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云海金属（002182）：业绩爆发，“镁”不胜收
核心投资逻辑：
（1）镁合金目前市场规模约35万吨，汽车轻量化趋势带动下游需求，预计2020年市场规模超100万吨，年复合增长率近30%。公司镁合金全球市场份额30%以上，绝对龙头将最大化受益行业景气。
（2）产能释放 + 成本技术优势 + 镁价上涨预期，业绩释放或将大超预期。公司拥有镁完整产业链，当前镁合金产能17万吨，并积极向精深加工延伸，镁合金毛利率稳步提升，未来随着产能规模的进一步释放有望迎来量价齐升，镁价每上涨1000元，公司毛利增加约1亿，每股收益增厚0.25元。
（3）公司进入业绩爆发期，保守预计16-17年净利润1.52/2.50亿元，对应EPS为0.47/0.77元/股，给予17年PE30倍，12个月对应目标价23.1元。目前市值仅50亿左右，与行业地位极不匹配，未来成长空间巨大。
研究要点：
（1）行业态势
镁合金目前市场规模约35万吨，镁合金目前70%用于汽车上，汽车轻量化趋势带动下游需求，预计2020年市场规模超100万吨，年复合增长率近30%。随着汽车轻量化成为行业发展趋势，镁合金材料将是未来汽车及其他产业的首选，同时镁合金也是我国产业政策支持发展的重点领域，我国镁合金未来市场前景较为广阔。我国是镁资源最丰富的国家，镁资源总储量占全球的 85%，位列世界第一位。但镁合金的深加工技术，国内一直是技术瓶颈，并且目前北美每辆汽车使用镁合金4.5kg，欧洲PASSAT和Audi A4上每辆车使用镁合金达到14kg，而国产汽车每辆用量平均仅1.5kg，远远低于欧美国家的使用量，未来成长空间巨大。据有关预测，到2020年欧美日汽车用镁合金的市场需求是77万吨。我们预计全球年汽车产量2020年达到1.05亿辆（国内3600万辆），假设国内每辆车平均镁合金用量4.5kg，需求将达16.2万吨，西方发达国家每辆车平均镁合金用量12kg，需求将达84万吨，加上3C等其他行业需求保守估计15-20万吨，预计总市场规模超百万吨。
公司镁合金全球市场份额30%以上，绝对龙头将最大化受益行业景气。云海镁合金生产技术全球顶尖，公司15年镁合金销售达到9.6 万吨，16年预计达12万吨。目前公司原镁产能10万吨，镁合金产能17万吨，其中五台云海原镁和镁合金产能各5万吨、苏州云海镁合金4万吨、巢湖云海原镁和镁合金产能各5万吨，惠州云海镁合金3万吨。

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                                      镁合金市场规模估算

全球汽车用镁合金龙头镁瑞钉近期在国内建厂，对标北美市场，国内车用镁合金需求将打开空间。万丰奥威收购的镁瑞钉镁合金汽车零部件在北美的市场占有率达 65%以上，客户囊括保时捷、特斯拉、奥迪、奔驰、宝马、沃尔沃、路虎、本田、丰田、福特、通用、菲亚特、克莱斯勒等全球高端品牌。2016年5月镁瑞丁控股有限公司拟在新昌设立子公司，投资建设年产70万套仪表盘骨架和1000万套转向管柱项目，项目总投资3.41亿元，其中一期设备投资2.15亿元，一期项目建设期为1.5年，预计实现年销售收入约3.7亿元，年利润总额约5000万元。镁瑞丁业绩持续高增长，其15年镁合金业务盈利大超预期，营收超28亿，净利润达到2.18亿，同比增长90.8%，远超业绩承诺的1.3 亿。种种迹象标明镁合金在北美市场正超预期高增长，或将带动国内需求起量。
（2）公司短期业绩增点
公司产能释放叠加成本技术优势再叠加镁价上涨预期，业绩释放或将大超预期。公司拥有镁完整产业链，前期深耕细作，产能释放摊销成本，具备绝对成本、技术优势，加之受益铝、镁价格历史低位反弹。近年来镁铝价格持续回落，去年创下历史低位，但公司原镁冶炼仍有盈利。其中五台、巢湖工厂前期投入巨大，去年规模释放摊薄成本，二四季度先后开始盈利，预计16年二季度将盈利4000万左右，且内生增长带来的业绩持续增长可期。15年两个厂总冶炼规模3万多吨，16年将达到7万吨，17年预计将达10万吨。加之今年以来镁铝价格的反弹趋势，国内1#镁锭价格从年初12600元/吨的历史低位最高反弹至14000元/吨以上。我们预计云海金属镁吨成本在11000元以下甚至更低，在不考虑镁价上涨的情况下，五台、巢湖每季度将至少维持4000-4500万左右盈利。假设今年五台、巢湖产量7万吨，镁均价都为13500元，保守毛利约2500元/吨，16年将贡献利润1.75亿。17产量10万吨，镁均价都为13500元，保守毛利约2700元/吨，17年将贡献利润2.7亿。假设考虑镁价上涨预期，价格每上涨1000元，公司毛利将增加约1亿，每股收益增加约0.25元。


五台、巢湖盈利预测
2016产量7万吨
2017产量10万吨

镁均价（元/吨）
12500
13500
14500
12500
13500
14500

毛利润（万元）
10500
17500
24500
17000
27000
37000



盈利弹性测算


子公司
关联公司名称
所处部门
参控比例(%)
14年营收(元)
14年营业利润(元)
14年净利润(元)
15年营收(元)
15年营业利润(元)
15年净利润(元)

