写在分析之前的几句话
这几天，有挺多朋友让我来分析一下格力的19年报和20一季报。
首先，我能明显感觉到，很多人的心里是很慌的，而且大多数人都很失望。
虽然前面已经有了年报和一季报的预告，但是当看到分红比率的那一刻，我相信很多投资者的心里是崩溃的，他们觉得自己被欺骗了，他们觉得格力这家公司似乎没有那么好了，而往常被很多人提过很多遍的那些缺点又在心中浮现，比如说过于专业化，比如说多元化努力不成功，比如说董明珠大嘴巴，比如说等等等等。
我能理解大家的心情，但是我也想跟大家说：事情往往没有看起来那么简单，尤其是在叠加了疫情这样混乱的背景下，我们需要静下心来，从数据中、从细节中去感知你所持有的公司，她的变化、她的困难，以及她可能的将来。
下面我们就来一起看看这份19年报和20年一季报。我会把我的发现写出来，但是最终的结论还是要你们自己来下，因为在投资这件事里边，每个人都要对自己的钱和自己的决策负责。
从我最看重的关键比率开始
这个比率在前面的很多文章和直播里边，我已经讲过了，是我最看重的比率：ROE/分红比率。
但是，这个比率也有前提，那就是她的roe一定要够高、一定要稳定，另外，这个比例不能只看一年。
我举个例子，格力现在的这个比率有0.9，按理说，已经远远高于了我0.4的标准，但是我的要提醒的是：这个比率有可能要警惕点来看。
因为第一，roe有了大幅度的下滑；第二，这个比率今年能继续撑的这么高、跟去年基本保持一致，很大程度上是因为，今年格力降低的分红比率，这个分红比率的事情留到后面谈。
从这个比例出发，我们需要关注两方面的内容，第一个方面是roe，这是反映一家公司竞争优势的不二指标。
对ROE的一步步拆解分析
Roe我们要把它拆开来看，首先要看净利率，净利率略有下滑。
我们要再回到前面一步，看毛利率的变化，毛利率的下滑非常明显，从30%到28%，而且看起来似乎是连续几年的下滑，这里边就要去认真的分析了，到底是为什么？
营收
首先要看营收，这是毛利率的开始，格力19年的营收基本是持平的。
这里要注意，格力对于上下游有比较强的收入调节能力，换句话说，其实经销商真正需要买空调的，不是全年每个季度，主要集中在2、3季度，1、4季度是没什么需求的，格力是通过销售返利等形式，让经销商跟厂商产生深度绑定关系的，在出现疫情以后，按照格力历史做法，有可能会采取一系列措施帮助经销商度过难关，反映到自己的报表上，就是比较难看的数据。
营收本身看起来没什么，无非就是没有增长，但是利润有很明显的问题。
可以清晰看到，4季度的利润，有了非常明显的下滑，大概比正常情况少了30亿，这是前几年报表里都没有的景象。
这里面有个问题，那就是疫情是20年1月才爆发的，怎么会影响19年数据呢，有两个可能的原因，一个是股权激励要做低基数的考量，一个是会计周期是19年底结束的，但是年报可是4月才做出来的，这里面的腾挪空间很大。
关于这一部分，我的观点是：19年的业绩里面有股权激励的利益考量、有帮助经销商度过难关的考量，具体有多少是经营不善，有多少是前述原因，非内部核心人士是不会知道的，这个黑匣子具体是怎样的，没必要去猜，随着疫情缓解，该出现的真相都会逐渐出现。
回到毛利率
我们回到毛利率上来，前面说到，毛利率有比较明显的下滑。
问题来了，年报里可以看到，空调的毛利率本身是稳定的，甚至略有上升，大幅下滑的毛利率反倒是“其他业务”造成的。
这个“其他业务”到底是什么呢？指的是格力作为厂商，帮助自己的供应商去采购更上游供应商的零部件，这个业务今年的营收也是大幅上涨的，但是毛利率却有了高于两个点的下滑。
这里其他业务的明显的成本增多是不合逻辑的，因为，之所以格力要帮助上游供应商向更上游采购，就是因为格力对更上游的供应商有很强的话语权，在这种经济不好的情况下，更上游供应商反而涨价、格力还接受了这种涨价？
这个事情本身就是不合理的，那这里边蕴含了一个什么样的细节呢？
其实用逻辑想想，就不难看到一个可能性，那就是格力在有意识的去调节报表，或者说得高尚点，在帮助上游供应商度过难关。
让我们从另外一个角度来看毛利率这个蹊跷的事情。
截止到19年三季度，格力报表里的毛利率都依然有30%，跟18年同期基本持平。怎么到了四季度，在空调毛利率没什么变化的情况下，靠这个其他业务的成本大幅上升就变成了毛利率下滑两个点呢，换句话说，4季度发生了什么呢？
