在中国，医疗服务机构为民众提供关乎生命健康的特殊商品--医疗服务。 在我国整个医疗服务产业的核心位置，对于上下游都具有极强的议价能力。 在所有医药子行业中，医疗服务版块是最贵的。
数据截至2018/04/05
以前民营资本没机会参与医疗服务的蛋糕分配。但从09年的医改开始，医疗服务行业开始陆续出现一些足够出色的民营企业。尤其以一些连锁的专科医院。
十九大与“健康中国”2030规划纲要也把人民健康放在了极其重要的位置，同时将医疗服务推入了一个新的时代。医改的下一阶段将会侧重于提升医疗质量和效率。这依旧少不了民营医院的参与。
这几年，在A股也陆续出现了一些知名的民营医疗服务企业。其中最著名的的三家，
美年健康：体检的行业龙头
爱尔眼科：眼科的行业龙头
通策口腔：口腔的行业龙头
在过去一年，表现都极其优秀。是大家公认的价值好股。
你可能想象不到，现在全国的民营医院数量占比从2005年的17%，提升到10年的34%，最新16的数据已经是56%了。在数量上已占据半壁江山，也就是说你以后出门看到的医院，有一半以上将是民营的。
但民营医院在床位数上面16年仍只占22%，不到数量占比的一半。住院患者的人数就更低了，只占到16%，仍有84%的患者在公立医院住院就医。整体来说，社会办医机构数量快速增长，但在业务占比上仍然较少。
专科连锁医院的崛起
1965年出生的陈邦，是湖南长沙人，他是个典型的湖南人的特点“吃得苦，耐得烦，霸得蛮。”
1982年，17岁的陈邦选择了参军，两年后考上军校，却因红绿色盲而退学，于是他提前退伍，进入国企工作。
1986年底他从国企离职下海，起先代理了国产知名的椰树牌椰汁。1990年来到海南，随后进入海南房地产市场。也是那一年，地产大鳄潘石屹在海南搬砖造房，冯仑刚下海到海南成了亿万富翁。和潘石屹，冯仑不一样的是，虽然也在房产项目上赚到了第一桶金。
在1994年海南房产泡沫的时候，输光了一切。“崩盘之后，很多房地产老板选择跑路，但我没有，想的是如何挽救。”为了挽救海南的项目。
1995年，陈邦在台湾建设文化主题公园，希望借此“解救”海南房地产项目。可是，还未建成对外营业，却因为时政原因，千万投资打了“水漂”。 他是台湾项目的“团长”，带着100多人来到台湾，结果全部人又跟着他“无功而返”。
事业上的起落，伴随着陈邦度过了三十岁的生日。
一无所有的陈邦最终选择从台湾回到了内陆。在上海租了一个房子。机缘巧合之下， 遇到了一个靠给医院租赁眼科治疗仪器为生的邻居，这位邻居当时正在跟上海第六医院合作，与医院合作治疗白内障，然后参与分成。很可惜，第一次遇到这样的机会的时候，他其实并没有把握住。
1996年陈邦回到他的家乡长沙，因为在上海的生活并不顺利，又得了突发性耳聋。回到长沙后，他住进了当时的长沙市第三人民医院进行调养。他在长沙市第三人民医院入院治疗时的主治医生的妻子是一名眼科医生。在经过不断地向她请教和自己琢磨后，他发现此前在上海接触的项目：投资设备与医院合作的事宜，值得大胆一试。
虽然一台机器就要十几万元，当时陈邦巧妙地想到了分期付款这样“现代”的融资方式，成功买下了第一批设备，然后与长沙第三人民医院开始进行了合作，成立了白内障治疗中心。依托着公立医院优势资源，他的第二次创业开始东山再起。
然而，到2000年，国家对公立医院“院中院”的大力整治，陈邦不得不从公立医院搬出来。
而这，恰好成全了陈邦，如果没有政策的强力推动，现在的陈邦可能还在做着代理租赁的小生意。从舒适区脱离之后，陈邦对于政策敏感地把握开始调整战略，重心放在筹建自己的首家眼科医院。
2001年，爱尔眼科在辽宁沈阳筹建了第一家专科医院。
2003年，爱尔眼科在长沙、成都、武汉等地几乎同时开出了四家医院，同时大力招兵买马，此时，眼科医疗逐步成为热门专业。
2006年，爱尔眼科成功与世界银行的认可合作，成为爱尔眼科发展的“加速器”。公司凭借着规范的财务基础、良好的治理以及行业前景，成功从世界银行申请到长期贷款，为此后爱尔眼科能够成功在创业板第一批上市打下良好基础。
郑州爱尔眼科医院
如今的爱尔眼科，已经有了足够多的头衔。
它是全国最大的连锁专业眼科医疗机构；
八年间，已建立220余家医院；
覆盖全国医保人口超过70%；
