中小银行资产负债结构深度研究

投资建议

        基于基本面逻辑，我们确立两条选股逻辑：

        1、区域经济发达，经济基本面较好，不良经过长时间消化风险得到充分释放区域的银行。

        2、前期经济基础相对薄弱，近年来经济高速增长，融资需求旺盛，同时区域金融竞争格局相对较弱，金融脱媒进程较慢，资产负债定价能力相对较强，息差水平相对较高，ROE水平较高区域的银行。

       基于此两条逻辑我们看好城商行中的宁波银行、贵阳银行、杭州银行以及农商行中的常熟银行。

●  风险提示：

        1、经济增长超预期下滑；

        2、资产质量大幅恶化；

        3、政策与改革力度不达预期。

 

核心观点：

● 中小区域性银行分化，城商行指标优异具备高成长属性

        大型商业银行（81.4万亿）、股份制商业银行（42.8万亿）、农村金融机构（29.9万亿）和城市商业银行（28.2万亿），占银行业金融机构资产的份额分别为 36.0％、19.0％、13.2％和 12.5％。从增速上来看，城商行增速显著高于银行业平均增速和其他银行子板块，具备高成长属性。

        1、ROA：国有行>农商行>股份行/城商行；2016年国有行、农商行、股份行、城商行的资产利润率分别为1.07%、1.01%、0.88%、0.88%。

        2、不良最先出现双降的是农商行，2016Q4农商行不良贷款余额2349亿元，环比下降115亿元；不良率2.49%，环比大幅下降25bps，不过考虑到农商行大多数未上市，四季度可能存在大幅核销的可能性，资产质量是否出现实质性改善，不良双降的趋势能否延续还需进一步观察；城商行和国有大行则分别在2016Q4和2016Q2，不良率出现近几年来第一次下降，分别下降3bps至1.48%和1.69%，不良余额仍呈现上升态势（但升幅明显收窄）；股份行的不良余额和不良率均呈现上升态势。

        3、拨备覆盖率：城商行>农商行>股份行>国有行，2016年城商行、农商行、股份行、国有行的拨备覆盖率分别为219.9%、199.1%、170.4%、162.6%。

        4、资本充足率：国有行>农商行>城商行>股份行；2016年国有行、农商行、城商行、股份行的资本充足率分别为14.23%、13.48%、12.42%、11.62%。。

● 上市中小银行资产负债结构分化，部分面临约束

        中小银行资产规模增速和结构分化较大。截止2016年6月末，总资产规模增速最快分别为贵阳银行（+53.3%）、南京银行（+38.8%）、宁波银行（+26.8%）。2016Q3农商行资产投向中贷款占比基本在50%附近或以上，而城商行分化较大：北京银行资产结构最特殊（同业资产占比最高22.4%、投资类资产占比26.8%、贷款占比42.5%）；杭州银行（投资类资产占比43.7%、贷款占比36.7%）、江苏银行（投资类资产占比43.8%、贷款占比40.8%）资产结构类似；上海、南京、宁波、贵阳结构类似（投资类资产占比50%左右、贷款占比30%左右）；       2016Q3南京银行和上海银行应收款项类投资（非标资产）占比较高，占生息资产的比重分别为30.5%和20.1%；其他银行投资类资产中主要以债券为主。

        初略测算，纳入表外理财后，贵阳银行、南京银行和宁波银行广义信贷考核压力相对较大，不过考虑到2016年高基数带来的自然增长放缓及各家银行主动控制规模增速，2017年广义信贷考核可能压力并不大。

        若同业存单纳入同业负债考核，同业负债占比不能超过总负债的1/3，则16Q3中小区域性银行中上海、杭州、江苏银行压力较大。经测算，若考虑到同业存单纳入同业负债，上海、杭州、江苏银行同业负债占总负债的比重分别为41.9%、37.3%和34.4%。而大家直观感觉，压力会比较大的南京和宁波反而没有想象中那么大，经测算考虑纳入同业存单后两者同业负债占总负债的比重也仅为27.7%和30%。

