并购重组正在遇冷，新玩法开始催生。
8月31日，*ST江泉（600212.SH）收到上交所发出的第二份重组问询函，重组标的 (瑞福锂业)的股权变化和估值变化再度被监管层问询。虽然停牌时间将近4个月，但公司股票复牌依然没有时间表。9月1日，证监会并购重组委召开2016年第64次并购重组委工作会议，国发股份（600538.SH）发行股份购买资产暨关联交易事项未获得通过。根据重组预案，国发股份拟以发行股份方式，作价6.5亿元收购河南德宝100%股权。
上述情况正是近期并购重组市场变化的一个缩影。在监管趋严及大盘低迷的情况下，2015年井喷的并购重组市场，今年6月以来骤然转寒。部分公司终止了重组预案，也有部分公司祭出各类新玩法，悄然间，并购重组市场走向2.0时代。
申请数量锐减
随着《上市公司重大资产重组管理办法》的发酵，自8月以来，并购重组申请数量锐减。据不完全统计，终止/中止撤回的重组方案已达30余家之多。而在今年前5个月，单月终止资产重组的公司最多不超过20家。
时移境迁。曾几何时，被喻为“中国上市公司并购重组大年”的2015年曾见证A股市场逼近2万亿的重组规模，年内停牌的上市公司日均超过200家，其中大部分是筹划重大事项。2015年全年证监会共召开了113次并购重组委会议，共审核339单重组，其中194单无条件通过，占比57.23%；123单有条件通过，占比36.28%；22单未通过，占比6.49%。
进入2016年，惯性还在延续。Wind数据统计，截至6月30日，上半年累计实施定增346次（含三年期），募集资金总额7376亿元，同比增长35%，实施次数相较2015年上半年小幅上升，呈现单体规模扩大的趋势。
6月，证监会重组新规的公布无疑给火热的重组并购市场降温。尽管监管严而不止，但7月、8月的定增情况出现大幅下滑。数据显示，7月新增定增预案84起、预计融资规模2141亿元。8月新增定增预案仅有44起，预计融资规模1113亿元。8月份，并购重组委审核的上市公司并购重组申请数量为17家，终止/中止撤回的重组方案更是达30余家之多。
国泰君安研究员孙金钜在8月21日的双周报中指出，本期新增增发预案数40例，持续下降，资金713亿，大幅下降；公告发行成功36例，募资合计558亿，金额有所回落，金雷风电等出现破发。本期并购51例，继续下降，并购金额369亿，大幅下降，并购主要集中于传媒、计算机等行业。
监管趋严
6月证监会重组新规取消重组上市配套融资，提高重组门槛，全面收紧“炒壳”。在一道道“紧箍咒”下，不少上市公司并购重组方案“流产”。7月下旬，新一届并购重组委上台短短一周内，已经否决掉了电光科技、宁波华翔、新文化、*ST商城4家上市公司的并购重组方案。
其中，*ST商城的审核意见为：“申请材料显示上市公司权益存在被控股股东或实际控制人严重损害且尚未解除情形，且标的公司的持续盈利能力具有重大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条相关规定。”新文化的审核意见为：“申请材料关于标的公司经营模式及盈利预测的披露不充分，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条的相关规定。”
此次并购重组趋严的另一重要看点，则是中介机构需要担责。今年5月，根据从日常监管和专项检查中发现的涉嫌执业违法线索，证监会首次执法中介机构，大华会计师事务所、北京兴华会计师事务所、瑞华会计师事务所、银信资产评估有限公司、辽宁元正资产评估有限公司、中和资产评估有限公司等6家颇具规模的审计、评估中介机构遭立案稽查。6月17日，证监会通报对欣泰电气及中介机构违法违规案件的查处情况，对欣泰电气的保荐机构兴业证券、审计机构兴华会计师事务所、法律服务机构北京东易律师事务所均进行了立案调查。6月23日，证监会对西南证券立案调查，调查期间超过数十家公司的IPO、再融资、并购重组项目受到影响。