年门诊量超过400万人；
市占率从12年的3.56%，增长至16年的4.84%；
并成功探索出适应中国国情的眼科医院经营管理模式—“分级连锁”；
除了眼科之外，其他专科医院，例如妇产、口腔、整形外科等是国内社会办医初期发展最为迅速的一个领域。
民营资本，最先扎根专科连锁，是必然的。大部分这些专科，在综合医院，都是比较受冷落的。从爱尔的创业过程，我们可以发现，一开始是做器材租赁起家的。为什么要做租赁？因为科室舍不得花钱买器材。
从薄弱环节攻入，是每一个行业替代者的最佳途径。
这些专科连锁医院，注重医院品牌、医生质量与服务水平；患者经过培养教育，支付意愿很强，因而利润丰厚得以快速增长；运营模式较为标准化，可复制性强，地区扩张的协同效益最佳。
技术含量低+可复制性高使得他们能够在进入后得到快速的发展。
专科连锁是社会办医疗机构的第一批热点，现在重心已经从早期拓荒转向进一步扩张和复制，从而实现规模化增长。
这其中，以眼科、牙科、体检为代表的专科连锁医院整合力度最强，在雄厚资本支持和运作下，行业领头羊通过快速扩张和复制，成为在特定专科领域内的行业引领者，业务版图遍布全国各大主要城市。
虽说综合医院在互联网时代，效率已经有所提升，但“挂号十小时，看病十分钟”仍是比较普遍的现象。专科连锁医院最大的优点就是效率比传统医院要高得多。在美年做体检，和去三甲医院做体检，差距是显而易见的。
独特的成长逻辑
前面说到的爱尔眼科，通策医疗，美年健康通策医疗就是其中的佼佼者。在体检领域内，美年、爱康国宾和慈铭已占据了整体市场约40%的份额，美年收购慈铭后集中度得到显著提升；同样在眼科中，爱尔眼科是领头羊，它们在过去四年间投资设立了5家并购基金，通过激进的市场并购以年增15家连锁医院的速度大举扩大服务网络，迅速成为全国眼科龙头连锁，年门诊量超过400万，近视手术市场占有率第一。口腔领域，通策面临的竞争相对来说要高得多，医院门店数还维持在20多家。
民营专科医疗服务企业不断飞速扩张的背后，是业绩的高速增长。爱尔眼科从09年上市以来，成为了十倍股。在业绩上，更是标准的超级成长股表现：
营收复合增速33%，净利润复合增速30%，每一年都高成长。
ROE也持续增长，16年有拐头的迹象：
美年健康的业绩表现也不逞多让，营收复合增速73%，净利润复合增速54%：
完美的表现，搭配远大的空间。成功形成股价的双击表现，业绩与估值齐飞。美年2年涨10倍，爱尔8年涨10倍，通策12年10倍。
业绩飞速增长的背后，是商业模式的支撑。
这3家公司都是连锁经营企业，连锁企业的核心特征是资源的可共享和经营模式的可复制性。
由于单个实体门店受制于面积、 辐射人口、重复消费等因素影响，增长到一定规模后将面临增长瓶颈和天花板，而新开门店可复制能力强、重复消费率高的公司增长瓶颈和天花板没那么容易看到。
核心的商业模式其实是：有多少店，决定了有多少业绩。
来挨个看下他们的扩张策略和路径。
美年健康：最简单直接粗暴，就是在全国一、二、三线城市以控股或参股的方式不断新开门店，抢地盘，各门店的核心设备主要靠租赁，极大降低了前期开店的成本。这些点的相似度极高，门店数上市两年即翻了番。
覆盖区域也占了全国大部分发达地区：
美年门店覆盖区域图
爱尔眼科：独创“三级连锁”经营模式。上海爱尔作为一级，重在技术和科研，定位为爱尔眼科的全国技术中心和疑难眼病患者的会诊中心；
省会城市的连锁医院定位为开展全眼科服务、代表省级水平的疑难眼病会诊中心；
地市级城市的医院作为三级医院，侧重于眼视光及常见眼科疾病的诊疗服务，接收疑难眼病患者输送到上级医院就诊。
爱尔有全国统一的品牌，三级医院对技术和资金的要求都不太高，但由于硬件的投入较大，软件对医生的技术要求也较高，复制起来相对没那么快。 这样的模式，既能集中力量搞技术，将一级医院的技术打造到最强，提高自己的行业地位；也能通过资源共享，布局三级医院抢地盘，实现快速扩张。特别是近两年，在二、三线城市开新院的速度非常快。
爱尔眼科的门店数量翻了十倍：
通策医疗：模式是“旗舰总院+分院”，通常是收购当地的公立医院作为总院，先将总院打出名堂，再设置分院。
