调味品：酱醋龙头稳健增长，复合调味料增长快空间大

2015-2018年餐饮业保持约10%的收入增长，带动调味品行业持续增长。2013年以来我国餐饮收入增速一直保持在10%左右，而调味品约60%的量用于餐饮渠道，餐饮业的持续发展推动了调味品行业的稳健增长。以调味品最大的子品类酱油为例，随人均消费量趋于饱和总产量增长放缓，但仍保持每年5%左右的增速。

2019年春节餐饮业表现亮眼，推动2019Q1调味品公司收入加速。2019年1-2月餐饮业收入同比增长9.7%，受益于餐饮渠道的强劲表现，2019Q1海天、美味鲜、千禾、恒顺（调味品主要由母公司经营）收入增速均比2018年加快。受益于经济发展外食比例的上升，调味品将持续受益。

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调味品行业结构升级推动均价提升。2018年海天酱油、海天酱、美味鲜酱油、千禾酱油、千禾醋、恒顺醋受益产品结构升级，均价实现上升。其中千禾高端的零添加产品占比上升大幅拉升了均价。海天蚝油及恒顺料酒作为放量单品，为抢占市场份额进行促销，导致均价下降。

调味品龙头多品类+全国化发展，成长空间广阔。2019Q1海天蚝油仍保持快速增长，酱油稳健，酱类增速回升；美味鲜蚝油、料酒爆发式增长，鸡精鸡粉和醋快速增长，酱和食用油的增速也快于酱油。从区域看，海天西部、中部、东部均保持较快增长，领先南部大本营；美味鲜中西部和北部增速在20%以上。海天味业和中炬高新作为调味品龙头，持续推进品类多元化和全国化布局。

复合调味料人均支出高速增长，对比美日提升空间大。受益于家庭烹饪使用复合调味料的趋势增加以及复合调味料规范化使其更适合餐饮服务供货商使用，我国复合调味料快速增长。根据Frost&Sullivan，2010-2015年中国复合调味料人均支出从26.5元增长至54.6元，CAGR为15.6%；预计2015-2020年人均支出将从54.6元增长至105.4元，CAGR为14.1%，复合调味料人均支出保持快速增长。

对比美日，2015年我国复合调味料人均支出仅8.8美元，远低于美国的83.3和日本的85.3美元。同时我国复合调味料占调味料行业总额比例为18.2%，也低于美国和日本的50.5%和49.8%。2010-2015年我国复合调味料市场规模从355亿元增至751亿元，CAGR为16.1%；预计2015-2020年仍保持14.7%的快速发展趋势，2020年复合调味料市场规模有望达到1488亿元，占调味料总市场规模的22.1%。

火锅底料市场高速增长，高端占比持续提升。火锅底料属于复合调味料中火锅调味料的一部分，受益于火锅行业的发展，2010-2015年火锅底料市场规模从59亿元增长至125亿元，CAGR为16.2%；预计2015-2020年火锅底料行业CAGR为15.3%，至2020年火锅底料市场规模将达到255亿元。同时中国消费者健康诉求增强，使高端的健康火锅底料更畅销。

牛油因其味道佳而曾广泛用于生产火锅调味料，现在以豆油及菜籽油等植物油制成的健康火锅调味料越来越受消费者青睐。中高端火锅底料（10元以上）占比从2010年的14.6%增长至2015年的22.6%，预计2020年将提升至29.6%。

中式复合调味料增长最快，川菜调料有望受益。川菜调料属于中式复合调味料，根据Frost&Sullivan，2010-2015年中式复合调味料市场规模从55亿元增至123亿元，CAGR为17.4%，为复合调味料中增长最快的细分品类。预计2015-2020年中式复合调味料市场规模将从123亿元增至268亿元，CAGR为16.9%，仍为增速最快的子品类且增速领先优势更明显。

根据美团点评研究院，2013-2016年川菜在国内的消费热度逐年增长。从按品类的餐饮营业额看，八大菜系中川菜占比7.7%最高，粤菜、本帮浙江菜占比仅4.4%和3.9%，其他菜系占比更低。

火锅底料及火锅料行业集中度提升空间大。根据Frost&Sullivan，我国火锅底料市场CR3为24.1%，CR5为30.9%，集中度偏低。其中前三大红九九、颐海、天味食品的市占率分别为9.2%、7.9%、7.0%，第四名及以后的市占率不到5%，呈现三强争霸的格局。