美国“三支柱”建设给我国个人养老金发展带来哪些启示？

4月21日，国务院办公厅发布《推动个人养老金发展的意见》（以下简称《意见》），提出推动发展适合中国国情、政府政策支持、个人自愿参加、市场化运营的个人养老金，标志着我国个人养老金正式进入新发展阶段。

日前，中泰证券研究所的一份研究报告结合对中美养老金制度发展沿革的梳理和经验对比提出，目前我国第三支柱正处于起步阶段，发展规模有巨大提升空间。

但与美国相比，我国现有养老金融产品期限偏短，且资产配置较为保守，以固定收益类产品为主。从收益来看，我国保险系和银行系这些偏大众的养老金融产品收益率多数在3-5%左右，而美国养老目标基金10年长期年化收益率能够接近8-9%。

《意见》提出，“个人养老金资金账户资金用于购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等运作安全、成熟稳定、标的规范、侧重长期保值的满足不同投资者偏好的金融产品，参加人可自主选择。”

该研究报告认为，我国试点初期主要追求稳健长期收益，有利于个人养老金的推广。但从长期来看，借鉴美国IRA经验，权益、混合类资管产品可能成为三支柱主要配置方向。通过测算，报告预计到2042年第三支柱规模将达到9.7万亿元，2031年我国个人养老金入市规模可以超过5000亿元。

* 本文摘编自中泰证券研究所研究报告《美国“三支柱”建设给我国个人养老金发展带来哪些启示？》

”

美国三支柱养老保险体系

是如何建立的

美国是世界上实施养老保险制度最早的国家之一，经过长期发展与完善后，形成了经典的“三支柱”养老保险体系：即国家强制养老保险、雇主养老金计划和个人储蓄养老保险。

图表1：美国养老体系

来源：中泰证券研究所

美国的职业养老金制度包含两大类：待遇确定型DB计划和缴费确定型DC计划。在通过1974年ERISA法案前，几乎所有的企业都只选择DB计划，但是DC计划随着当时的改革逐步完善，并且利用ERISA的优惠措施迅速壮大。著名的401k计划和403b计划就是DC计划中最成功的项目。

401k计划是指美国1978年《国内税收法》第401条k项的规定，它的前身是由雇主与雇员联合创立的一种养老保险计划，采用的是完全积累的运行模式，它创立了雇主与雇员一起承担养老责任的局面。按照该计划，员工和企业各按一定比例往同一账户存入相应资金，企业向员工提供3-4种组合投资计划，员工可以根据自己的需要进行选择。

个人退休账户IRA也在这个背景下应运而生，这是一种全新的养老金计划，也是本文中重点对比的第三支柱。

第三支柱是个人养老金计划，没有政府和企业的直接参与，类似于个人理财，但能享受政府税收优惠政策。个人养老计划除了IRA模式之外，还有保险模式（仅占第三支柱的5%，规模较小）。每年在一定金额上限之下存储在IRA账户的金额，可以享受税延优惠政策。除了税延优惠之外，美国第三支柱IRA账户之所以能发展壮大，还有一个常被人忽视的重要原因，就是它具备灵活转账功能，IRA制度允许个人在一定条件下将第二支柱的养老金资产，如401(k)、403(b)、457(b)等计划，转入IRA账户，并享受税收减免政策。

为了更加清晰直观地看到IRA账户税延优惠的作用，举一个例子，假设将雇员年工资收入5000美元存入普通的理财账户和以缴费的方式存入传统IRA中。存在3个假设：假设1，理财账户的收益率和IRA的投资收益都是8％；假设2，十五年之后雇员就退休，并从IRA中提取已经积累的退休金；假设3，雇员退休前后所得税税率不变。

图表2：普通理财账户和传统IRA账户比较（假设汇率15%）

来源：中泰证券研究所

除了上述传统型IRA、美国现行的IRA形式还有罗斯IRA以及雇主发起式IRA。

1）传统IRA是个人退休收入的主要来源。传统IRA采取税收递延方式，个人可以将税前一定额度的收入存入账户，账户内的资金及其所带来的投资收益都可以延期纳税，只有当个人达到法律规定条件时，才可以从账户领取资金并按当时税率缴纳个人所得税（即EET模式）。

