喂？您好，您的快递到了！

这是“老裘读年报”的第“十三加一”篇文章。之前的几篇文章里，我们已经聊过了LED行业的聚灿光电、保险行业的中国平安、金融IT行业的同花顺、养猪行业的牧原股份、养鸡行业的益生股份、化妆品行业的上海家化、教育行业的中公教育、保健品行业的汤臣倍健（已删除）、零食行业的盐津铺子、食品行业的涪陵榨菜、锂电行业的恩捷股份、水泥行业的海螺水泥以及医药行业的恒瑞医药。

在疫情防控的这段时间里，电商行业迎来了一轮爆发期，同时和电商息息相关的快递行业也生意火爆，相信大家最近接到最多的就是外卖和快递小哥的电话了。

前几天，中国快递业巨头顺丰控股公布了2019年年报，翻看顺丰的年报可以看到，公司编制年报是很非常花心思的，无论是从排版还是构图方面，精美漂亮。

老裘放一下公司年报的封面，大家可以感受一下：

当然，公司如何还是要看经营。2019年公司实现营收1122亿元，归母净利润56亿元，分别同比增长23%和27%。体量如此巨大还能有如此的增速非常不简单，

今天就和大家聊一聊，顺丰背后用千亿资产构筑的“护城河”。

对于中国快递行业而言，目前正处于成长期到成熟期的过渡，在这一阶段，主要有以下几个特征：

1、快递行业保持较高的增长水平，且集中度仍在提高

快递业务由于其标准化、易复制的特点，在过去的10年间快速发展。

规模方面，2019年全国快递服务企业业务量累计完成635亿件，同比增长25%；业务收入累计完成7498亿元，同比增长24%。

价格方面，平均单价从2007年的28.50元/件快速下滑至2019年的11.80元/件，价格下降的主要原因在于占快递业务量较大比例的电商快递增速较快，且电商快递竞争同质化严重，导致了激烈的价格战。

集中度方面，2019年快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为83%，主要快递企业件量增速均超过行业平均增速。

2、行业逐步从人力密集、资本密集开始转向技术密集

在20多年的发展过程中，龙头企业开始寻求资本助力甚至直接上市获得资金，随后通过兼并收购等方式继续扩大规模。

近几年，随着快递网络体系越来越大，劳动成本日益提升，科技运用能力已成为推动行业升级的强大动力，快递行业开始进入技术密集期，各龙头公司不同程度地采用自动化技术大规模提升效率，通过科技与行业深度融合的方式，人工成本也开始下降。

未来，拥有强大的技术研发、应用能力的公司有望获得持续领先的强大动力。

3、电商行业是快递行业主要增长动力

不同于美国等发达国家的快递历史进程，中国的快递行业极大受益于传统电商行业过去十几年来的蓬勃发展。

国家统计局公布的数据显示，2019年全国网上零售额为11万亿元，同比增长17%，其中，实物商品网上零售额9万亿元，增长20%。

4、快递行业发展区域性及季节性特征明显

地域方面，2019年，我国东、中、西部地区快递业务量比重分别为80%、13%和7%，业务收入比重分别为80%、11%和9%，东部地区显著领先。

季节方面，节日消费高峰以及每年第四季度社会贸易和运输业务高峰，形成了快递业务需求的旺季，而春节假期期间企业生产经营活动不活跃，是快递行业业务的低谷（当然，今年除外）。

讲完了行业，我们来看看顺丰的发展。

顺丰的创始人王卫1971年出生于上海，7岁时随家人迁居香港，高中毕业之后，王卫没有继续升学，他在研究了香港的快递市场后，决定在大陆成立了专送快件的公司，并于1993年3月26日在广东顺德注册成立了顺丰公司。

顺丰是A股首家采用直营模式的快递公司，由总部对各分支机构实施统一经营、统一管理，保障了网络整体运营质量。

经过十多年的发展，顺丰已从单一的快递服务商转变为物流综合服务商，顺丰控股已形成拥有“天网 地网 信息网”三网合一、可覆盖国内外的综合物流服务网络。

1、天网：2009年，顺丰便成立货运航空公司，截至目前，全国快递行业除顺丰外只有EMS、圆通速递拥有独立的航空运输能力。

在过去10年中，顺丰控股不断投入天网布局，以深圳、杭州双枢纽为依托，辐射全国核心城市，保证时效产品高质量、高速度送达。2019年，公司运营全货机58架，航空发货量总计约135万吨，日均发货3707吨，覆盖43个国内主要城市及15个国际站点。

