白酒板块三季报预览：行业平稳增长，个股出现分化，高端景气度最高。结合中秋国庆旺季反馈，行业19Q3整体平稳增长，但随着行业步入挤压式增长阶段，个股预计将出现分化，龙头酒企表现更加稳健。其中，高端景气度最高，动销良性，茅台由于直营落地较晚，且经销商整顿仍在进行，导致Q3放量不足，业绩增速有所回落，但批价仍保持在2000元以上，需求景气度依然旺盛，五粮液已完成全年普五配额，老窖完成全年国窖打款，茅台打开空间下五泸量价齐受益；次高端竞争加剧，预计销售费用率同比上行，库存相对较高，增速有所放缓；中档酒收入增长分化明显，龙头优势不断强化。
食品板块三季报预览：龙头稳健，小食品分化。大众品今年消费景气度有所回落的背景下，行业竞争有所加剧，渠道力扎实（常温牛奶、海天、绝味）和品牌力强（调味品板块）的公司更加稳健。伊利常温保持15—16%增长，竞争加大渠道费用率或有所加大，但品牌费用率预计有所收窄对冲；海天按照规划进度发货，截至930约为75%。中炬恒顺预计收入端保持稳健。榨菜仍在渠道调整期，Q3发货负增长但库存情况缓解，报表口径或略快于渠道跟踪。小食品有所分化，积极参与竞争、费用投入较高的，收入或呈现向上态势，如洽洽、好想你等。
投资策略：继续首推高端白酒，中线布局食品龙头
白酒板块：板块分化凸显，高端仍最确定。今年双节旺季收官，行业延续中秋旺季后反馈，行业整体分化凸显，其中高端价格带增长最为确定，茅台批价在2000元以上形成有力支撑，奠定价格带高景气，次高端分化明显，区域龙头表现强势，预计此趋势将愈演愈烈。Q4茅台批价预计仍有可能重回高位，我们继续重申坚守板块估值切换，首推确定性和性价比兼具的高端茅五泸，推荐“升级 集中”长期逻辑持续演绎，精选区域龙头古井、今世缘。
食品板块：战略配置龙头，关注预期改善。龙头长期持有市占率仍在提升，设定合理收益率预期，配置价值依然突出，特别对于长线资金仍具较高性价比。“有点瑕疵”而估值压制的品种，渠道调整周期的榨菜，治理梳理期的中炬高新，有望获基本面改善后估值、业绩同步提振。伊利股权激励方案通过，市场预期回调之后，配置价值已经突出。绝味开店逻辑仍稳步演绎，轻餐饮供应链布局仍在开拓，建议积极关注。我们首推伊利、海天、中炬，推荐绝味、桃李，另外榨菜基本面处于触底阶段，建议关注左侧机会。
风险提示：终端需求疲软、行业竞争加剧、成本端超预期上涨、税率提升
一、白酒三季报预览：Q3平稳增长，高端景气度最高
白酒板块：行业平稳增长，个股出现分化，高端景气度最高。结合中秋国庆旺季反馈，行业19Q3整体平稳增长，但随着行业步入挤压式增长阶段，个股预计将出现分化，龙头酒企表现更加稳健。其中，高端景气度最高，动销良性，茅台由于直营落地较晚，且经销商整顿仍在进行，导致Q3放量不足，业绩增速有所回落，但批价仍保持在2000元以上，需求景气度依然旺盛，五粮液已完成全年普五配额，老窖完成全年国窖打款，茅台打开空间下五泸量价齐受益；次高端竞争加剧，预计销售费用率同比上行，库存相对较高，增速有所放缓；中档酒收入增长分化明显，龙头优势不断强化。
茅台：公司披露三季报，三季度收入和业绩分别增长13.8%、17.1%。公司三季度整体发货增长应非常有限，一是直营发货安排9月份之前并没理顺，直到9月中旬与Costco合作，与商超合作的方式才正式落地，二是经销商渠道整顿仍在继续。需求景气度依旧旺盛，中秋国庆压力测试下，整箱价格未跌破2000元，节后逐日均在回升，看至年底仍有可能回归高位。公司Q3业绩增速降低系因发货不足，而非需求不振，期待公司Q4做好放量准备。预计明年茅台可供基酒量紧张问题相对缓解，后千亿时代仍将稳健成长。
五粮液：公司三季度已完成全年普五配额，预计量增接近20%，价格提升13%，不过系列酒仍在梳理期，对整体增速有一定拖累。预计Q3整体收入增长25%，利润30%，现金流指标优异。
泸州老窖：公司8月底已完成国窖全年打款，预计三季度延续前两季度收入25%左右增幅，由于国窖和特曲高增，利好毛利率提升，因此利润率有望更高，预计三季度增长35%。预收款和现金流指标均将优异。
洋河股份：继7-8月控货后，9月中秋旺季公司继续控货去库存，费用上也有所控制，经销商反馈节后省内库存环比减少，价盘也有所提升。同时公司8月中执行新的打款价政策，减少经销商资金压力，并调整考核方案，降低销售指标要求，提升过程和效益指标占比。公司三季度以消化库存为主，预计Q3收入业绩分别增长2%和3%。
山西汾酒：截止9月底，公司完成全年回款80% ，预计10-11月完成全年任务。三季度汾酒系列继续保持较高增速，波汾延续50%以上的高增长，青花环比上半年有所提速，预计增速在25-30%，老白汾继续保持稳增，个性化品牌略有拖累，预计公司Q3收入整体保持稳健增长。中秋旺季公司保持高费用投入，预计费用率环比Q2有所提升。预计Q3收入业绩分别增长26%和28%。
水井坊：结合渠道反馈，次高端产品增速逐步降至15%左右增长中枢，费用投入预计加大，但次高端放量有望拉动毛利率看高，另外影响二季度的费用、基酒销售等时点因素影响消除，三季度利润增长恢复至25%。
舍得酒业：渠道信心反馈平淡，一是渠道库存较高，二是价格体系不稳。公司中秋旺季加大费用投入，预计三季度收入增长10%，利润持平。
