【阅前提示】
10月22日晚茅台公布了15年三季度报告，主营收入、净利润数据：“15年三季度收入73.70亿，同比73.97亿，增长-0.37%；净利35.36亿，同比34.63亿，增长2.11%。 1-9月收入231.49亿，同比217.18亿，增长14.31亿，或6.59%；净利扣非115.21亿，同比107.91亿，增长7.3亿，或6.76%”
直观的看三季度出现了主营收入负增长.前三季度收入和利润增长率逐渐下跌的态势。但这组主营收入和净利润数据没有意义，如果说它有意义的话，意义是使人看不清真实的茅台销售和经营情况。真正有意义的数据是，预收款增长和真实销售的数据变化。下图是从12年6月到15年9月各个季度预收款数据和图表：
预收款大幅增长意味着，大量的当期销售收入没有计入当期的财报，因此，当期主营收入和净利润是失真的。真实的情况并非是报表中的收入和利润数据。可以在图中看到2011年白酒牛市的最高峰，茅台酒价格突破2000元时，茅台的预收款持续增长，在11年一季度、三季度、四季度均突破60亿，11年四季度创出历史新高70亿，这时预收款增长，是在价格猛涨和涨价预期推动下，无真实需求保障的增长，此时预收款增长形成的经销商进货，绝大部分形成了渠道库存。此后随着行业调整来临预收款持续下降，从13年一季度到14年4季度预收款大部分时间在20亿以下，有三个季度预收款低于10亿。进入15年预收款开始回升，持续高于20亿，到三季度猛烈增长到57亿。目前茅台渠道库存非常非常少，因此，当下的预收款的增长是，民间真实需求推动的真实增长，是需求强劲的反应。预收款变化表现出明显的复苏和新增长态势，是茅台新成长期来临的体现。
下表是15年前三季度单季真实现金流和同比增长率：
可以看到15年一季度实际销售增加了56%，这在茅台的经营历史上第二高实际销售增长率。二季度真实销售增幅下降到15%多，三季度实际销售回升到34%，从而前三季度平均真实销售收入同比增长了30%多。
三季度以及前三季度实际销售高达30%以上的增长，其深远的意义在于，确认了起于15年春节的茅台新成长期客观性。一季报发布时，我结合财报和基层调研认为，一季报的高增长数据是茅台民间化之后，新高成长期开始和先兆。目前在终端环节渠道库存非常低，截止到9月30日绝大部分经销商完成了15年全年计划。我认识一个中小经销商，他在14年的任务是5吨，到15年提升到7吨，到9月30日已经卖了6.7吨，这位经销商朋友是普通的小经销商，其所能达到的销售状态是已经完成任务。因此，三季报的真实销售数30%以上的增长，以及茅台渠道库存低，经销商大面积提前完成任务，确认这一认知的客观性。茅台新增长期来临的判断已经得到实践的证明。
观察15年前三季度的季度真实销售数据可以发现，旺季特别旺，淡季特别淡，三季度的真实销售增长明显高于二季度的淡季，一季度全年最大的旺季又明显高于三季度，这是由民间消费的特征决定的。民间需求主要集中到重大节假日，日常的消费比较少，所以民间化完成之后，必然形成了旺季越旺淡季越淡的销售特征，这种特征是民间化完成的证据和体现。在15年9月16日临时股东大会上茅台高管回答提问时，强调目前茅台的民间化转型彻底完成，其主要的消费是民间消费和悠闲消费以及商务消费。政府消费的比例占1%。民间化转型已经彻底完成。
在季报中我还发现一个小的细节，三季度茅台的毛利率小幅回升，12年以来茅台维持了收入的增长，但是他的利润率是下跌的，尤其是净利润，净资产收益率，这与行业大调整导致的高端年份酒收入占比降低，以及各种费用增加有关。下表是贵州茅台15年前三季度单季毛利率统计。
三季度出现的毛利率小幅提升，在逻辑上一定是高利润率的商品销售占比提升。我们知道15年中报系列酒卖了五个亿，跌到历史低谷，如果是普通茅台相对于系列酒占比提升导致毛利率提升，那就意味着三季度整个系列酒跌得几乎归零的状态，系列酒不可能再跌了。所以三季度毛利率的提升可能是年份酒占比的提升，不大可能是普通茅台相对低端系列酒占比的提升。这个小的细节有可能预示着高端年份酒的下跌已经终止，未来年份酒可能会在一定条件下，小幅低速适度复苏。
目前让人不放心的是，茅台的终端零售价和一批价比较低，渠道利润处于不正常的较低阶段。这个现象已经存在了两年多。早期人们认为这是茅台民间需求不足的表现和证据，但是两年以来茅台销量持续创新高，这个事实证明终端需求不足并不存在，茅台真实销售逐年逐季创新高，证明终端需求很强劲。这就出现了一个奇特的矛盾，终端需求强劲，但渠道利润和零售价和一批价非常低。对于这个情况，我一直认为这是一个心理问题，经销商由于产业遇到历史性大动荡，在全面负面舆论的压力下不敢要价，以出货为首选，导致了价格过低。问题是以现在的供需情况看，心理问题似乎维持得太久了，渠道应该逐渐的认识到了新的需求旺盛，恐惧应该消退了，如果是纯粹的心理问题，价格现在一个已经回升了。所以我一直在思考其他的原因，国庆期间我专门走访了几个白酒中型批发商，与他们进行了较长时间的沟通交流。在交流过程中，我意识到一种使茅台批发价长期低迷的深层次原因，那就是白酒销售渠道正在发生一场全面的崩溃和重建。在这个过程中新的批销关系，旧的销售链条刚被打破，新的销售链条没有形成，所以造成了批发价低。
举个例子，我认识一个批发商，现在主要做法是直接零售，批发越来越少了，我问他为什么，他的回复是下级经销商大部分关门大吉，而另一部分批发商大部分从更大的批发商拿货，因为大的批发商给的价格更低。所以他们做为中型批发商没有价格优势迫使自己重新以零售为主。这个谈话使我意识到由于渠道利润大幅降低，大量的小的白酒专卖店退出，而且在高利润时代形成的一批、二、批三、批N批这种漫长的批销链条彻底断了，中间批发环节变短，于是在白酒渠道出现了一个旧的销售链条倒塌，新的销售链条刚刚建立且还非常不稳定的特殊阶段。
白酒调整前后在毛利率压迫下的渠道瘦身导致高端白酒的渠道先崩溃后重组
在新批销链条建立的过程中，上下游进货关系不稳定，下线拿货时谁的便宜从谁拿，而且每次量都很少，上线和下线之间的关系目前还是一种不固定的关系。由于不固定所以上线不敢提高价格，一旦提高价格下线就跑掉了，毕竟整个新批销关系还处于构建的过程中，当这种新批销过程重新建立起来、稳定起来，批销价格就会回到合理。本来是二批商，原来利润高的时候还要进行批发，现在利润低产业链缩短，他就成了一个零售商，所以这种新关系非常混乱，在旧的关系打破新的关系建立的过程中，大家只认低价，没有老关系一说，于是继续做批发为了放大市场占有市场为将来跑马圈地就压得很低，这是新批销关系构建过程中，大批发生为壮大自己的下线和构建出新的铺货渠道采取的放水养鱼策略，从而我们就看到茅台以及其他酒的价格非常低的深层原因，这种原因即有心理也有新批销关系重建的原因。
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