与顺丰相比，圆通的航空运力规模就比较小了，航运件仍以包机运营为主，竞争力较低，自有机队规模为12架，机队静态运力245吨，仅为顺丰的1/7。

2、地网：公司拥有各种用工模式收派员约32万人，车辆合计约4.3万辆，使用高铁运力161条，普列运力122条，特快班列6条。

公司业务覆盖全国335个地级市和2834个县区级城市，覆盖率分别为99%和96%；国际业务覆盖62个国家，国际小包业务覆盖全球225个国家/地区；当然，还有非常著名的“最后一公里”覆盖。

3、信息网：顺丰控股结合物流场景和业务需求构建覆盖全球业务的高速网络，将业务信息实时汇聚顺丰智慧大脑，业务数据量超过40PB级，日均计算量超过1PB，相当于近105万GB。

同样地，构建如此庞大的网络，也需要投入非常多的研发力量。

2015年至2019年，公司研发人员数量逐步攀升，从1795人增加到5058人，占比也从1.5%增加到4%；相应的研发投入金额也从4亿元增加到37亿元。

顺丰主要在时效件市场形成垄断，从2013年至2019年，公司时效件营收从239亿元增长至565亿元，年均复合增速达到15%，同时票均生命时长同比还减少3.5小时。

在顺丰时效产品中，商务件是其主要收入来源。我们测算，2020年我国商务件市场将达到48亿票，按票均单价20元计算，市场规模在960亿元左右，其中顺丰市占率在60%，EMS为30%，通达为8%。那么，占据绝对领先地位的顺丰就有大概有570多亿的收入规模。

在这次疫情期间，顺丰因为继续保持营业，1月份件量达到5.7亿件，同比增长40%，若按国家邮政局快递发展指数报告预估的40亿件规模计算，公司1月份份额达高达14%，2019年全年的份额为7.6%。

此外，顺丰在固定资产上的投入近200百亿元，超过了韵达、申通、圆通三家快递公司的固定资产总量。固定资产中有50%是飞机投入，随着鄂州机场的建设，顺丰将进一步扩大天网、地网和信息网，到时候在时效件上的优势将更加突出。

再来看看顺丰的财务状况。

营收能力方面，2019年公司实现总营业收入1122亿元，同比增长23%，业务增速正在慢慢回升。

同时，公司快运、冷运及医药、国际、同城、供应链等新业务持续发力，新业务收入占整体营业收入的比重进一步上升至26%。

盈利能力方面，公司的毛利率和净利率保持平稳，分别为17%和5%，基本持平。

资本结构方面，公司总资产已经达到925亿元，较2018年末增长29%，近三年符合增长率为25%，增速很快；同时资产负债率54%，较去年略上升。

顺丰一直在通过高投入构建自己的护城河，今年的CAPEX给出的指引是占营收的10%，这是一笔很大的开支。

股东回报方面，公司ROE较去年略有上升，为15%。

从ROE的角度看，我对公司是这样理解的：

首先，因为最近“义乌价格战”的影响，公司净利率不往下已经是阿弥陀佛了；

其次，因为高投入还在继续，顺丰的资产周转率也很难提升；

最后，就是靠加杠杆提升ROE，但空间也不大。

所以，我的结论是今年顺丰的ROE可能和19年差不多，或者有一点点的小幅下降，具体看数字的话，大概13%-14%。

快递行业最重要的是利润和现金流的变化，尤其是利润水平。

净利润将成为决定快递企业未来三年投资价值的核心变量，特别是价格战加剧背景下，企业盈利的不确定性上升，净利润就将决定企业的投资回报率。

对于快递行业整体利润情况，我是这样看的：

一方面，利润增速会逐渐放缓。据全国邮政管理预计，2020年全年快递业务量完成740亿件，同比增长18%，业务收入完成8660亿元，同比增长16%，可以看到相比前两年，增速已明显放缓。

另一方面，利润已开始出现分化。2019年，行业内的部分公司出现了净利润负增长现象，预计未来三年竞争会更加激烈，企业利润负增长或将频繁发生。盈利承压将影响快递企业全网的稳定性，总部与加盟商能否团结一致，网点能否坚定贯彻总部各项策略将决定快递企业的生死。

对于顺丰来说，我可以给大家这样一些参考：

1、好的方面是，顺丰2020年的收入预计会保持平稳增长，而盈利增速将继续领跑行业，假设明年继续20%左右的营收增长，ROE在14%左右，那明年净利润可能在60-65亿元左右，整体估值差不多在2000-2300亿元。

2、不好的方面是，从去年底至今，顺丰的外资持股持续减少，如果看顺丰年报数据，海外净减持了1000万股。考虑到今年北上整体还是净流入的，顺丰被减持可能蕴含了一些我们国内投资者没有看到的东西，大家要适当保持警惕。

好了，今天就先聊到这里了，如果觉得老裘的点评还算中肯，可以点击右下角的“在看”支持一下哦，谢谢大家！