1
五台云海镁业
镁事业部
100
562,980,048
-2,558,853
-3,054,797
538,408,192
2,931,276
3,412,235

2
巢湖云海镁业
镁事业部
100
335,159,799
-37,462,015
-16,315,875
382,487,450
-22,108,391
-12,400,800

3
苏州云海镁业
镁事业部
100
503,589,079
48,549,561
41,827,479
428,079,058
23,043,606
19,829,794

4
南京云海金属贸易
贸易公司
100
277,477,774
26,385,021
26,450,867
239,145,550
18,013,769
19,288,672

5
南京云海精密制造
压铸部
100
146,146,795
32,509,527
27,364,833
141,185,109
22,368,692
18,910,933

6
运城云海铝业
铝事业部
100
475,720,535
-10,611,743
-10,670,022
383,595,685
-26,044,673
-22,099,114

7
南京云开合金
铝事业部
100
259,243,125
14,104,559
12,222,189
294,711,409
21,609,472
19,220,357

8
闻喜云海金属
镁事业部
100
0
-5,039,459
-5,039,459
0
-4,670,459
-4,670,459

9
惠州云海镁业
镁事业部
100
0
-1,127,987
-863,909
20,563,736
-2,571,728
-2,209,700

10
台州云泽铝业
铝事业部
80
87,157,402
-6,216,035
-6,066,681
1,204,993
-3,997,224
-3,998,429

11
瑞宝金属(香港)
贸易公司
100
212,466,341
21,480,749
21,085,111
242,453,931
-444,390
-444,390

12
包头云海金属
镁事业部
100
46,905,283
2,736,785
2,193,278
47,895,934
-3,292,504
-1,366,881

13
巢湖云海新材料
N/A
55
3,706,899
12,081
6,311
1,798,952
8,866
6,608

14
南京云丰金属回收
贸易公司
100
0
-312,399
-312,399
0
-311,510
-311,510

15
扬州瑞斯乐
铝事业部
100
6,182,182
-856,443
-834,458
77,806,584
44,893
-54,037

16
荆州云海精密制造
压铸部
100
0
-182,929
-138,338
455,762
-3,452,267
-2,609,000



子公司近2年营收、净利润情况

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镁锭价格走势
公司积极向镁铝合金下游深加工拓展，镁铝合金压铸件和挤压件等业务快速增长。公司镁合金压铸的主要产品是汽车方向盘骨架，目前南京精密饱和生产，荆州云海精密已经开始投产，利用荆州的地区优势，立足中部，辐射西南部汽车零部件市场。此外，2015年2月公司与宜安科技在安徽巢湖共同投资建设轻合金精密压铸件生产项目，投产之后合金用料将全部由云海金属提供。公司高层在调研中透露压铸件在未来五年内会呈倍数增长，挤压件方面Surface、华硕、惠普等客户需求同样看点颇多，我们预计压铸件业务的爆发将进一步提升公司总体毛利率。


重大投资在建项目
设计产能
建设进度

巢湖云海镁业
10万吨镁合金
一期5万吨产能产能逐步释放中，二期5万吨正在建设中，15年年报披露的建设进度为81.85%。

惠州云海镁业
3万吨镁合金、3000吨压铸件
15年年报披露的建设进度为30.31%。

巢湖高强镁合金及其变形加工产品产业化项目
3万吨高强镁合金、4000吨高强镁合金半连续铸锭、300吨高强镁合金锻件、2000吨高强镁合金挤压型材
小批量供货试样阶段，目前还未量产，其毛利率估值约20-30%

荆州压铸项目
3000吨镁合金精密铸件、铝合金精密铸件
15年年报披露的建设进度为32.31%，16年一季度投产，预期16年6月开始盈利



（3）公司其他潜在业绩增点
扬州瑞斯乐或成云海的业绩增长新一极。公司之前铝合金产品以铝棒为主，盈利能力不佳，2015年7月，公司增资扬州瑞斯乐复合金属材料有限公司，扩大高附加值的空调微通道扁管的生产规模。目前瑞斯乐产销量都在上升，15年营收7781万元，比14年618万营收相比同比增长11倍，汽车空调行业市场占有率约占10%，目前空调行业淘汰氟利昂的步伐在加快，公司产品的应用前景很好。
未来军品业务值得期待。在5月份的调研中高管表示目前军品资质仍在申请认证中，预计16年年底至17年初有望开始供货，尽管量比较小，但利润率非常高，预计毛利20万/吨。我们保守预计17年军品业务供货300-400吨，毛利将达6000-8000万。
 
盈利预测：
公司进入业绩爆发期，保守预计16-17年净利润1.52/2.50亿元（假设镁价维持稳定），按照最新股本3.23亿计算，对应EPS为0.47/0.77元/股。乐观预计16-17年净利润1.83/3.50亿元（假设镁价上涨+军品业务17年贡献业绩），对应EPS为0.57/1.08元/股。
给予17年保守预期EPS市盈率30倍，12个月对应目标价23.1元。给予乐观预期EPS市盈率30倍，12个月对应目标价30元。公司目前市值仅50亿左右，作为潜在高速增长行业的绝对龙头，市值成长空间巨大。梅小明及宣浦投资定增成本11.36元，锁定期3年，按5%年资金成本计算，保守13元附近可积极关注。