦有几种方式共同实施的情形，可以结合公司具体情况灵活使用。
1股份转让
1.股份转让是最为普遍和常见的转移公司控股权的方式，一般采取协议转让、现金收购的方式实施，需要注意的是，由于挂牌后锁定期的股票转让限制;《公司法》对发起人及董事、监事、高级管理人员股票转让的限制，目前挂牌公司基本存在限售股，无法一次性完成控股股份的收购，因此，往往采取分批转让的方式，待限售股解禁后完成转让。
优劣分析：股份转让有利于原股东及时套现，但是由于限售问题，股份往往无法一次性全部转让，需分批操作，完成时间较长，可能影响控制权的转移与认定。
案例
【华韩整形】根据公司公布的《收购报告书》（收购人：李昕隆、南京丽泉），2015年5月26日，南京穗泉召开股东会，同意向南京丽泉转让其持有的华韩整形8,404,997股股份，其中，在《股权转让协议》签署之日起90天内，南京穗泉将持有的华韩整形可流通股4,936,664股股份以一元一股的价格转让予南京丽泉，剩余股份（3,468,333股）解限售后90天内，由南京穗泉全部以一元一股的价格转让予南京丽泉。南京丽泉召开合伙人大会同意受让上述股份。同日，南京穗泉与南京丽泉就上述事宜签署《股权转让协议》。
2.对于因限售等原因导致股份无法一次性全部转让、影响控制权转移的问题，可以通过托管、质押等方式解决，具体方案为：
（1）原股东转让已解禁股份；
（2）原股东将剩余限售股份委托收购方行使股东权利；
（3）原股东将剩余限售股份质押给收购方，收购方可预先支付部分剩余限售股份价款。
案例
【金宏泰】2015年7月19日，收购人赖泳村与公司股东刘荣升及刘春芳就本次收购事宜签署了《框架协议》；2015年7月20日，收购人赖泳村与转让人共同签署《股份转让协议》，转让人刘荣升、刘春芳拟向赖泳村转让550万股份（首期解禁股，转让对价为480万元）。2015年7月20日，转让人刘荣升、刘春芳出具《关于委托行使股东权利的承诺函》，接受转让人授予其行使转让人持有的余下1650万股（转让对价为1420万元）金宏泰有限售条件股份（挂牌公司控股股东及实际控制人的股份自挂牌之日起在两年内分三批解禁，即挂牌时、挂牌后满一年、挂牌后满两年分别解禁三分之一，控股股东及实际控制人如作为公司高管每年可转让股份不得多于其持有公司股份的25%且离职后半年内不得转让）的股东权利，从而实现对公司的控制。转让人需将余下的1650万股股份全部质押给收购人，作为交换对价，收购人需先行支付预付款720万元。
3.近期新三板借壳案例中，收购方收购股份时采取协议转让方式的，转让价格差异较大，举例如下：
实务操作中，较低的转让价格往往出于避税的考虑，而真正的对价可能通过壳费方式另行支付，因此，在设计具体方案时，转让价格需综合转让方与收购方的实际需要及利益诉求、避税考虑、价格公允性等多种因素确定。
2定向增发
挂牌公司向收购人进行定向增发，使收购人成为公司新的控股股东，原控股股东的股比被稀释，实现股票公司控股权的转移。
定向增发股份可以现金认购，亦可以股权认购，目前实务中以现金认购方式居多。
优劣分析：采取定向增发方式较为便捷，可以免于因原股东限售无法通过股份转让一次性取得控股股份的问题，特别是对于股本规模较小的挂牌公司来说更为适合，但是可能无法满足原股东及时套现的需求。
案例
【莱富特佰】2015年8月7日，莱富特佰公布《股票发行方案》。根据方案，本次股票发行募集资金主要用于补充公司流动资金。本次股票的发行对象为五八有限公司，认购股数为4,666.6667万股，发行价格为2.14285713元/股，认购金额为10,000万元。本次发行完成后，公司的股本变为6666.6667万股，其中五八有限持有公司的股份比例为70%，成为公司的控股股东，能够实际控制公司。
