好行业好公司好价格
从身边的朋友和同事也能很明显的感受到人们对微美整形或轻医美整形的接受程度越来越高，据新氧大数据调研，2018年中国大众消费者对医美持正面态度，其中36.9%的人愿意微整，24.3%的人持有欣赏态度，同时相较于2015年，消费者对于医美的态度更为轻松。对比美日韩，中国的医美项目渗透率仍然较低，根据Frost &Sullivan 数据（引自《新氧 2019 医美行业白皮书》），2018年中国每千人接受医美治疗14.8次，低于韩国、美国、巴西、日本同期分别为86.2 次/51.9 次/46.2次/27.1次。
医美是一个高消费的开销，无论是单价还是消费频次，所以居民可支配收入的增长是基础，相对而言经济发达地区医美项目渗透率相对更高，但随着低线城市消费升级的持续，未来国内医美项目的发展仍具备较强动能基础。
医美行业发展空间巨大，年复合增长在20%以上
据Frost & Sullivan数据，近年来中国医美市场规模迅速扩大，2018年中国医美行业市场规模达到1216.7亿元，相对于2014年复合增长率达到23.6%，预计2023年市场规模有望达到3601.3亿元。受疫情的对下游消费需求的抑制，2020年相对之前预测会有所下滑，但仍然能够保持高增长，预计2020年中国医美行业销售市场规模有望达到1800亿元，其中非手术类规模占比预计在 40%，非手术类具体项目中以玻尿酸、肉毒毒素为代表的注射类较受欢迎，我们预计市场规模432亿元，占非手术类的60%。
Frost&Sullivan、ISAPS 和新氧大数据等各统计数据均显示医美行业过去 5 年复合增速超过 20%，预计未来 5-10 年仍将维持 15%-25%的高增长。其中，非手术类医疗美容服务以更低的成本和更小的风险满足了消费者对美的追求，已迎来黄金发展期。
而庞大的医美市场根据是否需要手术又分为手术类和非手术类（轻医美或微整），其中以注射类为代表的非手术类项目由于恢复时间短、价格及风险较低，近年来增速相对较快，2018 年市场规模预计 510 亿元，2013-2018 年复合增速达26.09%，高于整体医美市场增速，预计 2022 年在整体医美市场的销售占比达到 43.71%。非手术类医美正是上游医美玻尿酸、肉毒毒素等生产销售企业的主要覆盖领域，具有消费频次高、复购率高的特点，终端客户需进行定期注射以保持预期的修复效果，因此终端客户具有较高粘性。
对于大多数行业来说产业链上游是占据一定主导权，而下游最为苦逼，尤其在行业发展初创期更为明显，所以我们看到一个产业的爆发，往往上游的相关个股涨幅最大，中游次之，下游最差，逻辑在于在一个朝阳行业中，不断增长的需求往往会赋予行业上游更大的议价权，从而给上游带来更大的增长机会，除了那些很难进行议价的行业，比如粮食、电力、供水等。
如果是在行业的初创期，行业中下游往往需要承担更高的战略风险和市场竞争，从而导致风险收益偏低，而行业上游此时能更轻易的借东风。如果在一个行业的成熟期中游会有议价能力，占据一定主导权。
整个医疗美容产业链主要包括上游原料/产品生产商，中游的医美机构及下游终端消费者，爱美客主营医美玻尿酸等产品的研发生产，处于产业链上游。而在上游的医美产品中，各大统计数据均显示，透明质酸钠（玻尿酸）和注射用A型肉毒毒素无疑成为了最受消费者欢迎的终端产品。
另外随着医美监管完善，严厉打击医美黑市，为中国正规医美行业的发展创造良好的社会环境。根据新氧大数据统计，2018 年中国正规医美市场增速为 46.4%，高于非合规市场增速22%。我国医美渗透率有望得到持续提升。从实际医院诊疗人次来看，以整形外科医院/美容医院的合计门诊诊疗人次为例，诊疗人次从2010年的84万人增加至了 2018年的777万人，复合增速达到32%。其中美容医院为主要渠道，2018 年诊疗人次677万人，占比87.12%，一定程度上反映了消费者医美消费提升的趋势。
