上周计算机板块行情回顾
上周中信计算机指数下跌7.49%，跑输沪深300指数3.98个百分点，板块成交额1225.67亿元，环比下降13.33%。子行业层面，智慧城市涨幅最大（0.39%）；个股层面，涨幅前三的个股为华平股份（26.93%）、汉邦高科（23.55%）、海虹控股（12.54%）。
本周聚焦：商誉减值测试趋严，龙头个股影响较小
证监会发布《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，强化商誉减值的会计监管、进一步规范上市公司商誉减值的会计处理及信息披露。商誉减值事项对上市公司多个维度上产生负面影响，从严监管将压缩商誉减值测试的可操作空间，商誉减值事项或增加。计算机行业由于轻资产特性，从2014年以来在宽松并购重组的政策下，商誉总额快速增长，截至2017年底，中信计算机行业商誉总额达956亿元，在A股所有行业中占总资产比值排第二，近年来商誉总额占行业总资产、净资产及归母净利润呈持续增长态势，商誉已成为行业重要组成部分。
近年来商誉减值在计算机行业内扩散，2017年财报上商誉减值总额为27.62亿元，占合计净利润的比值上升至7.21%，商誉减值对行业净利润的负面影响增大。发生商誉减值的上市公司多达37家，占含商誉的公司比例高达29%。依据我们的假设条件，预计2018年计算机行业净利润增速在商誉减值乐观情况和悲观情况下相差3.61个百分点。行业内个股差异化较大，经营稳健、财务健康的行业龙头商誉减值风险较小。
上周行业要闻精选
比特币跌破3700美元大关，价格大幅下跌。比特币作为全球最有影响力的虚拟货币，其发展趋势对区块链及虚拟货币产业链极为重要，BCH的硬分叉被认为此阶段价格大跌的重要原因。受其影响，相关产业链中矿机价格跳水，进一步影响矿机销售预期，对上游GPU芯片等产业也产生负面影响。虚拟货币价格回归理性对于区块链和芯片在应用领域的方向性纠偏有较大意义。
本周核心观点及投资建议
建议持续关注确定性长景气周期的云计算领域，其中标的有平台型企业用友网络，以及各细分领域龙头如恒生电子、广联达、航天信息等，同时建议关注高景气细分行业龙头，具备业绩支撑、未来三年成长性相对确定、具备估值切换优势的超图软件和佳发教育、启明星辰以及部分网络安全行业细分龙头个股。
风险提示：
1. 业绩不及预期的风险；
2. 商誉减值风险。
市场对于2019年全球及中国经济增速的下降较为担心，全球股市集体下跌及大宗商品价格下跌，当前时点即将到来的G20峰会中美高层领导对话结果存在不确定性。市场整体风险偏好较弱，避险情绪加剧，A股大幅下调，计算机板块由于估值相对偏高，上周跌幅达7.49%。
当前时点，受宏观背景因素影响，短期内计算机板块行情存在一定的压力，但行业内个股的成长逻辑差异化较大，自下而上的分析产业趋势及业绩成长，我们认为依然存在配置机会： 1）部分细分行业受技术、政策的驱动边际上向好，未来经营及业绩层面在当前基础上或有较大的改善，如持续景气且确定性高的云计算领域、政策及产业需求带来高景气的医疗信息化领域、政策环境边际上向好的金融IT领域、强政策驱动的网络安全与保密安全领域等；2）市场下跌带来板块和优质个股估值的调整，头部优质公司回归到合理估值水平，部分个股被低估，低估值带来较好安全垫的同时给行情向上提供支撑。
建议持续关注确定性长景气周期的云计算领域，其中标的有平台型企业用友网络，以及各细分领域龙头如恒生电子、广联达、航天信息等，同时建议关注高景气细分行业龙头，具备业绩支撑、未来三年成长性相对确定、具备估值切换优势的超图软件和佳发教育、启明星辰以及部分网络安全行业细分龙头个股。
受证监会发布《会计监管风险提示第8号——商誉减值》的影响，考虑到过往几年计算机行业在并购宽松的政策背景下积累较多的商誉，近期市场较为关注行业内商誉的情况，本周我们聚焦于计算机行业商誉分析，希望能给投资者以参考。
证监会监管风险提示，商誉减值监管趋严
什么是商誉？
按照《企业会计准则第20号——企业合并》的规定，在非同一控制下的企业合并中，购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应当确认为商誉。
2018年11月16日，中国证监会官网发布了《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，以强化商誉减值的会计监管、进一步规范上市公司商誉减值的会计处理及信息披露等为总体目标，就商誉减值的会计监管风险进行提示（本次提示主要揭示商誉后续计量环节的有关会计监管风险，不对商誉初始确认环节的有关会计监管风险专门提示）。
商誉减值监管风险提示主要规则如下表：
参考上表，简单总结商誉减值新规的变化主要在以下维度：
1、 在减值测试的相关信息披露的频度上大幅增加，由原来普遍的年报期减值测试变为强制要求每个季报披露与商誉减值相关信息；