● 上市城、农商行盈利驱动对比分析

        净利润：上市城商行基本面优于农商行。已经披露2016年业绩快报的上市中小银行中，2016年上市城商行业绩表现突出，归母净利润同比增速均超过10%，不良率总体呈现下降趋势，农商行基本面相对表现一般。其中，宁波银行各项主要指标表现最好，归母净利润同比增幅达19.35%，紧随其后的是贵阳银行14.15%、江苏银行11.73%和上海银行10.08%。从营收与净利润增长率差值来看，贵阳银行与常熟银行这一指标超过两位数，分别为17.23%和20.69%；上海银行、吴江银行、张家港行和无锡银行营收与净利润增长率差值为负，出现拨备反哺利润的情况。

        ROE&ROA：近年来城商行和农商行ROE和ROA一直维持下降趋势，截止2016Q3大部分城商行ROE仍维持在15%左右，而农商行ROE则下降至10%左右。截止2016Q3贵阳银行和宁波银行ROE在城、农商行中排名靠前（分别为20.86%和17.76%）、同时其ROA在城、农商行中排名靠前（分别为1.28%和1.09%）。

        净利差&净息差：贵阳银行和常熟银行的净息差和净利差在城/农商行中处于领先水平。近年来城、农商行净息差和净利差总体呈现下降趋势，2016年开始有所缓解。其中贵阳银行（2015：3.45%）和常熟银行（2016H：2.99%）净利差在城、农商行中排名靠前，同时贵阳银行（2015：3.62%）和常熟银行（2016H：3.17%）净息差在城、农商行中排名靠前。

        资产质量（不良余额&不良率）：上市城、农商行不良余额持续上升，城商行不良余额增长快于农商行；上市城、农商行不良率控制良好，大部分低于银行业1.75%的平均水平。上市城、农商行资产质量整体良好，截止2016Q3，南京银行（0.87%）<><北京银行（1.20%）不良率最低；江阴银行（2.42%）>张家港行（16H：2.00%）>杭州银行（16H：1.64%）最高。

        关注贷款率&逾期贷款率：2016年以来，上市城、农商行关注和逾期贷款率压力仍然不小，后续不良反弹压力仍存。关注贷款率：北京银行（2016H：1.17%）<><无锡银行（2016q3：1.85%）最低，吴江银行（16h：19.63%）>张家港行（16H：8.33%）>杭州银行（16H：5.06%）最高。逾期贷款率：宁波银行（2016H：1.07%）<><无锡银行（2016h：1.65%）最低，贵阳银行（16h：7.83%）>吴江银行（16H：4.07%）>杭州银行（16H：3.60%）最高。

        拨备覆盖率：2011-2015年上市中小银行拨备覆盖率多呈下降趋势，2016年开始出现环比改善迹象；拨备覆盖率绝对指标来看，南京银行和宁波银行拨备覆盖率都呈现上升趋势，截止2016Q3分别达到了459.75%和368.75%，处于上市银行业前两位；次新股中上海银行（2016Q1：248.6%）、常熟银行（236.5%）、贵阳银行（236.1%）拨备覆盖率相对较高；2011-2016年上市城商行和农商行拨贷比多呈上升趋势。

        成本收入比：城商行多呈下降态势，农商行多呈上升态势。2016Q3相对于2015年，城商行的成本收入比均有不同程度的下降，其中江苏银行、杭州银行、南京银行下降幅度较大，分别为3.08、2.84和2.65个百分点；而农商行中除无锡银行下降1.09个百分点以外，其他四家农商行成本收入比均有不同程度上升。绝对值来看，农商行成本收入比普遍在30%以上，城商行普遍在30%以下（宁波除外），其中成本收入比最高的分别为张家港行（2016H：37.43%）>常熟银行（34.40%）>江阴银行（33.37%），最低的分别为上海银行（21.09%）<><>