上面说了在上游的医美产品中，各大统计数据均显示，透明质酸钠 （玻尿酸，俗称童颜针，更适合凹陷填充）和注射用A型肉毒毒素无疑成为了最受消费者欢迎的终端产品。
非手术类医美产品
1、从医美类玻尿酸竞争格局看，目前我国玻尿酸市场仍以国际产品为主，占比7成，国货产品以差异化突围。根据Frost&Sullivan 分析，从增速看，2014-2018 年，中国医美注射产品市场中，国产品牌销售收入增速较快，复合增长率为 32.2%，高于同期进口品牌的 18.7%。从销售金额的市占率看，爱美客+华熙生物+昊海生科三大国货玻尿酸医美龙头，2016 年-2019 年合计市占率由 20.5%提升至 28.1%，其中爱美客市占率由 5.7%提升至 14.0%，华熙生物由提升 7.0%至 8.1%，昊海生科由 7.8%下滑至 6.0%。爱美客以差异化、创新型产品突围，是最符合国产医美产品替代逻辑的标的之一。
在美国更是最受欢迎的医美项目。据 wind 样本医院销售数据，注射用 A 型肉毒毒素 2019 年销售额达到 2.12 亿元，同比+42.62%，2013-2019 年的复合增速为 20.28%。随着监管规范、消费意识提升，A 型肉毒毒素市场规模有望进一步扩大，且肉毒素的作用一般持续3到6个月，消费频次亦较高。爱美客发行募投项目中，也将耗资1.2亿元投向注射用A型肉毒毒素研发项目，因此肉毒毒素有望成为公司未来新的业务增长点。
3、重组蛋白是生物药中蛋白药物的一种，蛋白药物用于治疗人类某些功能蛋白缺陷而引起的疾病，如糖尿病及肥胖症的治疗，2017年全球糖尿病药物市场规模达775亿美元，预计2022年全球糖尿病市场规模将超1240亿美元。其中，中国糖尿病市场规模近年来高速发展，复合增速达10.4%，2017年市场规模突破400亿元。
根据新思界发布的《2018-2021年中国重组蛋白质药物市场发展前景及可行性研究报告》，2017年中国重组蛋白质药物的市场规模为399亿元，预计2021年中国重组蛋白质药物的市场规模达561亿元，复合增速为8.9%。中国重组蛋白质药物的发展时间相对较短，药物的产品种类还有待丰富，在某些细分产品领域对国外市场还有较强的依赖性，如重组干扰素的对外依赖度达60%以上。未来在国家政策的支持下，中国重组蛋白质药物行业将获得进一步的发展，在细分领域的国产替代空间将不断扩大。
公司简介
公司是首家取得国家药监局批准用于面部软组织修复的注射用透明质酸钠医疗器械产品注册证书的国内企业，2018年公司在医美注射类透明质酸行业市占率为8.6%（较2016年提升2.9PCT），排名第五、本土公司中排名第一。
公司近年业绩保持快速增长，2014~2019 年营收与净利年均复合增速分别为49.32%、60.80%，至 2019 年公司营收与净利规模分别为 5.58 亿元、3.06亿元。20H1 受国内疫情影响，公司营收与净利增速分别为 0.72%、14.59%。绝对的好公司，公司19年毛利率为92.6%，净利率为53.4%，领跑行业，堪比茅台，期间费用率下降、净利率水平提升，同时销售费用、财务费用、管理费用都有所下降，主要因为公司收入增速较快、规模效应使得公司费用率下降。
公司营销模式直销为主，经销为辅，直销模式主要由公司销售人员覆盖规模较大的客户。直销模式有利于及时获取市场信息，准确把握市场需求，增强对市场的控制力，树立良好的品牌形象；经销模式主要覆盖公司销售团队无法直接覆盖的医疗机构。2019 年直销、经销营收占比分别为64.08%、35.92%。近年公司直销及经销均快速发展，2016~2019年年均营收复合增速分别为49%、50%。