口子窖：草根调研反馈，公司三季度继续保持稳健增长，旺季动销良性，价盘稳定。三季度推出新品初夏和仲秋，中秋前经销商进行了前期尝试性的备货，预计将带来一些增量，新品9月主要在核心消费者和终端做品鉴活动，国庆后开始逐步向流通渠道铺货。预计Q3收入业绩分别增长15%和20%。
古井贡酒：草根调研反馈，截止9月底，公司完成全年任务80% ，公司三季度发货节奏整体较为平稳。旺季动销良性，节后库存低于去年同期，价格也较为坚挺。预计Q3收入增长15%左右，利润端受益升级和费用优化，预计Q3业绩增长30%左右。
今世缘：草根调研反馈，公司7-8月发货环比有所加快，8月底库存消化至合理水平，经销商中秋备货积极性较高，旺季动销良性，批价小幅提升5-10元。公司中秋费用政策较为平稳，今年以来随量费用有所减少，更多把费用投到渠道及终端建设上面。分区域看，南京三季度仍保持40%以上的高增速，盐城二季度调整后三季度将恢复增长，预计公司三季度仍保持较高增速。预计Q3收入业绩分别增长28%和24%。
酒鬼酒：公司披露三季报，Q3单季度收入增长9.5%，净利润下滑39.5%。三季度受次高端酒鬼系列停货影响，收入明显放缓，次高端竞争加剧背景下，费用投放大幅增加，同时线上品牌建设仍在继续投入，销售费用率大幅提升，利润大幅下滑。未来盈利改善幅度核心仍取决于管理团队适应和执行能力，期待更大变革。
顺鑫农业：渠道跟踪反馈，牛栏山业务维持15%左右增长，预计三季度收入增长15%，利润增长35%。
二、食品三季报预览：龙头稳健，小食品分化
食品板块：龙头稳健，小食品分化。大众品今年消费景气度有所回落的背景下，行业竞争有所加剧，渠道力扎实（常温牛奶、海天、绝味）和品牌力强（调味品板块）的公司更加稳健。伊利常温保持15—16%增长，竞争加大渠道费用率或有所加大，但品牌费用率预计有所收窄对冲；海天按照规划进度发货，截至930约为75%。中炬恒顺预计收入端保持稳健。榨菜仍在渠道调整期，Q3发货负增长但库存情况缓解，报表口径或略快于渠道跟踪。小食品有所分化，积极参与竞争、费用投入较高的，收入或呈现向上态势，如洽洽、好想你等。
三、投资策略：继续首推高端白酒，中线布局食品龙头
白酒板块：板块分化凸显，高端仍最确定。今年双节旺季收官，行业延续中秋旺季后反馈，行业整体分化凸显，其中高端价格带增长最为确定，茅台Q3直营落地较晚，经销商渠道整顿仍在进行，导致供给端不足影响业绩，而非需求端导致，茅台批价在2000元以上形成有力支撑，奠定价格带高景气，次高端分化明显，区域龙头表现强势，预计此趋势将愈演愈烈。Q4茅台批价预计仍有可能重回高位，我们继续重申坚守板块估值切换，首推确定性和性价比兼具的高端茅五泸，推荐“升级 集中”长期逻辑持续演绎，精选区域龙头古井、今世缘。
食品板块：战略配置龙头，关注预期改善。龙头长期持有市占率仍在提升，设定合理收益率预期，配置价值依然突出，特别对于长线资金仍具较高性价比。“有点瑕疵”而估值压制的品种，渠道调整周期的榨菜，治理梳理期的中炬高新，有望获基本面改善后估值、业绩同步提振。伊利股权激励方案通过，市场预期回调之后，配置价值已经突出。绝味开店逻辑仍稳步演绎，轻餐饮供应链布局仍在开拓，建议积极关注。我们首推伊利、海天、中炬，推荐绝味、桃李，另外榨菜基本面处于触底阶段，建议关注左侧机会。
风险提示：终端需求疲软、行业竞争加剧、成本端超预期上涨、税率提升。
四、行业重点公司估值表
参考报告
1、《食品饮料行业周报（2019.10.13） —解读消费税新政影响，季报检验期优选高端》2019-10-14
2、《食品饮料行业周报（2019.10.7）—茅台旺季放量，五粮液全年目标有保障》2019-10-08
3、《食品饮料行业周报（2019.9.22）—多重举措出台，保障茅台批价稳定》2019-09-23
4、《白酒行业中秋旺季跟踪反馈—高端领景气，板块显分化》2019-09-16
5、《食品饮料 2019 年中报回顾暨最新观点—高端白酒领跑，大众龙头稳增》2019-09-09
杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，11-13年就职于申万研究所，14年加入招商证券，7年食品饮料研究经验。
欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学硕士，17年加入招商证券，2年食品饮料研究经验。
于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券，2年食品饮料研究经验。
李泽明：四川大学本科，北京大学硕士，17年就职国泰君安证券，18年加入招商证券，2年消费品研究经验。
招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续13年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名。
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