再多说一点。
关于调节报表，另一个容易做手脚的是格力的空调收入，因为这一点她对于下游的经销商控制力很强，有很多办法。
我们来打开年报看一下，空调收入显示下滑了11%，这就更奇怪了，19年半年报的时候，空调的收入还是增长1%的，怎么到了下半年、尤其是第四季度，下滑就突然来了呢？那时候还没新冠肺炎呢！
毛利率就说到这儿吧，再说下去就成悬疑小说了，每个人对于报表的判断和企业业务的判断都会不一样，我只是讲我看到的和我的想法，信不信，或者说信多少，这个各位朋友自己独立判断。
运营损耗率分析
毛利率再往下是运营损耗率，也就是净利率和毛利率之间的那个差额。
这个比率格力这些年在持续下滑，从15年到现在已经下滑了5个点。
进一步打开来看，主要是销售费用占营收的比重下滑了7个点，而我们都清楚，关于格力的销售费用这个事情，销售返利是不得不分析的一个因素。
销售返利已经连续多年没有大变化了，换句话说，格力现在并没有把原来的销售返利和压货体系用得那么强势了，那么这里边到底是什么原因呢？这里就又不得不转到另一个话题，关于格力未来渠道的问题。
关于未来格力的盈利性和渠道问题
我要跳到更高维度，提一个粗略的方向性想法：单从空调这个业务来看，格力未来的盈利性会不如现在。
原因是格力原来的竞争优势，是基于高质量产品，形成的庞大、利益捆绑的经销体系，如今产品优势这一点并没有改变，但是线上渠道的冲击已经不是威胁，而是实打实的事实。
如今的线上销量占比已经达到39%，即39:61，仅仅1年，就拉开10个百分点，去年可是35:65，按照这个趋势下去，要不了几年，线上线下就会平分秋色。
但是，线上体系格力是很难糅合到自己原有的渠道体系中的，换句话说，天猫、苏宁、京东这样的渠道，并不会唯格力马首是瞻，那原有的销售返利体系如何推行？
要知道，原来这个体系不光绑定了经销商，还提升了负债、提升了ROE。
另外，原有的线下专卖店和线上如何平衡？这些都是移动互联网开始发展以来，对于传统商业提出的如噩梦一样的难题，至今也没有完美的解决方案。
格力的答案是什么？抛开口号、空想不谈，其实格力并没有多少好的应对措施，这是我们要正视的，是事实。
所以，格力未来在空调上的ROE一定会下滑，只是多少的问题，考虑到公司产品过硬，维持在20%以上问题不大。
其余期间费用
运营损耗率里边除了销售费用，最重要的还有管理费用和财务费用。
说说管理费用，管理费用这一次是下滑的，由于格力一贯的风格，并没有披露更细的细节，但是，我们从一些其他的细节中，可以看到一些有意思的现象。
比如说，公司的领导是降薪的。
当然我们可以说，他们依然拿了几百万的薪酬，但是在a股年报里边，能看到公司领导在业绩不好的时候，实实在在地降薪这种现象，还是比较少的，所以这一点，各位也可以自己有一个判断，我的感觉是，不管董明珠怎么大嘴巴，她在这些大事上还是不含糊的。
资产周转速度和杠杆系数
Roe的第一项净利润率就说到这里。
接下来是剩下两个，资产周转速度和杠杆系数。
资产周转速度，因为涉及因素太多，太综合，其实没什么好讲的，直接来看杠杆系数。
格力过去能取得这么高的roe，按理说，她只有10%几的净利润率，是很难取得30%以上roe的，之所以能这么高，是因为她占用了大量的上下游的资金资源，形成了高杠杆。
但是，我们可以看到，格力的资产负债率这些年一直是在下滑的，其中大头是销售返利，这里边就不难理解了，格力原有的这种模式确实受到了比较大的冲击，当然啦，我前面也讲了，有可能是公司有让经销商休养生息这样的考量。
关于本次的分红比率
说完分子roe，我们再来看看分母分红比率，这个是这一次被很多投资人所诟病的一点。
甚至有人直接发信息问我：格力分红没有达到50%，是不是说话不算话？是不是有信息披露的风险？
我当时记不得，这个50%是从哪来的，所以我当时只是含糊地答应了朋友们的要求，会去看一看，但是，从我本身的理念来说，我并不是特别地介意一家公司少分红、甚至不分红。只要她能维持很高的ROE，我更愿意把这种分红少，看作是要把更多的资金投入到这笔赚钱的生意里边的一个合理举措。
后来，我在年报里认真找了，一个字一个字看，最终在珠海明骏的承诺事项里面找到了这样一句话：承诺在上市公司涉及分红的股东大会中积极行使股东投票权并促使其提名的董事在上市公司每年净利润分红比例不低于50%的董事会决议中投赞成票。
