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北新建材值得投资吗?丨周记065


首先是很长的坡,石膏板这种看起来很普通的建材,能够被继续应用多长时间?是不是会被其他的建筑材料所替代?


其实石膏板虽然号称新型材料,但其应用一点都不晚,反之,其实它已经用在建筑领域很长时间了:我国于上世纪70年代开始生产石膏板,而欧美国家则在更早之前就开始使用石膏板这种建筑材料了,所以石膏板作为建筑材料已经被应用了很长时间。


被应用了很长时间,不代表以后仍然会被继续用下去,那未来石膏板会被取代吗?从短期看是不会的,因为石膏板具有能耗低、效率高、质量轻等优点,与其他传统建筑材料相比有相当强大的优势,所以石膏板在短时间内被取代的几率很低。


当然,在现代科技发展如此迅速、新型建筑材料层出不穷,出现比石膏板更好的建筑材料只是时间问题而已。所以北新无法成为长期投资品种,需动态跟踪新型建筑材料的研究进展。


再者是很厚的雪,行业未来还有大的发展空间吗?生意模式能够保证足够的利润空间吗?


石膏板行业未来发展有三个大的看点 :


1、用途推广

现阶段石膏板主要用途为石膏板主要应用于吊顶和隔墙工程中,其中吊顶大约占整个石膏板销量的 70%,只有不到 30%用于隔墙。相反,在发达国家约有 80%的石膏板主要用于轻质墙体,仅有20%的石膏板应用于吊顶。


经过查阅论文发现,石膏板作为隔墙材料有隔音好、耐火性强、保温性强等优点,大大优于传统的砖石结构,而之所以没有成为主流,是由于推广力度不足和传统观念所致,但在《国务院办公厅关于进一步推进墙体材料革新和推广节能建筑的通知》下发之后,该情况已大有改观,新型墙体材料占墙体材料的比例已经从44%增长到64%,未来仍有发展空间;


2、渗透率提升

说到石膏板,许多人第一反应就是住宅装饰,并会对房地产增速下滑对石膏板行业的影响表示担忧,但我国的石膏板在住宅家居装修上仅占30%,而公用建筑装修(主要为写字楼)占70%。而数据显示:2016 年,我国房屋竣工面积 10.6 亿平米,其中住宅竣工面积达7.7 亿平米,占比达 73%,办公楼竣工面积为 0.36 亿平米,占比为 3%,二者差距非常悬殊。


所以石膏板在住宅领域的应用仍有非常大的空间,随着消费者对石膏板接受程度的不断提高,石膏板在住宅领域的渗透率将持续提升。同时这个数据其实也破除了我们的一个疑点:如果房地产增速下滑的话,石膏板这种建材是不是会随之出现很大的下滑?


从数据来看,住宅仅占三成,虽然不能说完全没有影响,但影响也没有我们想象中那么大。


3、装配式建筑

装配式建筑是指用工厂生产的预制构件在现场装配而成的建筑,我国装配式建筑领域依然是蓝海市场。整体来看,我国装配式建筑仍处于起步阶段,其占新建建筑的比例仅 5%左右,而装配式住宅的占比则更低,相较发达国家 70%以上占比水平,发展空间巨大。


那发展空间巨大关石膏板什么事呢?《国务院办公厅关于大力发展装配式建筑的指导意见》明确要求要提高新型墙体材料在装配式建筑中的占比,而石膏板就是新型墙体材料中的一员。


当然,现在装配式建筑仅仅是起步而已,最后哪种新型墙体材料能脱颖而出我们还不得而知,只能说有可能会对石膏板产生积极的推动作用,至于具体进展如何,仍然需要观察。


综上,未来石膏板还有比较大的推广空间,我国的石膏板用量与欧美日等发达国家相比仍有很大一段距离,相信随着以上三点的推广,石膏板的需求量能够得到很大的提升。


而对于利润空间我们用波特五力进行分析:


内部竞争格局:石膏板现在呈现出“一超多强”的竞争格局,北新建材市场份额遥遥领先。


目前,我国石膏板行业市场竞争格局大致分为三类,第一类是生产高档产品,生产装备、技术研发、 产品质量都具有国际水平的大型公司;第二类是生产中档产品的中型企业;第三类是生产低档产品的小企业。


