5月29日下午，由《国际金融报》社主办的“2018中国新上市公司高峰论坛暨颁奖典礼”在浦江之畔——上海举办。
华泰联合证券董事总经理劳志明应邀发表了主题演讲，就新上市公司并购的逻辑认知进行了精彩的论述，激发了与会嘉宾的深入思考，不时博得现场热烈的掌声。
▲ 华泰联合证券董事总经理劳志明
劳志明指出，对上市公司而言，资本市场是个手段，可以帮助企业做大做强。其中并购是实现外延式扩张的很重要的一个手段。新上市的公司，面对资本市场会有疑问。
第一个疑问，到底要不要选择外延式扩张？也就是并购是不是企业成长主要的手段？
在劳志明看来，其实对于企业而言，上市之后，资本平台对于外延式扩张的帮助是非常有效的。谈及并购对于企业的好处，劳志明认为有以下几点：
第一，并购是投资行为。投资获益的角度，一个是静态的价值发现，另外一个是动态的分享成长。说得直白一点，要么买的东西足够便宜，要么买的东西后续成长足够好。
另外一个好处是产业整合。跟财务性的投资不一样，并购是有产业整合的功能。通过整合能够产生协同效益。产业的协同有好几个维度。横向可以拓展规模，劳志明以滴滴跟快的的合并为例，滴滴完成合并后带来的是市场份额的增加，带来的是竞争格局的改变，竞争格局的改变带来的是行业优势。对于2家公司来说都是有好处的。
此外，并购还有一个证券化的过程，这部分给企业带来的商业利润，就是通常所谓的“证券化套利”，可以理解为是一二级市场的差。一旦并购，对于企业来讲，无论投资角度、产业角度还是证券化获利的角度，都是有利可图的。核心是企业怎么把这件事做好。
第二个疑问是，如果选择并购作为外延式扩张，未来的方向在哪里，目的是什么？是股价的逻辑还是基本面的逻辑？抑或是股权调整的逻辑？从并购实操来讲，整个交易机会在哪里？交易当中的风险、收益点在哪里？包括整个方案，一系列的实务问题，企业该怎么应对？
基于其浸淫资本市场十余年的经历，在劳志明看来，并购先要解决方向的问题，然后解决交易落地的问题，最后解决整合的问题。对企业而言，第一，要谨慎，要有敬畏之心，要有耐心。因为并购市场一直在，并购机会一直在，并购跟投资特别像，宁可错过，千万不能做错。
第二，企业对于并购的方向一定要深思熟虑。并购一定是战略导向型而不是机会导向型。如果为了支撑更高的股价，企业应该选择估值更高的行业来并购。如果按照基本面逻辑，企业应该选择最为熟悉的跟自身基本协同的相关行业并购。如果企业想提升股比，通常建议企业的股东做并购。然后并购资产的成长性得以体现再注入上市公司，调整股比和整个的控制结构。
真正的并购成功，并不是交易的成功，而是交易之后的整合成功。并购核心之一是后续的整合。
劳志明对最近的市场情况信手拈来，据他介绍，2017年至2018年这两年，市场数据有两个变化。第一个是并购的数量在下降。第二个是并购的整体的交易难度、交易周期都在发生改变。
身在一线做交易，劳志明感触颇深。2012年-2013年交易非常容易达成，可以说“干柴遇到烈火”。但是现在无比艰难。对此，劳志明分析，大致有以下几点原因：第一，整个市场去杠杆，无论一级市场还是二级市场资金面都吃紧。二级市场的资金面吃紧，带来股价下跌。此外，一级市场的资金也在减少，很多并购的融资变得艰难。第二，整个实体经济尚未完全复苏，带来的并购标的有限，优质公司资源越来越少。
除此之外，市场上也出现了部分负面信息，比如前几年积累的并购暴露出弊端，例如商誉的减值。这让市场明白，并购并不是提升股价的万能药。
谈及投行本身，劳志明觉得投行的一大职能是帮助企业做并购。其中一个很重要的功能是方案的设计。投行发挥作用，第一点在于协助企业制定并购的战略，第二点在于基于信息的优势，给企业找合适的交易机会，第三点在于给企业设计出比较务实可行的并购方案。好的方案是把客户的商业诉求合法合规地落地，并购需要考虑到基本面，考虑到商业逻辑，考虑到二级市场的股价，还要考虑到融资的难度，交易各方的思维习惯、价值观、双方的预期和诉求，以及考虑到监管的合规性。
好的并购方案，并不是单方利益最大化的方案，而是各方共赢和平衡的方案。所以好的方案并不是保证单方能赚大钱，而是在交易过程中，如何实现并购双方的共赢，从商业角度来看，这才是并购方案设计的核心。
还有一点，并购方案要解决监管的合规性，也就是说，这个方案既要能获得审批，同时又要能满足各方的交易诉求。一句话，一般并购方案能成立，一定是从监管到企业，从企业的各方投资人，甚至是员工、政府、债权人，对这个方案都能认可。
劳志明感触很深的一点就是对新上市公司而言，其最缺乏经验的往往是在并购里面交易的谈判。在如何能够实现自己商业利益的前提下，跟对方形成共赢，这并不容易。因为很多上市公司，面对并购的时候，其实心态都非常复杂，通常是既冲动又纠结。冲动是希望通过并购完善自己的产业链。纠结则是因为并购里面有很多条件的牵涉。
为此，劳志明建议，新上市公司在资本市场要先经过一到两年的实验期，首先要想好为什么要做并购。其次要知道什么交易是好交易，什么标的是好标的。有了判断，才能做好决策。
另一方面，新上市公司要知道如何能跟对方形成共赢和平衡。谈判本身并不是一个竞争的过程，谈判更多是妥协。是在一些条件上做出的有限的妥协。并购最核心的还是要算好大账和小账的关系。衡量一个并购是否成功，不是看微观的利益安排而是要看整体的大账。在并购中，涉及到的方面很多，要借助专业机构的力量才最终能把这个事情做好。
劳志明深有感触地表示，多数的并购最终都以失败告终。即便能谈成的并购，所达成的平衡也是脆弱的平衡。就是交易双方可以接受，但不会完全满意。可以说在并购整合里面，80%的整合都是不成功的。因为一般的并购，多多少少会涉及到跨行业的整合。而跨行业整合的难度非常大。
金句不断的劳志明笑称：并购不是万能的，但是没有并购的话是万万不能的。
最后，劳志明就后续整合的重要性分享了自己的心得。并购的整合，在并购交易的时刻就已经开始了。投行会习惯于在并购标的收购的过程中，把并购的一部分切给管理层，让管理层持股、交易同步进行。
过渡期间，劳志明建议企业跟并购的标的之间多做一些业务的合作。让双方文化提前得到融合。
在后续的整合中，需要注意两个原则，一个是激励原则，一个是约束原则。激励原则，可以让被并购企业的管理层有动力把企业经营得更好。约束原则，既让整个被并购方要服务于整体的战略，又要避免发生合规事件，影响整个上市公司后续资本市场的融资。
记者 许伟
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