“有一种新的证券分析方法，尝试以独立于市价的方式去评价一档股票。如果得出的价值实质上高于或低于现价，则分析师做出买进或卖出的结论。这个独立的价值有各式各样的名字，最有名的就是「内在价值」。”─本杰明·格雷厄姆，《证券分析》 (1951 版本)
格雷厄姆接着说道内在价值的定义：
“一般来说，内在价值是采用既定的事实来定义：资产、盈余、股利、明确的前景。一般情况下，评价股票最重要的因子被认为是未来平均获利能力。算出内在价值的第一步就是先估算出这项获利能力，然后再将此估计值乘上适当的「折现因子」。＂
格雷厄姆是位口才很好的演说家和作家，但是我认为Joel Greenblatt 更言简意赅的点出了整个议题的重点，他说到：“价值型投资就是要判断什么是值得投资的，然后花相对很少的钱投资它。”
过去当我提到内在价值时，我总是被问到这样的问题：你说的没错，但是你是如何判断什么是值得投资的？也就是，你是怎么决定内在价值的？
这篇文章将涵盖我对内在价值的一些评论。对于想要看到试算表和公式的人，你们将感到失望。但还是希望这篇文章能够提供你了解和掌握内在价值的思路，而它的核心其实概念非常简单。
判断内在价值是一项艺术判断公司内在价值的过程是一项艺术。没有固定的公式可以让你把资料拉进试算表，再期望它丢出一个数字来。过去几年，我看过许多不同的模型，包括很多现金流量折现模型，但我总是对这类模型感到怀疑。巴菲特在股东手册的第四页简单地定义了内在价值：
“内在价值是一个非常重要的概念，它是评估投资和公司相对吸引力唯一合理的方法。内在价值可以被简单定义如下： 这是一个将公司在往后剩余经营期间所能产生的现金流折现回来的价值。”
这说明现金流量折现模型是最适合的评价方式。然而，巴菲特接着在第五页说到：“然而，计算内在价值一点都不简单。如同我们的定义，内在价值是一向估计值，而非一个精确的数字…，两个人看着同样一组事件，将几乎无可避免的算出至少有些微差异的内在价值。”
巴菲特正是在暗示评价是一项艺术。计算一间公司所有未来现金流的现值，要去看公司各个不同的层面，包括历史财务数据、获利能力、营运稳定性、资产负债表、评估竞争情况、审慎地思考未来前景，还有评估其经营团队和其他因素，考量了各项因素后得出的价值再来和市值做比较。
所以说这是一项艺术，需要一再地练习。
巴菲特曾在股东大会上被问到内在价值，他说这基本上是一个投资者个人价值的概念。他会出多少价买下一整间公司和它未来产生的现金流呢？这是一个简单的概念，也很有道理…，而我的问题是“我们要怎么决定这个价值？”
对我来说，公司内在价值的概念很简单，就在于获利能力。再看一次上面引用格雷厄姆的话，很有趣地，我们注意到格雷厄姆说未来获利能力是“评价最重要的单一因子。”
我藉由提出两个问题，把格雷厄姆的话归纳成我自己简单的定义：
所以，你要回答的真正问题是，这间公司有什么获利能力？换句话说，如果我是买主，这间公司每年在付出资本支出以维持竞争地位后，能让我赚多少钱？(我能期待这间公司每年产生多少的利润？)
在《证券分析》一书中，格雷厄姆出乎人们意料地花了很多时间在讨论未来收益，而这正是我们在追求的…，不是公司过去赚多少钱，而是我们能预期公司再往后每一年平均能产生多少收益。
所以在思考公司内在价值的同时，也要想到其获利能力。试着判断你能够期待未来可以从公司那得到多少现金流。如果你认为该公司可以赚到3块钱的每股盈余，那这3块钱对你来说值多少？如果你认为该公司藉由保留一部份盈余并用于再投资，可以使获利能力每年增加10%，或许这间公司的3块钱会比把盈余都用于发放股利且没有保留任何盈余和再投资的公司的3块钱要值得的多。(因为它不会成长)
专注在可预期的公司有一点很重要的是，不是所有的股票都能被所有人评价。每一位投资人都有自己的能力圈，你不可能总是知道一切的一切，你只要有时候知道一些事情就够了。
有件事情也很有帮助，就是有些公司比另一些公司好评价。现金流的可预测性也是一项要被纳入考量的重要因素。格雷厄姆也曾说到证券分析需要：“ 用良好的判断方法去分辨哪些股票和情况适用于价值分析，哪些又是不合适的。可行的假设是其过去的纪录至少在未来是一个概略的指标，过去的纪录越是充满问题，这个分析就越没有价值。”
换句话说，评价一间营运和现金流稳定的公司，会比评价一间每年现金流变化很大的公司来的容易。
别把事情过度复杂化投资很简单。将事情相互权衡，然后以简单的方式思考。画出简单的决策树： 现金流有多少？未来的现金来会长什么样子？还有就是，这些对我的价值是什么？
如果你不能计算出这间公司未来五年的收益，那就不要买这档股票，快换到下一档获利能力更好预测的股票。许多公司没有办法被精准的评价，但是如你无法计算出它正常情况下的获利能力，就很难算出那些公司市值得投资的。
人们倾向于把事情复杂化。内在价值仅单单是未来现金流的折现。很多新手投资人会寻找公式或是想找出精准的数字，但是并不是这样做的。如巴菲特说的，如果他和查理被强迫写下他们认为波克夏的内在价值，他们会算出截然不同的内在价值(两个数字会很相近，但不会完全相同)。
你同样也不需要计算得很精准。记住，你不需要一个体重计来告诉你350磅重的人很胖。别无谓地去想公司未来会赚3块钱还是3.25块钱。只要试着专注找出现在的价钱和以未来获利能力算出的折现值是否有大的差距。记住，巴菲特曾在公司市值350亿美元时买下他认为值1000亿美元的中国石油公司。你可以对每件事情做精细的分析，但巴菲特基本上是把问题归结到公司未来5到10年会变成如何(例如，一家公司和他的所有资产在将来会产生多少收益，而这些收益又会对理性的投资人又有多少价值)。
如果我看到一间我认为每年能赚1万美金的楼中楼，我愿意花多少钱买它？这在每种情况下都不相同。如果楼中楼是建在稳定成长和发展的宁静社区中，我可能会愿意付8万到9万美金；如果楼中楼是建在快速发展的小镇里，或许将获利更高，对我也更有价值；如果楼中楼后面连着一大块空地，可以另外开发两栋建筑，让现金流加倍，那整个投资就会更有前景，我也会愿意投入更多资金。
我在投资中放入的资本多寡，取决于我分析的所有情况包括所预期未来获利能力的。但是当提到内在价值的概念时，还是回到这两个我一直问自己的基本问题：
让事情简单化。我从来不会参考试算表以特定的未来成长力、资金成本等等算出的数字做为投资的依据。相反地，我把大部分时间花在阅读和思考，然后试着用到简单的数学。我也会为自己保留很大的安全边际，以防我对状况的评定是错误的。我不会投资需要特殊表现才能达到标准的标的，也不会投资要用复杂的模型才能算出股价的标的。
我不认为格雷厄姆用过模型，也不认为巴菲特曾经用过。不是说模型一点用处都没有，我只是偏好不要去用它们。我认为大多时候模型总是提供精准的错觉，现实世界并不会是那么精确的。真实世界是动态的，地表不断在改变，而投资、评价在很大程度上，就是一项艺术。
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