导语：”老产品、新客户，老客户、新产品，老产品、新市场”。
立讯精密(SZ:002475)是国内电子行业精密制造的龙头企业，上市八年以来，股价大涨了17倍左右。
来源：东方财富Choice
不光股价走势亮眼，立讯精密收入与利润更为亮眼，2010—2018年，营业收入增长了35.45倍，复合增长率为56.2%，净利润增长了23.47倍，复合增长率为48.5%。公司预报2019年上半年净利润增幅为70%-90%。
这样的成绩在A股中也是非常少有的。
立讯精密作为一家代工厂为何能如此优秀？以后还能保持这样的业绩增速吗？
崛起路径：内生增长叠加外延并购
【1】前五大客户销售额占比近7成。
立讯精密当前在5个国家拥有78000名员工，产品主要集中于消费电子、电脑、汽车、通讯四个领域，主要客户包括苹果、联想、华为、惠普、戴尔、微软、谷歌、亚马逊、浪潮、日产、博世等国际知名企业。
公司长期坚持大客户战略，客户集中度不断提升，2016年前五大客户销售额占比为56.6%，2018年增长至68.4%。
苹果是公司第一大客户。
公司在2011年收购联滔电子，开始正式切入到苹果产业链。
刚开始主要做MacBook内部连接线与iPad的内部连接线，随后凭借公司的精密制造能力，2013年开始获得MacBook电源线、iPad lightning线和iphone lightning线订单；
2014年公司又获得Apple watch无线充电模块独家订单，是该模组的唯一供应商；
2015年与2016年分别取得Macbook type-C线与iPhone音频转接头订单；2017年切入Airpods模组代工，同时布局声学和无线充电发射端；
2018年公司切入线性马达、LCP天线（液晶聚合物天线）以及无线充电接收端。
能够不断获得苹果的新品订单，是立讯精密精密制造实力的一种体现，不过太依赖单一大客户（2018年苹果业务占公司总营业收入的比重为44.85%，且占比在逐年上升），也会给公司带来一定的潜在风险，特别是在目前的大环境下。
料来源：国泰君安，点击可看大图。
【2】内生增长叠加外延并购，不断扩大业务能力边界。
立讯精密始终专注于主业，深耕细作，不断通过纵向的垂直整合与横向的业务拓展扩大市场份额。
2007年—2009年，公司的第一大客户为富士康，期间公司主要为富士康等代工厂向下游供货，用于电脑连接器的生产；
2010年公司通过并购博硕科技，完善了连接器上游的线缆生产、获得了高压AC接插件认证，并切入Sony PS4、Xbox供应链；
2011年，公司收购联滔电子，切入苹果产业链，并延伸到通讯、汽车等领域；
2012年公司通过收购科尔通，正式切入华为、艾默生的通信和医疗市场，通过收购源光电装，公司切入到汽车线缆领域；
2018年体外收购光宝CCM，切入摄像头模组产业，主要用户为华为，未来将导入苹果。
立讯精密一直秉承的发展理念非常值得研究：”老产品、新客户，老客户、新产品，老产品、新市场”——
即，通过不断并购的方式扩大公司的业务范围，再把这些业务切入到老客户其他的产业链中，从而加大了与老客户的合作范围，也进一步加深了双方的默契感与信任度；
同时公司再把成熟的产品拓展到新客户（如华为、小米、三星、VIVO等国际智能手机巨头）、新市场（如汽车电子、通讯、医疗、电脑等领域）。
就是因为公司专注主业，同时不断拓展相关领域的新业务，才使得公司既稳扎稳打，又快速扩张，这也是公司营业收入与净利润同步快速增长的原因。
很多投资者可能不太喜欢通过并购的方式增加企业利润的公司，因为不少上市公司为了收入与利润快速增长，不断的高价收购一些自己都不熟悉的行业中的企业（特别是热门行业）。
这样短期是达到收入与利润快速增长的目的，但是由于自己缺乏资源整合的能力，以及缺乏跨行业管理的能力，结果往往是不但收购的企业没有经营好，反而耽误了自己的主业，导致公司经营状况越来越差，资金链越来越紧张。
而立讯精密一直基于下游大客户的需求进行并购整合，能快速把新业务切入到大客户的产业链中去，从而进一步做大收购的企业，提升自身的综合实力。
不过公司持续的并购会不会给公司的财务造成压力呢？下面我们仔细的分析一下公司的财务指标。
财务分析：
【1】营业收入处于加速增长期。
2018年消费性电子业务收入为268.07亿元，同比增长76.50%，占营业收入比重为74.77%；电脑互联产品及精密组件业务收入为37.32亿元，同比下滑14.15%，下降趋势较为明显。
汽车与通讯两个领域的业务收入增速分别为52.81%与30.04%，占比分别为4.82%与6.00%。
立讯精密整体收入增幅较大，特别是主营业务收入增速高达76.50%，表明公司目前仍然处于高速成长与扩张期。
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立讯精密上市以来，营业收入一直高速增长，2017—2019Q1，营业收入增速一直保持在55%以上。
在公司营业收入超过200亿时，还能保持如此高的业绩增速，这是非常不容易的，这主要公司内生与外延的经营策略起到了作用。