不仅如此，在今年6月29日举办的第四期保代培训会上，监管层明确表示未来并购重组审核将减少中间地带，重组委审核结果将变为仅“无条件通过”和“未获通过”两个结果。这进一步释放并购重组业务审核趋严的信号，在这样的背景下，投行业此前冲刺“有条件通过”的尝试心理被迫收敛，对于项目上会的态度亦愈发谨慎。
在并购重组监管全面趋严的背景下，7月以来IPO却在悄然提速。公告显示，7月8日，证监会放行13家企业，合计募集资金91亿元，今年首次单一批次发放IPO批文数量提升至10家以上。7月22日证监会公布当月第二批IPO获准名单，共计14家企业拿到批文，预计募资规模120亿元，数量从此前的每批七八家提升近一倍。至此，7月份新股发行数量及融资规模均创下年内月度新高。此后，8月5日与19日，证监会再分别核准13家企业的首发申请。如此速度，今年6月重回历史高位的IPO堰塞湖有望趋于缓解，部分企业重新加入排队。
华泰联合证券投行部董事总经理劳志明分析认为，近期A股并购交易明显在减少，原因包括：监管趋严；原有交易平衡被打破，买卖双方都在观望；投行合规压力大，不再接手差的项目；股价对并购反应更为理性，驱动在降温；IPO悄然提速，一些企业又去排队；好资产一级市场价格不低，融资渠道通畅。
新启2.0时代
监管层重拳之下，有部分公司主动终止重组方案，也有另一部分上市公司积极调整重组方案，其中，改道现金收购成为一大通用新玩法。目前，根据《上市公司重大资产重组管理办法》，100%现金支付的并购无需证监会审核。
据初步统计，今年以来共有10多家公司采用现金收购方式，放弃了原有的增发购买资产的计划。面对全现金收购方案带来的资金压力，上市公司则通过以不同渠道提高杠杆、交易对价分期支付等方法进行缓解。
中青宝9月1日晚间公告，公司拟支付5亿元现金收购控股股东宝德控股旗下宝腾互联100%股权。同时，公司终止筹划重大事项，重大资产重组的标的为深圳市速必拓网络科技有限公司100%股权以及宝腾互联100%股权。
然而，现金收购可以绕开证监会审核，并不等同于上市公司可以完全规避监管，随心所欲地进行高估值、高业绩承诺，交易所对此类交易加大了问询力度。例如，6月23日，华塑控股面对深交所就标的资产属性变更、战略协同与持续盈利能力、筹资问题等内容的问询，主动终止对北京和创未来的现金收购。7月29日，上交所对中安消现金收购启创卓越、华和万润以及中科智能重组草案下发问询函，对债务风险、标的资产交易作价等问题进行了关注。
除了全现金收购之外，可交换债券（Exchangeable Bond，EB）也悄然流行起来。这是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能按照债券发行时约定的条件用持有的债券换取发债人抵押的上市公司股权。
一位市场人士指出，EB是一种较低成本的融资工具，也可以锁定发行人减持的价格。更重要的是，EB多样化的条款可以看做对赌的平衡机制，成为并购方案的一种补充支付手段。
此外，定增市场的产品结构以及投资策略也或将悄然生变。国泰君安中小市值分析师孙金钜表示，伴随监管的趋严，三年期定价定对象的定增折价率开始大幅下滑；在上半年高折价率存量项目的集中实施后，未来三年期定增会逐步走向鸡肋，仅有产业资本和保险资金等长期资金更愿意参与。更加市场化的一年期定增将成为定增市场的主流趋势。
除此以外，针对并购重组市场上“高业绩承诺”这一老大难问题，7月14日证监会下发《关于严格重组上市监管工作的通知》，其中要求加强业绩承诺的监管，要求地方证监局持续关注购买资产预测利润完成情况，督促重组方履行业绩补偿承诺，发现问题的及时启动现场检查。监管层层收紧的新形势下，业绩对赌条款也开始出现创新玩法。例如，在万方发展对信通网易和执象网络的收购中，信通网易和执象网络在业绩承诺补偿条款中分别采用了股权质押以及分期支付的承诺补偿方式。而在神开股份对杭州丰禾石油科技有限公司的收购中，采用了全新的“概率加权平均法”对或有对价的公允价值进行估计。
在上海一位资深投行人士看来，监管倒逼市场创新，合规则是底线，并购重组将进入一个配置更加高效、支付工具更加多样化的2.0时代。
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