北新建材的石膏板生产线遍布全国,成功覆盖第一类和第二类市场,现有石膏板产能规模居全球第一。而由于环保趋严、成本上升等因素,规模较小的石膏板企业很难生存的下来。


上游议价能力:生产1平米石膏板需要护面纸0.4公斤,石膏7-8公斤,煤0.7公斤。成本结构:护面纸30%多,石膏15%,燃料20%多,其余为人工及折旧等。


所以护面纸、石膏和燃料三者构成了成本的绝大部分,其中煤与护面纸主要受大宗商品煤与纸的影响,随市场价格波动而波动,除规模较大的公司有议价权外,其他公司只能被动接受涨价。而石膏现基本用的是工业副产石膏,即工业生产过程中产生的废弃料做成的石膏,一般来说均与工厂签有长约,可对石膏价格进行商议。


下游议价能力:石膏板的下游为房地产公司、装饰公司,由于石膏板占总成本的比例很小,所以下游对石膏板的价格不是很敏感,规模大的厂商议价权较强,可以把成本往下游进行转嫁。


潜在进入者:2013 年发改委发布第 21 号令修改《产业结构调整指导目录(2011 年本)》,将产能 1000 万 m2/年以下石膏板生产线认定为淘汰类,产能 3000 万 m2/年以下石膏板生产线认定为限制类。


对限制类新建项目,《国务院关于发布实施<促进产业结构调整暂行规定>的决定》(国发[2005]40 号)规定禁止投资,各级相关部门不予审批、核准、备案或办理相关手续。


所以除非一上来就大手笔上线大产能石膏板生产线,否则是无法进入该行业的,这提高了进入的门槛。且由于石膏板行业已出现了北新这样占据大半市场份额的龙头,新进企业也需要考虑自己能否在这样格局下生存下来。在这样高门槛高竞争的情况下,可以确定极少有竞争者愿意进入这样看着没什么利润空间的行业。


替代品:这是石膏板行业面对的一个有可能出现的最大风险,虽然现在还没出现能够取代石膏板的新型建筑材料,但这种材料迟早会出现,只是早晚而已,对此我们要提高警惕。


综上,石膏板行业已进入一家独大的局面,中小企业要在该行业生存下去已经越来越难:在环保政策越来越严格、供给侧改革政策推进的情况下,护面纸、煤等必须原材料的价格将很有可能一直维持在高位,只有规模较大的厂商才能把成本转嫁给下游。


所以该行业未来将出现两极分化:大厂商生活滋润,占据大部分的市场份额,且享受较高的利润空间;而小厂商则举步维艰,只能被迫退出。所以如果我们要投资该行业的话,只能选择竞争力强的大公司,同时要小心新型建筑材料对石膏的替代。


好公司

北新建材是否具有定价权呢?分析之前我们先来看北新的石膏板价格2017年的变动:


前三季度销量和价格,一季度销量3.4亿平,龙牌均价6元,泰山4.1元;半年度销量8.5亿平,4-6月龙牌均价6.1元,泰山4.2元;前三季度销量14.4亿平米,7-9月龙牌均价6.2,泰山4.8。


2017年四季度数据销量较三季度环比下滑,较去年同比微幅下调。9月底全产品提价,高价是在10月份。11-12月份泰山降10%,系11月份销量受到影响(9月底提价后经销商拿货加速,提前透支四季度的量)目前维持高位;龙牌保持稳定,含税出厂价9块左右。


而北新2018年的价格策略则是:会对原材料涨价、供给与竞争综合考虑。三季度提价覆盖了原材料上涨,并略有提升。(1)公司会追求市占率与价格的平衡。终极目标是市占率70-80%;(2)公司目标是保持合理毛利率(30-35%)。目前公司毛利率较高,若没有原材料价格上涨推动,公司价格没有上涨压力。目前产品价格比较稳定,毛利率同比提高,Q4较Q3毛利率波动不大。


当成本出现上升的时候,北新可以提价来覆盖成本,甚至可以趁火打劫,多赚点钱,有底气提价是定价权的体现。公司的短期目标是保持合理的毛利率,终极目标是占据绝大多数的市场份额,可以看出在北新对自身实力是很有自信的,那它有什么优势呢?对于石膏板这种标准化的产品,北新主要的优势集中在成本方面


人优我廉

1、全国布局的生产网络和销售网络。石膏板是典型的“短腿”产品,运输半径 100-200 公里,仓储运输费用占销售费用 35%左右。如果选用天然石膏进行石膏板生产,对于缺乏天然石膏资源同时需要石膏板作房产建筑材料的大城市,由于长途运输,天然石膏的运输价格可达 200-300 元/吨。