但是由于没有全国的统一品牌，通策的品牌认可度和竞争优势区域局限性非常明显，可复制性差，扩张缓慢。上市12年，仍局限于浙江，失去抢占全国市场的先机。近两年可能意识到这个问题，现在新开的医院统一以“存济”这个品牌进行扩张，通过产业基金来加快扩张的进程。
从简单的行业规模来看，似乎还都有不少的空间。体检1200亿的市场规模，眼科800亿，口腔900亿。现在三个公司占比最高也不过10%。
看起来都太美好了，但最重要的地方还没看。美年，爱尔，通策的估值：
注：处于历史高位的意思是比历史多少的时点PE高。比如爱尔眼科，就比历史86%的时候都要高了。
不管是看绝对估值，还是相对估值，这三个价值好股，都是贵的离谱的。看他们的研报，就连最乐观的卖方也只是给出了30%-40%左右的增速。
高估的好股票比垃圾股更凶险
高估的好股票，历史上不少见的。先来看一下迪安诊断的故事。迪安成立于2001 年，是国内经营规模最大的医学诊断服务运营商之一。最开始作为罗氏的代理商起步，2004 年开始转型进入第三方医学诊断服务外包领域，2014 年升级成为为检验科提供整体解决方案的服务商。
扩张模式和爱尔，美年，通策一样，也是全国连锁化、规模化的扩张策略。在16Q4之前，其连续几年的营收和净利增速不亚于现在的美年和爱尔。
当时市场也是给予80倍以上的估值，以“4+4”速度向全国扩张，即每年新开4 个独立医学实验室，再为下一年筹备4 个点。公司不断加快“产品+服务”的产业布局。公司在加快全国连锁化步伐的同时，也实行横向拓展检验检测大平台，纵向欲打造医学诊断产业链。
市面上充斥着的评论是：
'公司拥有独具特色的商业模式'
'多领域协同发展，打造“诊断+”生态圈'
“行业远未达天花板，80倍只是起点”
但结果是比较惨烈的。在16Q4之后，公司的业绩增速急转直下。净利润增速回落到了30%左右，营收增速则是直接减半。虽然绝对值上是高增长，但是这个增速显然是对比其迪安高达近百倍PE的估值。
所以后面股价的走势也是比较动人了：
股价一年半时间，接近腰斩。对应的估值则从天上的100倍，直接下跌了2/3，来到了30多倍。
我们总是在其最好的时候幻想其最好的未来。但是事实证明，大部分真的只是幻想。
虽然后续迪安的业务仍在稳步推进，增速在一众A股公司里面也算不错，但奈何之前预期太高，全国布局增速不及预期的结果只能以股价接近腰斩作为收尾。
再看看通策医疗。虽说近几个季度重回增长。但是在16年，也感受到了同样的危机。新开的存济医院迟迟未达预期，除了杭州口腔之外的其他口腔分院扩张速度受阻，最终导致的是增速的大幅下滑。
这种类型的公司，增速稍微一下滑，面临的就是杀估值。看看当时的窘境：
高成长之下不是没有隐忧的。现在的医疗服务三巨头，估值基本都超出了天际。简单的通过历史增速及行业未达天花板来估算未来的美好未来，有点想当然了。
医疗服务，尤其是专科连锁品牌，业绩增长核心是需要不断地增加门店是。但医院建设带来的产能扩展是阶梯式的，医院医生团队的产能是有天花板的，即使灌入再多的流量，也是不可能持续地出现爆发式的增长的。
不同于创新药企，一个药可能就使得公司业绩发生天翻地覆的变化。医院是属于典型的前期投入大，回收期长的商业模式。想要取得突破天际的增速，基本难于登天。
医疗服务，最终扩张还是取决于服务的人，这类的服务业基本是不存在持续的爆发式增长的。高高在上的市梦率终会被拖回地面的。即使公司还在增长，和迪安诊断一样。
即使能够取得超高增速，比如信维通信的例子。估值超高，但业绩真的支撑得起，每个季度增速都翻番。股价也可以继续翻番。但是一个季度的不及预期或者，业务环境发生变化，估值杀起来是一点都不会客气的。
现在医疗服务是个好生意，明星公司也很优秀，奈何现在的估值，真的已经不具备吸引力，安全边际极低。要在这个行业找到未来更好的机会，干龙头这一套是行不通的。因为大家已经把龙头干上去了。
去年的大票行情让不少人都玩起价值投资。但是大部分人买的只是“好公司”而已。见好就买，面临的结果，可能比瞎买还要惨。
如果你瞎买了，你会止损。但若买了个好公司。总会暗示自己买了个好公司，总会涨回来的。
结果就是，估值可能腰斩再腰斩。
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