        资本充足率：上市城商行相对高于农商行。考虑到除北京、南京、宁波银行以外其他城商行和农商行均为近期完成IPO，次新股短期内核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率应该无压力。而2016Q3核心一级资本充足率：宁波银行（8.74%）>南京银行（8.51%）>北京银行（8.46%）；而由于南京银行发行100亿元优先股，一级资本充足率和资本充足率得到一定提升，高于北京银行（分别为9.71%和12.55%）和宁波银行（分别为9.67%和12.51%）。

一

关注城、农商行分化带来的α机会

        以往由于A股上市银行基本都是全国布局的国有大行和股份行，资产投向和区域分布的特征差别不是特别明显，投资者更加关注整个板块的β行情。而近期随着4家城商行和5家农商行登陆A股，上市的城、农商行的个数达到12家，后续还有进一步增加的可能性，而由于中小区域性银行的跨省异域扩张没放开，未来区域经济的增长、融资需求、不良贷款的暴露程度或将直接决定银行个体差异，预计后续板块的分化会加剧，或将出现α机会。

        1、城商行增速显著高于银行业平均增速，具备高成长属性

        根据银监会披露的数据，截止2015年末全国银行业金融机构中包括5家大型商业银行、12家股份制商业银行、133家城市商业银行、859家农村商业银行等。截止2016年末，资产规模的排序依次为：大型商业银行（81.4万亿）、股份制商业银行（42.8万亿）、农村金融机构（29.9万亿）和城市商业银行（28.2万亿），占银行业金融机构资产的份额分别为 36.0％、19.0％、13.2％和 12.5％。从增速上来看，城商行增速显著高于其他子板块。

2、城商行和农商行板块关键指标对比

        ● ROA：国有行>农商行>股份行/城商行

        截止2016年，国有行、农商行、股份行、城商行的资产利润率（ROA）分别为1.07%、1.01%、0.88%、0.88%。

        ● 子行业不良余额及不良率

        从不良余额和不良率的指标来看，不良最先出现双降的是农商行，2016Q4农商行不良贷款余额2349亿元，环比下降115亿元；不良率2.49%，环比大幅下降25bps，不过考虑到农商行大多数未上市，四季度可能存在大幅核销的可能性，资产质量是否出现实质性改善，不良双降的趋势能否延续还需进一步观察。城商行和国有大行则分别在2016Q4和2016Q2，不良率出现近几年来第一次下降，分别下降3bps至1.48%和1.69%，不良余额仍呈现上升态势（但升幅明显收窄）。股份行的不良余额和不良率均呈现上升态势。

        ● 拨备覆盖率：城商行>农商行>股份行>国有行

        截止2016年，城商行、农商行、股份行、国有行的拨备覆盖率分别为219.9%、199.1%、170.4%、162.6%。

        ● 资本充足率：国有行>农商行>城商行>股份行

        截止2016年，国有行、农商行、城商行、股份行的资本充足率分别为14.23%、13.48%、12.42%、11.62%。

二

上市中小区域性银行资产负债结构分化，部分面临约束

1、上市中小区域性银行资产负债结构分化，部分面临约束

        ● 规模增速：

        截止2016年6月末，总资产规模增速最快分别为贵阳银行（+53.3%）、南京银行（+38.8%）、宁波银行（+26.8%）。

        ● 资产结构：

        2016Q3农商行资产投向中贷款占比基本在50%附近或以上，而城商行分化较大：北京银行资产结构最特殊（同业资产占比最高22.4%、投资类资产占比26.8%、贷款占比42.5%）；杭州银行（投资类资产占比43.7%、贷款占比36.7%）、江苏银行（投资类资产占比43.8%、贷款占比40.8%）资产结构类似；上海、南京、宁波、贵阳结构类似（投资类资产占比50%左右、贷款占比30%左右）；