公司由于 100%采用脱硫石膏进行石膏板的生产,摆脱了天然石膏资源分布集中、物流不便利的限制,截至 2016 年 12 月,公司已在全国 20 多个省市竣工投产60 多条石膏板生产线,物流成本优势明显。且随近年来公司采取低库存模式,公司仓储运输占销售费用及营业收入的比重也呈下降趋势。


2、自有的护面纸公司:泰山石膏拥有自己的护面纸厂—泰和纸业,在 2010 年申请了石膏板护面纸生产工艺的发明专利。这不仅能够满足公司部分原材料需求,还能够减少原材料供给及价格波动对公司的影响,从而有效地控制原材料成本。


3、规模效应:公司规模大,且全国布局,这使得公司在与上游进行合作时能够有足够大的话语权:


火电厂愿意将自己的废料交给能够全部消化的大公司,尤其是对大规模的电力集团公司来说,选择与北新合作较为省心;


公司凭借龙头地位及规模优势,在原材料采购上形成了自己的买方市场,对原材料统一招标、多方比价采购,降低了采购费用,2016 年上半年节省采购支出约 1.76 亿元,在当期石膏板业务成本中占比约 8.5%;


4、技术优势:脱硫石膏与天然石膏相比原料价格要低30%左右,且使用脱硫石膏生产石膏板属于保护环境,还享受税收优惠,生产出来的石膏板质量优于天然石膏生产出来的石膏板。


但由于使用脱硫石膏生产石膏板需要解决诸多技术问题,否则会大大影响石膏板的质量,所以国内至今只有三家外企和北新使用使用脱硫石膏生产,而其他企业还在使用天然石膏进行生产。


人无我有

抢占脱硫石膏资源:公司在全国进行生产线布局,除了销售方面的考虑,还有获取原料方面的考虑:


北新的生产线都是在靠近火电厂处进行布置,能够抢占脱硫石膏资源。脱硫石膏为火电厂发电后产生的废弃物,价格低廉。2016 年底,全国年产脱硫石膏大概 8000 万吨,其中大多数用于水泥生产,只有 30%品位合适的脱硫石膏可以用于石膏板生产。


公司按照21.32 亿平米的产能,一年要消耗脱硫石膏 2100 万吨,已占用全国可用生产石膏板的脱硫石膏的绝大部分。可见公司产能布局的先发优势明显,且新建产能依旧抢先布局于火电厂附近,后入企业很难采购到品位合适的脱硫石膏。


看完这些优势之后,突然有点心疼其他的石膏板生产企业,面对的是一个规模巨大、技术高、成本控制极好,而且还垄断了一项重要的生产资源。当这样的企业控制住价格,把价格控制在它能盈利,而其他企业都亏损做不下去的时候,还有谁能和它竞争呢?所以北新在石膏板行业具有相当大的定价权,其一举一动都影响着石膏板行业。

好价格

由于我们无法确定石膏板还能发展几年,所以我们暂时把投资周期定在五年,对于这种定价权不能持续十年或以上的企业,我们用peg进行估值。


1月的时候北新发过业绩预告:预计年报业绩:净利润22.84亿元至24.01亿元,增长幅度为95%至105%,基本每股收益1.28元至1.34元。


北新现在市值为427亿,我们用业绩预告的中值23.43亿计算的话,2017年的PE为18倍,极度保守预测未来三年复合增长20%,PEG=0.9,较为低估。



综上,北新建材是一个行业发展空间较大,且在行业内具有定价权的公司,且现在价格较为低估,值得我们考虑。


为了防止大家冲动买入,最后列几点风险,给大家降降温:


1、虽然石膏板在房地产上的应用有很大的应用空间,但这种推广不可能是一朝一夕就能搞定的,被人接受肯定是渐进式的,所以想要指望业绩出现爆发性增长是不可能的;


2、石膏板在17年历经了一轮涨价,价格已经比较高了,所以在今年涨价的可能性不高,更大的可能是维持高位震荡,而如果由于销售滑坡导致厂商不得不降价促销的话,会对股价产生较大压力;


3、北新在美国有诉讼官司,原告狮子大开口索赔15亿美元,后降低到12亿美元,虽说这是漫天要价落地还钱,最后金额不可能这么大,但此官司还是有可能会对北新的利润产生较大影响;


4、北新17年的大幅增长与收购泰山35%的股权有一定关系,并非全部都为内生增长;


5、若房地产建设和基建增速出现下滑,会对北新产生一定的负面影响。


买入与否还请大家独立判断!


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