【鼎讯互动】2015年4月28日鼎讯互动发行股份合计200,000,000股购买振业集团、李蓬龙及肖娜霞分别持有的广东欧美的60.00%、30.00%、10.00%的股权，即广东欧美合计100%的股权。本次新增股本占发行后总股本的比例为95.24%，本次交易后，吴晓翔直接持有公司的股份比例为2.4%，通过振业集团间接控制的股份比例为 57.14%，仍为鼎讯互动的实际控制人，原公司实际控制人曾飞持股比例稀释至不到2%。
3转让+定增
转让与定增并行也是市场主流方式，收购方通过股份转让取得挂牌公司股东身份后，再通过定向增发提高在公司的持股比例，从而达到获得控制权的目的。
优劣分析：操作灵活，既可以减少限售影响，又可以达到提高持股比例的目的。
案例
【鼎讯互动】收购方通过协议转让成为控股股东后，通过重大资产重组（发行股份购买资产）进一步提高持股比例。
【道从科技】收购方通过协议转让成为控股股东后，通过定向增发（现金认购）进一步提高持股比例。
【风格信息】收购方通过协议转让成为第一大股东后，通过定向增发（现金认购）进一步提高持股比例。
4股份置换
股份置换即通常所说的换股，通过换股，收购方取得挂牌公司的控股权，同时，收购方控制的公司成为挂牌公司的子公司，收购同时完成资产注入。
优劣分析：股份置换不涉及发行股份，不涉及现金支付，并可以同步完成资产注入，具有其独特的优势，但是交易结构可能较为复杂。
案例
【华信股份】华信股份以1.16亿股(约占总股本的47%)置换汇绿园林价值1.48亿元(约占总股本的14.53%)股份。收购人为汇绿园林的董事长李晓明、总经理李晓伟和法人股东宁波汇宁投资有限公司。收购导致公司的控制权发生了变化，汇绿园林的董事长李晓明成为了华信股份的控股股东和实际控制人。同时，华信股份的主营业务将发生变化，形成以园林绿化工程施工、园林景观设计、苗木种植及绿化养护为核心的业务。
需要提醒的是，对公司的控制权不仅仅取决于收购方是否控股，特别是在收购方并非处于绝对控股的情形下，还需要通过对董事会、高管层的调整相应取得对挂牌公司经营管理的控制，因此，在借壳过程中，往往同时涉及到董事、高管的变动。目前新三板借壳中，原股东往往仍保留部分股份，并未完全退出，因此，在设计借壳方案时，需考虑借壳后挂牌公司法人治理结构的调整，并在相关协议中进行明确约定，否则，可能影响借壳的预期效果以及挂牌公司经营管理的平稳过渡。
壳公司的选取是买壳上市的第一步，是至关重要的一环，目标公司选择的正确与否，将直接关系到买壳交易是否能够取得最后成功。
从本质上看，任何一个公司都是一个“壳”，只有在上市公司成为稀缺资源时，壳公司才具有价值。上市公司成为“买壳借壳”上市目标，主要考虑的因素有“买壳借壳”的成本、可操作性，以及能否实现在证券市场上直接筹集资金等。 据此，考虑上市公司是否易成为收购兼并对象，成为“买壳借壳”目标公司，通常可通过下列因素来判断：
股本结构与股本规模；股票市场价格；经营业务：经营业绩；财务结构；资产质量；公司成长性。
各项评判指标在综合分析之后可得出结论。
一、壳公司的选择原则
1、股本结构与股本规模由于中国上市公司股本结构的特殊性，上市公司股本结构中设有国家股、法人股、社会公众股(流通股)、外资股(B股或H股)。其中国家股、法人股目前是不能上市流通的。有的上市公司股本结构中所有股票均为流通股(即所谓的全流通股)，有的上市公司设有外资股，而大部分上市公司设有比例大小不等的国家股或法人股。不同的股本结构将制约着买壳交易成功与否。一般来说，对于流通股在总股本中占有绝对比例的上市公司，分散的股权结构，将使收购转让较为方便，因此，在这种情况下，股权结构分散的上市公司易成为壳公司目标。对于流通股在总股本中不占有绝对比例的上市公司，若国家股或法人股相对集中的话，股权的大宗转让较容易实现。因此，在绝对控股方愿意出让的前提下，股权相对集中的上市公司易成为壳公司目标。在政府行为下的实际操作中，股权协议转让已成为买壳交易的主要方式。股本规模大小，一定程度反映了买壳成本规模大小，过大的股本规模有可能使收购公司因收购成本过大而难以完成最终收购目标。因此，股本规模越小的上市公司越易成为壳公司。1998年市场对股本规模较小的上市公司的炒作，已经说明了投资者对这类公司购并交易的预期。