募投项目：1）扩充现有产能，其中计划爱芙莱、嗨体、逸美、宝尼达分别新增产能128万支、221万支、10万支、1.64万支，合计新增产能361万支、是原有产能168.28万支的2.14倍；2）培育公司未来业务新增长点：主要集中在塑形美容（基因重组蛋白、去氧胆酸药物等）、除皱抗衰（肉毒素），公司规划对现有医美治疗手段进行创新和优化，推动国内医疗美容行业新技术手段的发展；3）此外，改善公司研发环境、完善公司的销售网络、提升公司信息化水平及管理运营效率等相关项目，以及补充流动资金。
分品牌看，公司营收主要来源于爱芙莱与嗨体，其他品牌营收贡献仍较小。其中爱芙莱为国内首款含利多卡因（具有舒缓减痛作用）的透明质酸钠注射材料，嗨体为目前唯一经国家药监局批准的针对颈部皱纹改善的三类医疗器械产品，填补了颈部皱纹修复领域的空白。
1）嗨体：是目前唯一经国家药监局批准的针对颈部皱纹改善的Ⅲ类医疗器械产品，填补了颈部皱纹修复领域的空白，2020 年上半年疫情背景下仍实现 58%的收入增长，预计未来三年保持高增长，预计 2020-2022 年增速分别为 55%、65%、56%。
2）宝尼达：是目前仅有的两款获批准的含微球成分用于面部填充的长效产品之一，经近些年的临床应用，长效产品逐渐被市场接受，并且顾客消费观念的改变和消费能力的逐渐提升，产品需求稳步增长。18-19年宝尼达同比增速分别为113%、101%。预计2020-2022年增速分别为-3%、37%、28%。3）爱芙莱：国内首款含局部麻醉剂利多卡因的产品，主打舒缓痛感。近几年增速有所放缓，增长相对稳定。随着利多卡因竞品出现，预期增速放缓趋稳。预计2020-2022年增速分别为-6%、21%、18%。
4）爱美飞：含利多卡因产品，2019 年开始上市销售属于市场培育期，预计 2020-2022增速分别为-9%、31%、24%。
5）逸美：公司第一款医美产品，销售额和销售额占比逐年下降，尤其是 2017 年推出其升级款逸美一加一后，销售额进一步下降。2020 年疫情影响叠加产品下滑趋势，预计收入持续减少并趋于近乎被完全替代，预计 2020-2022 增速分别为-36%、-28%、-37%。
6）逸美一加一：2017年推出的逸美升级产品，2018年加大新品推广力度开始放量，2019年收入同比再增长 36%。预计2020年受疫情影响略下滑，后续增速逐渐恢复，预计2020-2022 年增速分别为-11%、25%、25%。
7）其他产品：紧恋，2019 年 5 月取得 III 类医疗器械注册证的面部埋植线产品，仍处于市场教育期，20H1紧恋产品收入为 41 万元，收入规模偏小预计后续增速较快；手持式微量注射枪近几年销售额有所下滑且体量较小，但化妆品增长较快，2020H1 面膜和颈膜等实现营收306万元，同比增长约600%，部分产品可与医美产品搭配使用，预计持续放量
总结来看，公司未来主要发展方向在于：持续强化原有产品业务发展，通过提升研发优势及产能规模，以及更加积极的渠道拓展来巩固已有产品线的优势，从而充分分享行业高增长红利，并在此基础上积极开拓新品类的研发，打开公司的中长期成长空间。
券商预测2021年业绩增速仍能保持50%以上，同时参考华熙生物可给予50-60倍估值，根据2021年盈利对应市值是301亿-361亿，当前市值396亿，相对投资了2021年的业绩，还需要等待，用时间换空间或者空间换时间，如果后期能够跌倒300-330亿市值则是极好的机会，从长期来看属于稳赢。
联系客服
