互联网公司：凭啥高估值？

作者简介：闫静老师，惠普商学院授权财务讲师。毕业于中国人民大学国际经济系，拥有20年财务管理、财务咨询与培训领域从业经验，给上百家国内国际知名企业进行财务与管理培训。2013年通过机械工业出版社出版了《管理者14天看懂财务报表》，目前已经热销了14000册。

1

互联网公司：与众不同？

互

联网时代就这样到来了。经常有学员问我，闫老师，互联网的企业应该看什么指标？互联网应该怎么估值？互联网的企业和传统企业到底有什么不同？

        我认为无论什么样的企业，是传统的还是互联网的，商业的本质并没有变化。管理咨询大师拉姆·查兰在《CEO说》里面提到的商业智慧包括：收入、利润、现金流、周转率、回报率。这5点在当今的商业环境中也还是经典的。除非公益性质，投资人投资一家公司依然是希望获得足够的回报。多少是足够呢？至少大于投资人的机会成本，也就是说这笔钱如果去投另一个生意有可能赚的钱。

       有人可能会反驳，亏损的互联网公司依然会有人追捧，产生高估值，而这些公司就目前来看根本没有回报可言。比如某些送餐公司，现在还在亏损、烧钱，可是估值却很高。有人说，那是因为他们有大量的用户群，这些用户群本身就是无形资产，依托于这些用户群还可以产生别的生意。这就是所谓的“羊毛出在猪身上”的理论。

       

问题的关键点是：

“

何时以及如何把这些资源变现？

       互联网公司不会也不应该否认回报率的重要性，只不过互联网的投资人在两个地方做了妥协：第一，回报不一定是近期，可能是未来的；第二，主营业务不一定直接产生回报，也可能通过其他方式变现。

       但是，这不代表商业智慧在这里不起作用，最终的目标还是产生投资回报。 而且，作为投资人一定要很清楚，这两个妥协实际上牺牲掉的是盈利的确定性。时间拉的越长，变现方式越复杂，风险就越大，获取盈利的概率就越低。这一点，相信大家是可以认同的吧。

2

亏损而高估值？大惊小怪

      一个亏损的公司依然可以估值很高，甚至可以在更高价位上找到真金白银的接盘者，这个现象并不只发生在互联网公司身上。我们先讲一个道理。

        一个股票的投资人如何赚钱？收益来源于两个方面：股票升值的收益和股票分红的收益。这两个收益加在一起就是股东总回报（TSR：Total Shareholder Return）。

       比如乔布斯时代的苹果，虽然不分红，但是股价一直上涨，所以投资人的TSR很好，对不分红也就没有什么可抱怨的。假设，有这样一家公司一直亏损，没有分红，可是预计这个公司会有一些政策上的利好出现，所以股价就会上涨，即使没有分红，TSR也会上升，这个股票持有者会从股票升值中获得很多收益。如果大家都坚信股票会上涨，就会有更多的投资人来买这支股票，股价就会持续上涨。

       股价上涨，正面的理解是原来的股价是低估的，现在价格追寻价值，所以股价上涨；负面的理解就是资产的泡沫，因为有了赚钱效应，所以更多的投资人进来了，资产的价格被抬升。

       所以，亏损的公司股票依然上涨，这样的事件大家并不陌生吧，这并不是互联网下的新现象。

3

回报率不高的房子为何上涨？

       另一个身边的例子是房产。房产投资人的收益也来源于两个方面：房子本身升值带来的收益和房租带来的收益。这两个加在一起是不是很象我们刚才提到的TSR？投资人会投资房产的主要动机不是为了赚取租金，而是为了获取房价上涨的收益。

       房价的上涨也可以有两个理解：第一，房价本身是低估的；第二，房产的泡沫，由于房价上涨的预期存在，房产的价格被过度拉升。

       如果房价上涨的预期很强，投资人会忽略租金的低收益。（就好像刚才案例中的苹果股票投资人，如果股价上涨的预期强，会忽略低分红的问题。）在这种情况下，租售比就会上升。

租售比等于房价除以月租金净收入。租售比一度被用来判断房地产是否存在泡沫。

       北京三环边上的一个70平米的房子，可以卖450万元，每个月租金8000元，租售比=450万/0.8万=563。这就意味着房产投资人需要563个月（约47年）的租金才能将房产的投资回收。换算成投资回报率是2.1%，还跑不赢银行理财产品。

      几年前我调查过北京的房产，回报率几乎没有超过3%的，如果纯粹从租金收益来看，根本不值得投资。但是大家还是会去买房，因为有房价上涨的预期。当然，这和人民币贬值的预期也有关，这不是我的专业，就不多说了。

       我们可以得出一个结论，资产的估值可以和收益有关，也可以和收益无关。这个结论也可以部分地解释互联网企业的高估值。这个高估值可以和互联网的收益无关，甚至亏损的企业也可以得到高估值，主要原因是资产本身升值的预期太大。

       一个互联网企业虽然出现亏损，但是有太多的投资人因为看好这个行业而冲进来，他们也未必期待这个互联网企业在自己手里挣钱，只要可以更高价格卖出去就可以赚钱。这里面还有一个trick（找不到合适的中文），是因为资产本身价值有上涨的空间去投资呢，还是因为大家都去投所以有上涨的趋势而去投资呢？客观上，不管是哪一种，只有启动了这个多米诺骨牌，资产的价值就会坐气球一路上升。事实上我们很难区分资产价值的上升到底是因为价格趋于价值还是泡沫。所以为什么关于房地产是不是存在泡沫到今天还是争论不休呢。

       有人说，资产本身增值，可以提高TSR，这也是可以接受的。不管哪个途径，只要给投资人带来收益就是一个好投资。我其实并不否认这个观点，比如苹果的投资人，他们都是从资产本身升值中获得收益，这是靠前瞻的眼光赚钱。不过，什么事情都有个度，如果资产上涨到一定程度，产生泡沫破裂的风险，对于投资人就危险了。

       在北京一个寸土寸金的地带，有一个街角矗立着一个烂尾楼。七八年过去了，这个楼被四次转手，这期间中国的房价一路上涨，虽然现在还是一个烂尾楼，但是每次转手都让上一个投资人赚了大钱。

4

互联网公司也要现金流！

       另外，大家都知道维持企业的正常发展需要持续不断的资金。

        在一个正常的行业，资金应该主要来源于经营活动现金流，即企业靠自身经营赚到的钱。这个钱相当于股东短期放弃分红，把资金再投入企业。所以持续的盈利和现金流不仅仅影响估值的高低，更重要的是给公司带来源源不断的现金流，使公司避免财务风险。

       我们现在的互联网企业很多是靠烧钱模式在运作，公司不赚钱，主要靠不断融资来生存。确实有些公司这样成功了，可是这不代表所有的公司都可以这样成功。我看到很多有好点子的创业公司，不重视经营活动现金流，不重视财务管理，把所有的希望寄托于融资，一旦资金链断裂，公司立刻陷入财务危机。这就好像一个病人自己没有造血功能，只能靠输血生存。作为一个人，我们都不希望以这样的生命质量活着，可是作为一家公司，却为什么可以忍受这样的生存？

比尔·盖茨曾经说过：

“

灵感可以让一个企业诞生, 但财务却决定着这个企业何时结束！”

END

公众号ID：yanjinglaoshi