        2016Q3南京银行和上海银行应收款项类投资（非标资产）占比较高，占生息资产的比重分别为30.5%和20.1%；其他银行投资类资产中主要以债券为主。

2、广义信贷考核部分城商行有压力，但考虑到高基数、主动控制规模等因素，2017年压力或可控

        初略测算，纳入表外理财后，贵阳银行、南京银行和宁波银行广义信贷考核压力相对较大，不过考虑到2016年高基数带来的自然增长放缓及各家银行主动控制规模增速，2017年广义信贷考核可能压力并不大。

3、若同业存单纳入同业负债考核，部分银行存在约束

        截止2016年末，银行业同业存单存量规模达到6.31万亿，其中股份行和城商行是绝对的发行主体。截止2016年末，股份行、城商行、农商行未到期同业存单规模分别为2.94万亿、2.60万亿、0.67万亿，占比分别为46.5%、41.2%、10.7%。

        上市银行中，2016年末国有行和农商行同业存单未到期存量规模相对较小，而股份行和农商行规模相对较大。其中股份制中兴业银行、浦发银行、光大银行同业存单规模最大，分别为5524亿元、5164亿元和3539亿元；城商行中上海银行、北京银行、杭州银行存单规模最大，分别为2,185、1,919和1,488亿元。

        在MPA考核中，同业负债方面，包括：同业和其它金融机构存放款项、拆入资金和卖出回购金融资产款三项。MPA考核中对N-SIFIs、R-SIFIs、CFIs同业负债占总负债不超过25%（28%、30%），可得25分；不超过33%，可得15-25分；超过33%，得0分。

        若同业存单纳入同业负债考核，同业负债占比不能超过总负债的1/3，则16Q3中小区域性银行中上海、杭州、江苏银行压力较大。经测算，若考虑到同业存单纳入同业负债，上海、杭州、江苏银行同业负债占总负债的比重分别为41.9%、37.3%和34.4%。而大家直观感觉，压力会比较大的南京和宁波反而没有想象中那么大，经测算考虑纳入同业存单后两者同业负债占总负债的比重也仅为27.7%和30%。

三

上市城、农商行盈利驱动对比分析

1、上市城商行基本面优于农商行

        已经披露2016年业绩快报的上市中小区域性银行中，2016年上市城商行业绩表现突出，归母净利润同比增速均超过10%，不良率总体呈现下降趋势，农商行基本面相对表现一般。其中，宁波银行各项主要指标表现最好，归母净利润同比增幅达19.35%，紧随其后的是贵阳银行14.15%、江苏银行11.73%和上海银行10.08%。从营收与净利润增长率差值来看，贵阳银行与常熟银行这一指标超过两位数，分别为17.23%和20.69%；上海银行、吴江银行、张家港行和无锡银行营收与净利润增长率差值为负，出现拨备反哺利润的情况。

        从业绩中还可以看出不少银行出现了不良拐点，已披露业绩快报的9家城、农商行中有5家不良率呈现下降（其中吴江银行不良率同比下降0.16个百分点，降幅最大），2家银行不良率持平，仅2家不良率上升（无锡银行/江阴银行不良率分别上升0.22/0.24个百分点）。

2、贵阳银行和宁波银行ROE和ROA领先同业

        近年来城商行和农商行ROE和ROA一直维持下降趋势，截止2016Q3大部分城商行ROE仍维持在15%左右，而农商行ROE则下降至10%左右。截止2016Q3贵阳银行和宁波银行ROE在城、农商行中排名靠前（分别为20.86%和17.76%）、同时其ROA在城、农商行中排名靠前（分别为1.28%和1.09%）。

