文丨地产三哥
此地无银没必要，火炼真金不怕烧。
《三哥读年报系列》
证监会就是厉害，一张监管函（文末附）点到穴位了。
摘录部分：
“你公司2016年至2019年存在向公司合并报表范围外或所占权益比例不超过50%的房地产项目公司提供财务资助但未履行相关审议程序和披露义务的情形。”
具体是什么情况，因为没有详细披露，三哥不清楚。
但是三哥有总量上的数据，列给诸位看官参考：
这几家都是少数股东权益相对比较多的，也是高周转的房企代表。
仔细看看中南建设，少数股东权益真不多，占公司的总权益比也不多。
但是，中南建设对合营联营公司的担保109亿元，对应53亿元的少数股东权益，两者相比202%。
从另外的一个角度思考，表外担保远高于并表的少数股东权益。
202%远远大于100%，不合理。
特别说明：这是线索，不是严密的逻辑关系。
显然由它提供担保的合营和联营公司没有进入合并报表范围。
没合并报表进行财务资助也不要紧，但要详细披露。
这就是证监会监管函的意思。
我们再横向对比几家高周转的公司，中南建设对外担保/少数股东权益比值名列第一。
这个第一不是好指标，它有一个嫌疑：
明面上担保、实际上是债务的嫌疑。
尤其是这些按股比是应该合并的但却没有合并进来，嫌疑就更大了。
尤其是公告还语焉不详，这就难免让人觉得报表美化、此地无银。
哪几家子公司有这种情况呢？
按照中南建设2019年12月6日的公告，至少涉及下图中红框内的几家，它们都没有进入合并报表范围。
（截图自中南建设2019年报P209）
前段时间，有哥们提醒我：
中南建设融资成本高的原因之一是担保，他话说一半就不说了。害的三哥把TOP50房企的担保翻了个遍。终于寻觅到线索，正准备动笔，没想到让证监会这帮兄弟抢了先。
不披露的原因要么是忘记了，要么是故意的。
大概是中南建设的财务忘记了。
证监会那帮哥们挺犀利。
为了和一些朋友探讨，三哥尝试计算一下中南建设的融资成本。
中南建设借款费用资本化率2018年是8.31%，2019年是9.45%。
按照会计准则，对于大部分利息被资本化的房地产行业来说，借款费用资本化率是非常公允的接近于年度的融资成本。
有些朋友说借款费用资本化率不是借款利率，中南建设的融资成本没有这么高。
无语，我们只好用笨方法、老套路来算一下：
现金流量表中有当年支付利息用掉多少现金，加上应付利息变动差（期末-期初），对应的就是当年的利息成本。
借款额以几个时间点的算术平均计算：
实打实算出来的借款利率和2018年的8.31%，2019年的9.45%很接近。
中南建设追求的是短平快、高周转，需要扩张和速度。
所以：
资产负债率和净负债比率会高一些；
毛利率会低一些；
借款利率会高一些；
这些对于高周转的房企都算正常。
在中南建设的融资渠道里面，非银机构融资占比27%，这是合并报表范围内数字。
（参考一下阳光城，阳光城这几年融资结构最大的改善就是降低了非银融资的占比，2019年从52%降低到25%）
按照第一节所说，公司的很多对外担保在非合并范围内，那么看官就能合理的怀疑：
非合并范围的子公司，融资杠杆是否会更高？融资成本也更高？
中南的优点在于：
公司预收款杠杆比例高，提升了杠杆的牢固程度。
这一点和新城控股、碧桂园、中梁控股、奥园等高周转房企如出一辙。
不一样的是，中南建设的建筑业务也要占用一部分资金，2019年末建筑业务营收222亿元，毛利9.01%。公司年末应收账款117亿元应该主要是由建筑业务产生的。
这就像绿地控股，2019年绿地控股建筑业务的营收1885亿元，毛利率4.31%，应收账款899亿元。绿地控股上年融资成本是5.40%。
算个呆账，建筑业务营收的毛利刨掉应收账款的资金成本，挣不挣钱无所谓，挣个规模和方便吧，毕竟自己家有建筑队。
中南建设现在和未来的任务是降速度、提品质、增利润，从高周转向平衡型过渡。
三哥以为：有挑战，但不会特别困难。
这是一个系统工程，包括信披这样的小事也要注意。
真金不怕火炼，免得让人觉得做了啥亏心事。
附件：
（完）
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