2）罗斯IRA采取的是个人税后收入缴费，但其账户资金及所产生的投资收益都免税（即TEE模式）。相对于传统IRA来说，罗斯IRA还有领取条件更为灵活、对缴费者的年龄没有限制、不规定开始领取的年龄等特点，这对于那些年轻的雇员非常具有吸引力。并且罗斯IRA和普通IRA的投资范围是一致的，但是应用范围要大得多，甚至是可以用于教育领域，因而人们普遍转向了罗斯IRA。

3）雇主发起式IRA内容较复杂，主要包括简单IRA、SEPIRA等形式。简单IRA是由雇主建立的退休计划，该退休计划允许合格雇员向计划缴纳一部分税前报酬，也就是说这部分收入的纳税被延迟到退休计划分配时执行。简单IRA允许雇主缴费进行税收扣除，雇员缴费不纳税，但分配时需要纳税，属于EET模式。而SEPIRA是为了个体户和个体雇主准备的，主要是小型独资企业和合伙公司采用的养老金计划，雇主必须缴纳全部养老费用，雇员拥有账户的控制权。

图表3：IRA账户种类

来源：IRS Publication 590-A，中泰证券研究所

中美养老体系“三支柱”的比较

中美比较之一：我国的养老金体系同样由三大支柱构成：即基本养老金制度、企业补充养老金制度和个人储蓄养老金制度。但中美“三支柱”的内核是存在差异的，其中，我国养老保险“第一支柱”具有“统账结合”的特色，即社会统筹与个人缴费帐户相结合，与美国“第一支柱”具有较大差异。

图表4：中国养老体系发展脉络

来源：全国社会保障基金理事会网站，中泰证券研究所

中美比较之二：从三支柱规模对比来看，中美差异较大。美国二三支柱是整个养老体系的中流砥柱，分别占比57.9%以及35.4%。我国则是第一支柱占据绝对主导地位，占比62%，这也反映了政府养老压力较大，而第三支柱占比几乎为0，个人养老金的正式出台会使目前局面逐渐得到改善。

图表5：中美三支柱比较

来源：ICI，人力资源与社会保障统计公报，中泰证券研究所，中国数据截至2020年底，美国数据截至2021年底

中美比较之三：从IRA账户初始资金每年上限来看，中美个人养老账户金额上限/人均可支配收入的比例较为接近。

IRA账户建立之初（1974年），参与者每年可以存入账户的资金上限为2000美元，美国个人养老账户金额上限/人均可支配收入占比为0.39。2002年IRA可缴费金额上限提高到3000美元，2008年起提高到5000美元，且在2012年提高到6000美元。

国内方面，据《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》表述，参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000元。中国个人养老账户金额上限/人均可支配收入占比为0.34。《意见》表示，人力资源社会保障部、财政部根据经济社会发展水平和多层次、多支柱养老保险体系发展情况等因素适时调整缴费上限。

图表6：IRA账户初始资金每年上限

来源：Wind，中泰证券研究所

对我国第三支柱养老金增长规模及

入市节奏测算

美国养老金第三支柱IRAs计划资产的主要投向是共同基金，共同基金占比 45%，并且以股票基金和偏股型基金为主，可见美国股市的长期利好发展吸引了大量的养老金资金流入。银行存款和保险占比相对较低，分别IRA投资资产的5%与4%。

图表7：美国IRA投向

来源：ICI，中泰证券研究所，数据截至2021年末

目前我国第三支柱正处于起步阶段，发展规模有巨大提升空间。我们测算养老金的思路主要有两大步骤，第一步是对总体养老金规模做出测算，运用的是线性拟合的方法，测算出2022-2042年的总体规模数。第二步是预测第三支柱的规模，参考美国第三支柱养老金市场发展的占比，预计到2042年第三支柱规模将达到9.7万亿元。

图表8：养老金总规模（亿元）

来源：Wind，中泰证券研究所