2、股票市场价格股票市场价格的高低直接关系到买壳方收购成本大小。对于通过二级市场买入壳公司一定比例流通股，从而达到对壳公司收购的操作，股票价格越低其收购成本就越小。对于通过对壳公司的国家股或法人股股权协议转让方式进行收购的，协议转让价格确定的主要参考依据之一也是上市公司股票目前的市场价格情况，股票市场价格低对收购方越有利。因此，股票市场价格越低的上市公司易成为买壳的对象，即成为壳公司目标。
3、经营业务上市公司经营业务情况对上市公司收购兼并具有一定的参考意义，一般经营业务比较单一、产品重复，缺乏规模经济效益和新的利润增长点的上市公司、夕阳产业、根据规划将列入淘汰压缩行业的上市公司较易成为壳公司目标。通过壳的转让，实现壳公司产业产品结构的优化调整。应注意的是，对纺织行业购并所享有的重组后一年净资产收益率达到10％即可享有配股权并且可以突破30％限制的优惠政策，已经成为买壳方选择的重要因素。同时，一些作为地方经济融资窗口的缺乏鲜明主营业务的综合类企业，在区域经济渐处劣势，产业结构调整使行政权对企业赢利能力的保障渐弱时，即形成对能持续成长的利润点的需求。这些企业一般净资产收益率都保持在10%以上，属于优质壳资源，又由于其综合性概念，易于同其他产业结合，也应作为选择的重要依据。
4、经营业绩经营业绩好坏一定程度上反映了公司经营管理能力与水平的高低。经营业绩比较差，在同行业中缺乏竞争能力，位于中下游水平的上市公司，往往成为上市公司买壳的目标。如果用上市公司近二年每股收益大小来衡量上市公司业绩好坏，每股收益低的上市公司易成为壳公司目标，但经营业绩过份差(如亏损严重)的上市公司，由于买壳后，买方可能要承担过重的债务负担，而使买方对其收购热情降低。但是若该公司属于政府重点保护扶持对象的话，在收购中可能享受税收、融资及债务处理的优惠，则应另当别论。
5、财务结构上市公司财务状况是买壳交易中需要考虑的一个相当重要的因素，壳公司财务结构情况如何，是直接关系到交易能否获得成功的一个重要因素。一般来说，财务结构状况好的上市公司不易成为买壳的对象，而财务结构状况过份差的上市公司对于买壳方来说，可能因收购后资产重组所需代价过大而失去收购意义。因此，财务结构状况一般的上市公司成为壳公司目标的可能性最大，两头可能性较小。财务结构状况好坏通常可用负债比率、每股净资产，以及净资产收益率大小来衡量，负债比率、每股净资产以及净资产收益率适中的上市公司，易成为壳公司目标。
6、资产质量企业资产质量包括企业知名度、人力资源、技术含量以及主营业务利润比重。由于买壳上市更看重的是“壳”公司的上市公司资格，而非壳公司有形资产，收购方在对收购目标公司收购后，一般会出售变现原有公司资产。因此，资产质量一般，专化业程度不高的公司，其资产变现相对方便，易成为壳公司目标。
7、公司成长性主营业务利润或利润总额增长率、产品的年销售收入增长率大小，一定程度上反映了公司成长性高低。成长性好的上市公司一般不会轻易成为购买对象，只有那些增长率较长时期徘徊不前(主营业务利润增长率或利润总额增长幅度在±5％左右)的上市公司，易成为壳公司目标。此外，子公司和母公司分别上市的企业，由于同证监会1998年8月出台的禁止新上市公司分拆上市的意见相左，财务上的规范难以实现，又是中小盘次新股，也具壳公司特性。同时，1998年配股和转配股比例较大的企业也极具成为壳公司的可能。在今年中期的配股中由于许多小股东自动放弃配股权，使很多配承销商成为上市公司的第一大股东，未来这必将成为这部分股权转让的直接理由。
二、壳公司的选择标准
在实际操作中壳公司选择标准可通过对一系列相关指标的量化进行。
1、与公司价值相关指标 : 财务状况、产业结构和行业景气度；
2、与控股股本相关的指标：股本结构、股价和成长性。
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