3、贵阳银行和常熟银行的净息差和净利差在城/农商行中处于领先水平

        近年来城、农商行净息差和净利差总体呈现下降趋势，2016年开始有所缓解。其中贵阳银行（2015：3.45%）和常熟银行（2016H：2.99%）净利差在城、农商行中排名靠前，同时贵阳银行（2015：3.62%）和常熟银行（2016H：3.17%）净息差在城、农商行中排名靠前。常熟银行净利差和净息差高于同行业上市银行主要是因为：

        （1）客户基础以长三角地区中小微企业和个人经营性贷款为主，生息资产收益率相对较高；

        （2）吸收存款占比明显高于其他上市银行，付息负债成本较低。贵阳银行是由于贵州省经济发展相对落后，金融脱媒速度相对较慢，负债成本较低，同时在经营所在区域对客户议价能力强。

4、上市城、农商行资产质量较好但仍存压力，拨备计提较为充分

        上市城、农商行不良余额持续上升，城商行不良余额增长快于农商行；上市城、农商行不良率控制良好，大部分低于银行业1.75%的平均水平。上市城、农商行资产质量整体良好，截止2016Q3，南京银行（0.87%）<><北京银行（1.20%）不良率最低；江阴银行（2.42%）>张家港行（16H：2.00%）>杭州银行（16H：1.64%）最高。

        2016年以来，上市城、农商行关注和逾期贷款率压力仍然不小，后续不良反弹压力仍存。

        关注贷款率：北京银行（2016H：1.17%）<><无锡银行（2016q3：1.85%）最低，吴江银行（16h：19.63%）>张家港行（16H：8.33%）>杭州银行（16H：5.06%）最高。

        逾期贷款率：宁波银行（2016H：1.07%）<><无锡银行（2016h：1.65%）最低，贵阳银行（16h：7.83%）>吴江银行（16H：4.07%）>杭州银行（16H：3.60%）最高。

拨备变化趋势值得关注：

        2011-2015年上市中小银行拨备覆盖率多呈下降趋势，2016年开始出现环比改善迹象；

        拨备覆盖率绝对指标来看，南京银行和宁波银行拨备覆盖率都呈现上升趋势，截止2016Q3分别达到了459.75%和368.75%，处于上市银行业前两位；

        次新股中上海银行（2016Q1：248.6%）、常熟银行（236.5%）、贵阳银行（236.1%）拨备覆盖率相对较高；

        2011-2016年上市城商行和农商行拨贷比多呈上升趋势。

5、成本收入比：城商行多呈下降态势，农商行多呈上升态势

        2013年以来城商行多呈下降态势，2014年以来农商行多呈上升态势：

        2016Q3相对于2015年，城商行的成本收入比均有不同程度的下降，其中江苏银行、杭州银行、南京银行下降幅度较大，分别为3.08、2.84和2.65个百分点；而农商行中除无锡银行下降1.09个百分点以外，其他四家农商行成本收入比均有不同程度上升。

        绝对值来看，农商行成本收入比普遍在30%以上，城商行普遍在30%以下（宁波除外），其中成本收入比最高的分别为张家港行（2016H：37.43%）>常熟银行（34.40%）>江阴银行（33.37%），最低的分别为上海银行（21.09%）<><>

        金融市场业务和对公业务优势明显的银行成本收入比相对较低（eg上海银行、南京银行），零售和小微业务优势明显的银行成本收入比相对较高（eg宁波银行、常熟银行）。

6、资本充足率：上市城商行相对高于农商行

        资本充足率方面，上市城商行相对高于农商行。考虑到除北京、南京、宁波银行以外其他城商行和农商行均为近期完成IPO，次新股短期内核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率应该无压力。2016Q3，核心一级资本充足率：宁波银行（8.74%）>南京银行（8.51%）>北京银行（8.46%）；而由于南京银行发行100亿元优先股，一级资本充足率和资本充足率得到一定提升，高于北京银行（分别为9.71%和12.55%）和宁波银行（分别为9.67%和12.51%）。

