·综述·
近日，多项制度改革纷纷取得阶段性突破，并对房地产(行情 专区)行业产生重大影响。不要高估周期性放松的可能性，但更不要低估制度改革的积极影响。在经济基本面承压，尤其是开发投资面临突然“失速”风险时，市场预期出现货币政策适度放松，特别是降低存款准备金率。然而我们认为，货币周期性放松的可能性不大，而且改变房地产政策的整体性方向，搞周期性放松的可能性也不大。历史经验表明，放松货币政策和周期性刺激房屋消费有负面作用，而且也不适合于当前中国经济转型的历史阶段。因此，尽管我们看好地产股，但2013年后没有预期过货币政策转向的可能性。
市场或许高估了周期性放松的可能性，但也很可能低估了未来制度改革对行业的正面影响。很多改革是没有先例的，我们无法定量比较历史情境，但推动中国房地产行业发展的核心因素从来不是货币周期，而是制度改革。没有房改，就不会有住房商品化；没有招拍挂改革，就不会有今天房地产企业的拿地开发模式。可是直到今天，制度改革的空间在中国依然很大。我们认为，混合所有制的国企改革，推进新型城镇化而开展的户籍、土地制度的改革，推进信息化和智慧社区建设的改革，汇率形成机制、利率市场化等金融体制改革，人口政策改革，资本市场回报机制的改革，都在大幅度影响着今天的地产行业和地产股投资。
·再融资开闸·
再融资将推动公司业绩释放提速，同时降低公司融资成本，成为A股地产股估值修复的催化剂：自2013年8月新湖中宝(行情 股吧 买卖点)发布定增募资预案以来，有近40家房地产企业公告再融资计划，融资规模近900亿。随着第一批过会国土部的企业获得证监会批复，我们认为再融资将成为A股地产估值修复的催化剂。短期看，地产再融资推进将吸收存量资金对市场有冲击，但放眼中长期，该举措一方面预示着房地产调控的思路走向市场化，具备信号作用，另一方面也将有效降低A股地产公司融资成本，拓宽融资渠道，利于行业分化。
我们一直认为，A/H股目前龙头上市公司的价差就是源于融资成本差异，目前A股万科/保利综合(行情 专区)债务融资成本在8%左右，而H股中海/华润债务融资成本都在5%以下，对应到股东要求的回报率，H股公司也天然比A股要低，意味着H股公司在同样业绩增速下，可以给予更高的PE估值，所以目前H股龙头公司2013年PE在7x~8x，而A股万科/保利都只有5x。同样的，近期市场利率上行对于地产估值杀伤的逻辑也在于此，如果无风险利率上行，则股东要求回报率上升，自然不能给利率敏感性行业高估值。但往前看，随着再融资逐步打开，以及市场利率上行趋势缓解，我们看好A股地产公司，特别是能够用业绩增长赢得市场融资支持的行业龙头出现系统性估值修复。
依然坚定看好地产股短期修复30%~50%：随着3月份销售环比回升，A股再融资打开，我们坚定看好地产板块反弹30%~50%。股票梳理：模式护城河(万科、保利、招商、荣盛和金地；华侨城；北京城建(行情 股吧 买卖点)和阳光股份(行情 股吧 买卖点))和改革红利，比如深康佳(未覆盖)，国企改革受益股，潜在自贸区域股如浦东金桥(行情 股吧 买卖点)、格力地产(行情 股吧 买卖点)。
地产行业趋势性机会仍未到。天保基建(行情 股吧 买卖点)和中茵股份(行情 股吧 买卖点)非公开发行A股股票的申请经证监会审核通过。地产再融资已完全放开，未来会有更多企业通过再融资审核，但我们仍然认为再融资放开对于房地产行业影响不大，除非保增长拉开大幕，否则基本面难止下滑趋势，整体板块没有趋势性机会。有两条主线挖掘机会，即京津冀一体化及增发底价大幅高于目前股价的地产股。
首先，地产再融资的放开不能扩大化理解为房地产调控政策的转向。自去年换届完成后，市场化的调控方式就已经展开，减少行政干预，让市场主导成为地产行业的主旋律。这一年来，销量、房价大涨的时候也没有进行以往的强力调控，而是市场自我调节。市场化的调控已经持续了一年，再融资放开是其中一个环节，不能说是政策转向，应理解为市场化调控的延续。
其次，再融资放开真正对整个板块来说受益并不显著，目前看能够增发成功的公司应为少数，融到资的企业财务状况会有所改善，但盈利能力并不能得到提高。
再次，市场对再融资放开的预期极为充分，从去年7月新湖中宝发布增发预案开始，再融资放开的迹象越来越明显，在两家公司过会前已非常明确。如前期万科B(行情 股吧 买卖点)转H获批、绿地的借壳上市，都使市场对再融资放开预期较为充分。
最后，在稳定的政策面及下滑的基本面组合下趋势性机会比较困难。地产股局部的机会较大，我们继续建议关注京津冀一体化相关个股、以及增发底价大幅高于目前股价的地产股。
(责任编辑：DF010)
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