庖丁喜牛: 寻找最具确定性的投资逻辑——价值与成长的交集

从事专业投资以来，我一直在思考一个问题：成长股和价值股的区别和关联是什么呢？

从根本上说，股票价值都来自企业未来的现金流入。成长初期的优秀企业，营收与利润可能增长迅速，但往往伴随着负的现金流，资本市场对这些公司的高估值，不仅仅来自当前业绩的高增速，也是因为考虑到了它们未来的现金流入。只有在最终成为了具备良好盈利能力并且实现自由现金流的公司，在它高速成长的时间段中，可以被成为是“合格的成长股”。

简单的说，价值股的前身应该是一个合格的成长股，而正在表现出业绩高速成长的“成长股”未必最终成为一个价值股，也有可能是一个资金饥渴、价值毁灭的“伪成长股”，但我们事先很难判断。而对投资者来说，从判断企业基本面的难易程度、企业未来表现的可预测性上讲，寻找并确定价值股的难度比成长股要小很多。所以要追求确定性的话，我们应该避开去判断一个成长股是否是合格的、可投资的公司，而最好应该从价值股入手。

第二个我经常思考的问题是：购买一个股票，回报到底是怎么构成的呢? 理论上，回报由两部分构成，一是上市公司发放的股息，二是股价的增值部分（卖出时实现）。为了取得良好回报，我们应该买入哪些类型的股票呢？思路非常简单而直接，那就是：股息率越高越好，同时业绩增速越高越好。股息率高，是价值股的特征，而业绩增速高，一般是成长股的特征，看来要取得良好回报，需要投资兼具“价值”和“成长”特性的公司，问题是怎么找出兼具“价值”和“成长”特性的公司呢？

经过长期的苦苦思考，并用市场数据反复回测与验证，我们团队找到了一个清晰而有效的投资逻辑：先走可靠度相对高的第一步，找到价值股；第二步，从这些价值股中，找出最具成长性的那些公司并组合轮动持有。模型全过程都采用了严格的量化方法，没有主观的干扰。先价值、后成长，价值是入口，成长有加分，我们最终发现并确认，这样“两步走”的方法，可以找出价值与成长的交集，就是我们一直在寻找的最具确定性的投资逻辑。我们把这个模型称为“星瀚量化价值模型”。

摘取我们研究过程中几个代表性的数据图表来说明星瀚量化价值模型的优越性：

图一是2007.1.1-2017.8.30研究时段中，星瀚量化价值模型选股组合中出现频率最高的5个公司，无一不是近十年来的超级牛股。

图一

图二、图三分别是2007、2013至2017.6.30、星瀚量化价值与沪深300指数、中证红利指数、申万低PE指数和中小板指的净值对比。星瀚量化价值模型非常显著的超越了沪深300、低PE和中证红利指数这几个偏价值的指数，事实上星瀚量化价值模型相对沪深300的alpha在十年周期上超过了15%，原因在于星瀚量化价值模型在价值的基础上还包含了成长的因子。但同时，星瀚量化价值也大大超越代表性的成长股指数——中小板指数，可见星瀚量化价值模型的优秀之处。

图二

图三

图四是2007至今各时期星瀚量化价值模型组合中股票股息率的中位数，长期保持在2%-4%之间，可见星瀚量化价值模型拥有很高而且很稳定的股息率

图四

图五是2007至今各时期星瀚量化价值组合中股票ROE的平均值，长期保持在16%-22%之间，可见星瀚量化价值模型拥有很高而且很稳定的ROE。

图五

我们对回测的有效性非常有把握，同时也有优秀的实盘业绩（链接地址：http://dc.simuwang.com/product/HF00002ERQ.html ）供有兴趣的朋友参考。

本着上述核心逻辑，杭州星瀚投资管理有限公司正着手准备与和雪球合作发行一期量化基金：私募工场星瀚量化价值私募证券投资基金。基金经理由星瀚投资董事长丁佩民博士（@庖丁喜牛）亲自担任，且管理人跟投不低于800万。

产品要素：

申购费：0

赎回费：1年以内1%，之后0

管理费：1.5%

业绩提成：基金资产高水位法20%

核心策略重述：

1. 以经典的价值投资理论为入口，按照价值因子利用纯量化方式筛选股票池，并结合成长因子构建投资组合，建立起价值为主兼顾成长的选股风格；

2. 作为价值股模型，我们构造的投资组合和蓝筹股指数有良好的相关性，考虑到较低的对冲成本及投资组合的显著alpha，我们决定采用适当的择时指标控制净多头头寸以进一步降低波动与回撤。

联系方式：如果你是合格的投资者欢迎发邮件或打电话联系我们 ，公司邮箱：[e-mail]，电话：[phone]，魏经理。

具体认购流程及时间我们会与私募工场继续沟通确定。