四

投资建议及盈利预测

        深耕本土市场的中小区域性城/农商行，相当于银行板块的中小市值成长股。他们定位于服务中小企业客户，对本地客户更加了解，业务基础相对较好，相对于全国性银行来比较，具备以下特点：

        1、地方城/农商行大股东一般为地方国资委或者地方国企，这有助于银行在所在区域优先获得资质较好的资源， 通过PPP、地方债等深度参与地方建设，以优质的项目支撑发展。

        2、地方城/农商行受跨区经营限制，城/农商行深耕本土市场，对本土企业更加了解，有助于风控，同时网点的布局较其他竞争者更具优势。

        3、专注于服务本土中小企业，渠道下沉更低，客户贷款规模更小，小微更加符合大数法则，同时凭借本土优势，对小微范围内的地方规模企业有较强的竞争力。

        4、发达地区的城商行，面临的竞争更加激烈，但地方经济更具活力，市场容量足够大，同时区域资产质量好转拨备压力缓解；相对闭塞的非传统发达地区，竞争压力小，负债成本低，资产定价能力强，金融脱媒明显偏慢有助于维持较高息差水平。

        基于基本面逻辑，我们确立两条选股逻辑：

        1、区域经济发达，经济基本面较好，不良经过长时间消化风险得到充分释放区域的银行。

        2、前期经济基础相对薄弱，近年来经济高速增长，有望享受区域经济弯道超车带来的融资红利，同时区域金融竞争格局相对较弱，金融脱媒进程较慢，资产负债定价能力相对较强，息差水平相对较高，ROE水平较高。

        基于此两条逻辑我们看好城商行中的宁波银行、贵阳银行、杭州银行以及农商行中的常熟银行。

        宁波银行：

        1、资产质量优异，不良延续4年维持0.9%的低位，仅高于南京银行的0.87%，不良生成放缓（Q3单季年化不良生成率0.5%）、拨备计提充分（16Q3拨备覆盖率369%，仅低于南京银行的460%）。

        2、随着降息重定价、营改增影响的减弱，息差下降幅度明显收窄，净息差为2.00%，环比下降5bps（VS2016Q1：-18bps，2016Q2：-15bps）

        3、宁波银行MPA广义信贷考核原口径压力不大（+26.7%），即便纳入表外理财后的新口径仍达标（+31%<>

        4、高管持股激励到位，管理层稳定保障战略持续性和执行力。

        5、浙江和江苏等长三角地区资产质量出现趋势性好转，公司享受区域红利。

        贵阳银行：

        1、财政部入库PPP项目中贵州省1725项，投资额达到1.487万亿元，排名全国各省第一。

        2、2015年息差（3.62%）远高于同业，定价能力显著强于可比城商行和上市银行（原16家息差均低于3%）。

        3、手续费收入超高速增长，2016年上半年公司实现手续费及佣金净收入4.71亿元，同比增长105.71%。

        4、不良贷款率1.48%，与2015年末持平。关注贷款率为3.61%，较15年末下降1.02个百分点。

        杭州银行：

        1、公司不良暴露、消化充分，后续压力小，有望迎来改善周期。2016H不良率1.64%，其中，个人经营性贷款不良率：10.87%、小微企业贷款不良率：2.95%，存量不良暴露、消化充分。

        2、息差有望随微贷业务开展有望降幅收窄甚至提升。15-16年以来由于小微风险暴露，公司压缩高收益的小微增加按揭的投放导致息差下降较快。

        常熟银行：

        1、位于经济活跃的全国前五的百强县，县域经济和民营经济发达；定位于专注服务小微企业，小微贷款余额占企业贷款的比重为88%，同时认可其小微经营模式和风控能力。

        2、存款规模879亿元，贷款规模623 亿元，存贷款在常熟市的市场份额位居第一。

        3、公司2015年息差（3.04%）高于同区域的其他地方城商行和农商行，定价能力强。

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