2、 在减值测试的合理性和规范性上进一步强化要求，对审计方和评估方提出更为确切的要求，强化减值测试的规范执行。
总体上，商誉减值监管趋严，考虑到一般而言商誉减值对上市公司净利润、市值、被并购标的价值等各个方面以负面影响为主，当前从严的监管进一步压缩商誉减值测试的可操作空间，商誉减值事项或将在原基础上进一步增加。下面，我们将具体分析计算机行业的商誉总量、分布及减值情况。
计算机行业整体商誉快速增长，全A股中排名靠前
计算机行业商誉持续创新高，但增速已经大幅放缓。截至2017年底，中信计算机行业公司商誉总额为956亿元。商誉主要发生在企业合并过程中，其增长主要受行业内公司并购的数量和体量的增加所驱动。由于计算机行业内公司和被并购标的普遍具有轻资产特性，在收购过程中其对价相对其账面价值增值较多，相应的会产生较多商誉。从过往10年行业内商誉增加情况来看，2014~2016年受并购政策的宽松和一、二级市场的估值差较大等因素驱动，行业内并购显著增加，商誉总额大幅上升。2016年年中，随着证监会一系列有关并购重组重磅的政策的发布，并购重组市场转向严监管周期，后续随着新规效果的显现以及计算机行业估值的下调带来一、二级估值差的大幅缩小，2017年以后行业内新增并购重组显著减少，商誉总额增速大幅下降。
商誉在计算机行业内分布较为广泛。为实现快速发展，外延并购成为计算机行业内较多公司战略上重要的方向，截至2017年底，我们选取的统计标的池（中信计算机行业）195只标的中就有126家公司资产中包含商誉，占比64.62%。
横向比较，计算机行业商誉占总资产比例较高。横向比较来看，依据2017年财报，A股所有行业中，传媒、计算机、餐饮旅游和医药行业商誉占总资产比例显著高于其他行业，其中计算机行业占比为12.15%，在所有行业中排名第二。
商誉占总资产和净资产比例连续十年提升，2017年已经趋于稳定。相比于内生式增长，并购重组带来的商誉的增加显著快于行业内生式的总资产的增长，使得计算机行业商誉总额占总资产额比例持续上升，2017年底达到11.49%[1]。同样的，商誉总额占净资产总额比例也以上升趋势为主，2017年底为19.89%。2017年净资产总额增速略高于商誉总额增速，商誉总额占总资产和净资产的比值已经趋稳，后续考虑到并购重组的数量和规模相比过往显著减少且该趋势持续，商誉总额占净资产总额比值有望逐步回落。
[1] 此处值与上文中占比值不同，主要原因是因为此处我们统计时按最新的中信计算机行业分类中所有的个股的商誉额加总和总资产额加总，与上文中wind统计的总资产额成分标的略有不同。上文中主要用于行业间的比较，行业间统计口径一致。两处的不同值均在对应维度上保持口径一致，不会造成研究分析差错。
行业商誉总额已经达到行业归母净利润总额2倍以上。并购虽然在一定程度上增厚了上市公司业绩，但其商誉增加额更大，计算机行业内较多的收购案例中当期增加的商誉是当期增加净利润的多倍甚至是十多倍，使得并购增加后商誉总额占计算机行业净利润总额的比值显著增加，以2017年为例，该比值达到268.77%。
基于以上数据统计及分析可以发现，计算机行业由于轻资产特性和2014年后的宽松并购政策下大量增加的并购导致商誉总额、商誉占总资产比例、商誉占净资产比例和商誉占净利润比例均大幅提升，横向比较看其占总资产比例也处在所有行业第二，商誉已经成为行业资产重要的组成部分。
商誉减值风险在行业内扩散
商誉减值总额快速增长。随着行业内被并购公司的增加，需要做减值测试的公司增多，对应的发生商誉减值情况增加。2014年是计算机行业新一轮商誉大幅增加的起始年，伴随而来的是2015年后发生商誉减值的上市公司数量和减值额大幅提升。2017年年报中，计算机行业发生商誉减值总额为27.62亿元。
发生商誉减值的上市公司数量也呈增长态势。从分布维度看，2017年发生商誉减值的上市公司数量增长至37家，占行业内含商誉的上市公司的比例达到29%，说明商誉减值的风险在行业内扩散。
商誉减值对行业净利润的负面影响增大。随着行业内发生计提减值金额的增加，其增速近来年显著快于行业整体净利润增速，使得发生商誉减值造成的计提额（商誉减值总额）占合计净利润的比值上升至7.21%，商誉减值对行业净利润的负面影响增大。
行业商誉减值影响敏感性分析
提前说明：市场较多投资者关注商誉减值对计算机板块的影响情况，但由于盈利预测的准确性以及商誉减值损失的预测难度较大，没有较为确切的参数和可量化的指标支持，我们基于自己的理解和判断在定性的基础上参考部分假设指标对商誉减值给计算机板块净利润的影响做一定的量化分析，希望能给予关注该问题的投资者以参考，此部分测算值可能和实际情况误差较大，再次提醒投资者注意。
假设1：取过往十年行业净利润（加回商誉减值损失）复合增速作为2018年计算机板块整体净利润（加回商誉减值损失）的增速。
假设2：结合不同的影响因素，给予商誉减值损失乐观、相对中性和悲观假设：
