2017年汇率与经济的“纠结”

2016年，美国进入了加息通道，美元强势回归。在强势美元的冲击下，人民币一路下行，如今已快“破7”。为了扭转人民币持续疲软的窘境，市场中呼吁央行加息的声音逐渐多了起来，加息虽然能够维持人民币的汇率稳定，并在一定程度上遏制资本流出的压力，但这也会给中国经济的回升造成新的压力。

央行目前面临货币政策两难决策——是为保汇率而收紧货币政策，还是保经济而采取相对宽松的货币政策？

中央今年着重强调了要保持稳健中性的货币政策，从政策角度来看央行加息的几率不会太高。同时，高层也表态，要适应货币供应方式的新变化，并调节好货币的闸门。由此看来，央行逐步收紧货币政策是大概率事件，即使不是全面收紧，也很有可能转为适度偏紧，流动性在2017年或将迎来拐点。

尽管央行尚未有加息举措，但今年以来货币市场资金价格走高，以同业之间资金借贷价格计算，约上升50到70个基点，央行可能通过“变相加息”来应对美国加息冲击。“变相加息”的目的，是要维持现有的中美债券利差空间。从目前央行推出14天逆回购举措，以及对资金投放采取锁短放长的方式分析，央行货币政策实际上已经转向偏紧了。

如果分析2015年12月29日、2016年11月23日人民币汇率两次大幅调整的原因，就会发现一个共同现象：即当时中美10年期国债收益率之差均收窄至0.49。当前，中美10年期国债收益率保持在0.6-0.7的安全区间，但央行仍需未雨绸缪，通过抬高货币市场利率或加息举措确保该利差保持在合理区间，避免利差收窄增加资本流出压力。

但加息或抬高货币市场利率是一把双刃剑。一方面加息对中国经济企稳反弹构成新压力；另一方面实体企业融资成本随之抬高，不利于整体宏观经济增长。更重要的是，这些举措会加重市场对流动性吃紧的担忧，可能引发债券市场新一轮下跌。

市场还呼吁央行通过相对宽松的货币政策，对冲人民币贬值与外汇占款收紧所衍生的流动性紧张。截至2016年10月底，外汇占款流失导致基础货币收缩2.21万亿，央行通过MLF等再贷款方式投放4.59万亿，公开市场操作也投放了1699亿元，国内基础货币较年初增加1.38万亿。

是稳汇率，还是稳经济，已成为央行货币政策需要权衡的选择。

央行若采取中性偏紧的货币政策，究竟会持续多久？毕竟，中国经济增长仍需相对宽松的货币环境。

此前央行曾尝试借助“利率走廊”，引导资金更好地投向实体经济。所谓利率走廊，即央行向银行保证提供不同期限不同利率成本的资金供给，让银行在减少利率风险的情况下，鼓励信贷资金积极投向实体经济。

但在实际操作中，由于“利率走廊”短期偏低中长期偏高，一些金融机构趁机开展套利活动，利用杠杆融资低息拆入大量短期资金，投向中长期高息债券等金融产品赚取利差。由此引发金融市场大量资金期限错配、杠杆程度过高、债券体外代持等风险，监管部门因此收紧资本市场流动性达到去杠杆目的，这也是今年债券市场调整的原因之一。

在这个时点，汇率和经济似乎成了一个矛盾体，在稳定住其中一个的情况下，另一个就要受到伤害，这对决策层对二者之前平衡点的把握有很高的要求。相信决策层更多的是想通过中长期货币工具对市场流动性的灵活性调整，封堵资金套利，让钱去到该去的地方，从而取得 “鱼和熊掌”兼得的效果，而我们当然也期待这个结果。