这个话很有意思，其实你仔细来听一听这个话，并没有任何承诺给你分红50%的意思。
他承诺的是什么呢？
首先，董事会提议今年分红百分之多少，然后提请股东大会决议，这是流程。
如果董事会提议分红50%以上，那珠海明骏承诺的是：他不会投反对票。
换句话说，董事会如果提议的是分红50%以下，珠海明骏会怎么应对这个事儿，本身人家就没有说。
再退一步讲，就算他承诺了要促使董事会分红50%，但我们要明白一个道理：格力电器现在是一家没有实控人、没有绝对大股东的企业，珠海国资委已经退出去了，换句话说，她现在是一家公众企业。
所以事情到这儿就很清楚了，人家从来没有承诺我们分红50%，至于说是不是我们自己把50%当成了一种承诺，这个我建议大家以后要认真看披露文件，以免影响大家的资金安排。
说到分红，我们来看看资本支出，格力的资本支出，这些年一直在扩张，19年的资本支出达到了除2011年之外的历史第二高点，意味着公司对于未来的扩张是有预期的，公司希望把业务做大，我想这是我们股东应该乐于看到的。
产品品质和技术含量
再来说说我一直很看重的，格力的产品品质和技术含量方面的信息。
技术员工占比大幅提升，达到历史最高值16%，同时生产员工占比持续降低，也达到历史最低值76%。
国际领先技术新增4项，一共28项。
发明专利申请继续大幅提升，达到8860项，但授予略有降低，1739项。
产品售后故障率从2004年的16429PPM下降到2019年的488PPM，连续16年以平均20%的幅度下降，这个是绝对的牛逼！
关于2020年一季报的看法
关于2020年一季度营收利润下滑，有人说美的做得更好，下滑少，我有两个点想说。
一个是，美的的空调业务收入占比低，其他小家电在疫情期间还是可以卖的，但空调几乎是处于零销售的状态，因为根本上不了门。
第二个点是，格力可能真的在有意识地帮助供应商度过难关，你看一季度的现金流量表。
销售现金256亿，下降178亿，但是购买现金214亿，反而增加了13亿，这种艰难时刻，格力完全可以降低购买量的，但是公司没有这样做，这一点真的很良心。
写在最后的话
很少打这么长的文章，说了这么多，我简单总结一下吧，有几个观点供大家参考。
首当其冲的第一个观点是：现在这种非常时刻，有很多的问题我们是看不到的，我们看到的只是表象，比如说业绩下滑。
但是，背后的原因是什么？这些原因里边，疫情的冲击占到多大比重？人的欲望、贪婪占到了多大的比重？人性的善良占到了多大的比重？这些我们没有办法知道真相，可能永远也不会知道真相。
我们能做的只有两个。
第一个，盯紧自己买的公司的竞争优势，在竞争优势没有发生明显变化的情况下，给管理层时间让他们去消化、去处理这些影响。
第二个，从一些数据和细节里边去发现一些端倪，发现一些蛛丝马迹，然后用更多的数据和逻辑把它们串起来。
但是就像我刚刚说的，很多事情本身可能就没有一个确定的答案，所以也没有必要去指责其他人说的对不对，每个人都要做出自己理性的判断，然后做到知行合一，这就已经够了。
我的第二个观点是：格力的技术领先优势和质量领先优势依然是存在的，在这一块儿公司的方向，一直是非常明确的，这一块儿也是最让我安心的地方。
第三个点，现在的这种所谓的新商业，或者说新零售体系，对于格力的影响其实是非常大的，但是，这种影响更多的是量的影响，而非质的影响，换句话说，它可能会拉低格力的盈利能力，但是并不会把这家公司的根本给改变。
第四个，格力这家公司、包括董明珠，都是非常矛盾的个体，一方面是低调务实的品格，另外一方面是高调张扬的性格。
比如，董明珠的嘴很毒，但是正是这个嘴毒的女人，在12年全面上台以后，给格力股东带来了年化超过35%的回报。
再比如，也正是这个公司，在平常经常被诟病占用上下游的资金，但是在这样的疫情时刻，也显示出了她温情脉脉的一面，我们当然可以说她这是出于商业考量，毕竟皮之不存毛将焉附，但是，这家公司能在这种时候做出以上种种选择，本身就是值得尊敬的。
其实，我们每个人都是矛盾的个体，都有光明和阴暗的两面，这种时候，何不把心态放平一些？静静的等待，等待真相一点一点浮现出来。
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