a） 乐观情况：由于2017年相对2016年商誉总额增速大幅放缓，同时计算机板块2018年相对2017年经营层面上起底回升，行业内公司整体经营情况向好，发生商誉减值的可能性或有减小，因此商誉减值损失的增速取2017年商誉总额增速作为参考；
b） 悲观情况：考虑到2017年有较多收购公司承诺业绩到期，参考市场观点较多被并购公司在承诺到期后业绩大幅下滑，商誉减值风险大幅增加，同时结合最新的严格的商誉减值新规，2018年计算机行业商誉减值损失有可能会大量发生，取近三年商誉减值损失总额复合增速作为2018年商誉减值损失总额增速；
c） 中性假设：取上述两种情况的中值作为2018年的预测情况。
依据以上假设结合统计数据，计算各参数值结果如下：
1、2018年计算机板块整体净利润（加回商誉减值损失）的增速为22.60%。
2、乐观情况下商誉减值总额增速为19.36%；悲观情况下商誉减值总额增速为65.86%；中性情况取商誉减值总额增速为42.61%。
依据以上假设参数，测算结果如下表：（表格中展示近期年份数据）：
参考上表，相较于中性情况，2018年悲观情况下商誉减值损失会影响行业净利润增速进一步下降1.81个百分点，而我们假设的乐观情况和悲观情况增速相差3.61个百分点。依据我们的假设测算，商誉减值对行业净利润增速有一定影响，进而影响到成长和估值预期，但该影响对行业整体可控。
高商誉个股情况一览
具体到行业内个股层面，行业内公司商誉减值风险差别较大，需具体情况具体分析。由于计算机行业大部分公司体量偏小，若个股发生商誉减值则对其当期净利润影响较大，从行情层面看或由于业绩和估值双杀带来大幅下跌。
依据2018年Q3财报，中信计算机行业商誉情况、占总资产和净资产比值情况如下表（取商誉额超过1亿元人民币公司列示）：
对于机构投资者而言，一方面机构重仓持股的计算机板块标的近年来逐步向质地优良、财报健康和经营稳健的龙头个股集中，另一方面近年来板块内较多公司的股价下跌也隐含了市场对于其商誉减值的担忧，股价中反应了部分商誉减值预期，因此如果自下而上去甄别个股我们认为优质龙头个股商誉减值风险影响不大。
量价：本周上证综指下跌3.72%，成交额环比下降9.42%；深证成指下跌5.28%，成交额环比下降10.77%；创业板指下跌6.74%，成交额环比下降16.66%。本周中信计算机指数下跌7.49%，跑输沪深300指数3.98个百分点，板块成交额1225.67亿元，较前一周环比下降13.33%。
估值：计算机板块PE为46.27，低于历史平均值、中位数（从2007年1月开始统计）；上证A股PE为11.40，低于历史平均值、中位数；深圳A股PE为22.09，低于历史平均值、中位数；创业板PE为43.21，低于历史平均值、中位数。
市值：计算机板块占A股整体市值比重为3.18%，较上周末下降0.13%，高于历史中位数和平均值（从2007年1月开始统计）。
子行业：计算机各子板块本周普遍下跌，只有智慧城市略微上涨（0.39%），跌幅最小的是企业互联网（-1.36%）和电力信息化（-5.40%）；所有子板块中，跌幅最大的是云计算（-11.31%），IT国产化（-9.98%）和互联网教育（-9.81%）。
个股层面，涨幅前五的个股为华平股份（26.93%），汉邦高科（23.55%），海虹控股（12.54%），浩云科技（6.93%），工大高新（5.69%）；跌幅前五的个股为超图软件（-15.94%），神州易桥（-15.46%），路畅科技（-15.27%），高升控股（-5.00%），太极股份（-14.45%）。
上周行业要闻精选
【比特币跌破3700美元大关 刷新2017年9月24日以来新低】比特币价格跌破3700美元，现报3629美元/枚，刷新2017年9月24日以来新低。
信息来源：http://news.sina.com.cn/o/2018-11-25/doc-ihmutuec3429946.shtml
【长江简评】比特币作为全球最有影响力的虚拟货币，其价格和发展趋势对区块链及虚拟货币产业链的发展极为重要，BCH的硬分叉被认为是比特币价格大跌的重要原因。受比特币价格大幅下降影响，其相关产业链中矿机价格跳水，进一步影响矿机销售预期，对上游GPU芯片等产业也产生负面影响。虚拟货币价格回归理性对于区块链和芯片在应用领域的方向性纠偏有较大意义。
证券研究报告：长江计算机周观点：商誉减值测试趋严，龙头个股影响较小
对外发布时间：2018年11月26日
研究报告评级：看好|维持
报告发布机构：长江证券研究所
团队成员信息：
刘慧慧 SAC编号：S0490516080002 邮箱：liuhh1@cjsc.com.cn
余庚宗 SAC编号：S0490516030002 邮箱：yugz@cjsc.com.cn
袁 祥 邮箱：yuanxiang@cjsc.com.cn
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