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【2】净利润高速增长，现金流有所改善。
2012年至今，公司净利润也逐年增长，最近三年公司净利润处于加速增长态势，2019年第一季度净利润增速高达85.04%；
相较于净利润，经营现金流量净额整体有些偏低，不过2018年经营现金流量净额大幅流入，高于净利润，创历史新高，表明经营现金流有所好转。
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【3】研发投入持续增长，三费控制较为稳定。
立讯精密研发投入持续高速增长，占比也不断提升，2019年第一季度研发费用投入占比达7.63%，创历史新高。
在这种情况下，三费占比整体保持稳定，说明公司三费占比实际上是在稳步降低，且占比较低。（公司2018年研发费用为25.15亿，基本接近公司2018年的净利润。）
公司销售费用稳步增长，但是增长幅度整体低于营业收入增速，主要是因为公司客户较为稳定，销售费用支出较少；
管理费用增速也低于收入增速（2013年以前的研报没有找到，所以2013年以前的管理费用包含了研发费用），主要是因为公司生产规模扩大，管理效率提升；
公司最近两三年借款持续增长，所以导致财务费用增加，好在财务费用数值较低。
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【4】毛利率基本稳定，盈利能力较强。
立讯精密毛利率一直较为稳定，保持在20%以上，2019年第一季度毛利率略有下降，总资产收益率一直保持在5%以上；
销售净利率整体有所下滑，从2012年的10.74%降至2018年的7.85%，下滑的主要原因是三费占比整体上涨，而三费占比小幅上涨又是因为公司研发费用投入占比持续提升。
如果把研发费用算入到净利润，那公司销售净利润应该是较为稳定的，保持在15%左右。
公司加大研发投入比例，并不是盈利能力下滑，而是为了进一步增加公司的核心竞争力，稳固了公司行业领先优势和地位，也为公司未来的持续快速发展提供了坚实基础。
综合来看，立讯精密整体盈利能力非常强，研发投入占比也非常高，这也是公司收入与利润持续高速增长的原因之一。
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【5】经营效率整体改善，资产周转率稳步提升。
立讯精密存货周转率一直保持在6倍以上，在实体企业中，这样的周转率算是比较好了，最近三年存货周转率还稳步提升，接近7倍；应收账款周转率与总资产周转率都比较稳定，且总资产周转率在稳步提高，已经达到1倍。
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公司借款也随着营业收入增长而一路增长，2019年第一季度短期借款达到了70亿元，长期借款为15.21亿元，集体创历史新高，这也是公司2017年与2018年财务费用大幅增长的原因。
不过从公司的利息费用来看：
2018年短期借款均值为50亿元，长期借款均值为13亿元，借款总额为63亿元，而利息费用仅为2.11亿元，平均年化利息为3.3%左右，说明公司的借款成本较低（这也是公司实力的一种体现）。
虽然公司有息负债占比高达23.26%，但是考虑到公司借款成本较低，加上公司偿债能力一直比较好，所以适当的提高借款比例也有利于公司的发展。
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总结
立讯精密是国内电子行业精密制造的龙头企业，收入与利润都高速增长，毛利率基本稳定，研发投入比例不断提高，虽然有息负债占比达到了23%，但是公司的借款利息非常低，偿债能力也比较好，所以这一点没有什么问题。
综合来看，立讯精密的各项财务指标都比较健康，如果经营现金流再好一些，那就比较完美了。作为投资者，我们接下来也要重点关注其经营现金流指标。
立讯精密的经营策略就是不断提高自身精密制造的能力，牢牢把握住大客户，然后利用自身优势以及大客户需求进行资源并购整合，这种经营模式确实非常有效，这也是公司多年来持续高质量快速发展的原因。
仅从公司的经营策略、所属行业以及大客户开发的程度来看，立讯精密未来仍然有很大的成长空间，但是我们需要注意的是在当下这样的外部环境中，公司的第一大客户是苹果（收入占比达44.85%），这给公司的收入带来了很大的潜在风险。
如果不考虑外部环境，公司正常经营，那目前公司30倍的PE（市盈率）并不算高，因为按照公司以往净利润看，公司主要的利润来自于下半年。
所以现在的股价参考2019年的净利润，那PE大约在20倍左右，对于一个净利润增速高于60%且未来成长空间非常大的优秀企业来说，20—30倍的市盈率确实不高。
如果外部风险因素继续升级，业务受到影响，那立讯精密的股价与估值可能要面临“戴维斯双杀”。不过就算如此，只要经营策略与管理能力不变，那其未来依旧能做的更大更强，所以这家公司值得我们长期去关注。
