口袋中的Mishkin_59 货币供给的流动性效应降低利率；物价、收入、预期通胀效应抬升利率

 

1. 导致债券供需曲线平移的因素

 

在经济扩张阶段，企业间生意扩大，投资机会也增多，它们对融资的需求也增加，债券供给量增加。需求方面，人们的财富增多后，对债券投资的需求也会上升。这样，供给曲线右移，需求曲线也右移，均衡时的债券数量就会增加。至于新均衡时的利率（价格）是上升还是下降，取决于供需双方哪一方的移动幅度更大。

 

上图中，供给曲线比需求曲线移动的幅度要大（供大于求），使得均衡债券价格下跌，利率上升。现实中，在经济扩张时期的确会导致利率上升。从1951-1999年美国3月期国债利率的变化数据可以看出，在经济萧条阶段，利率是下降的（放贷的多于想借入的）。在经济扩张时期，利率是上升的（想借入的多于放贷的）。

 

1998年11月，日本6月期国债利率降到了负值。90年代后期，日本经历了长期的经济衰退，并伴随通货紧缩。

→对债券需求方（投资者）的影响：通货紧缩使实物资产的预期收益率下降，并引起债券相对预期收益率上升，推动了债券需求曲线的右移。

→对债券供给方（企业）的影响：①通货紧缩导致了真实利率的提高，引起借款真实成本上升，推动了债券供给曲线左移。②日本处于经济收缩阶段，缺少投资机会，债券供给量也减少。

尽管在经济收缩阶段由于财富的减少会导致需求曲线左移，但需求曲线的左移幅度，要比供给曲线小，仍然是供不应求，于是价格上升，利率下跌。

 

数年前，由于美国政府财政预算盈余，财政部宣布将在年底前，从公众手中回购300亿美元国债（供给曲线左移后，价格上升，利率下降）。由于未来的回购比市场预期的要大，这将会使国债变得抢手（现在买进，未来能高价卖出，资本收益率g变多了，债券整体回报就更高了）。

5个月前，财政部第一次产生了用现金换回尚未到期的债券的想法，借此降低政府的债务成本，保持市场利率的低水平（少借钱，让放贷者无利可图）。财政部测算出利率每降低一个百分点，每年就能节省3亿美元的利息支出。（把握好借入钱的总额，来控制利率的高低水平。借入的越多，利率越高。借入的越少利率越低。）缩减政府借债规模将会降低企业和消费者的借债利率，尤其是政府的借债利率。

 

1980年以来，美国私人储蓄率大幅度下滑，这导致了高利率水平。储蓄率下降，表明美国家庭存储的财富不多，财富量的下降会引起债券需求量的下降，需求曲线左移（见下图）。导致债券均衡价格下降，利率上升。

低储蓄率导致了高利率，而高利率会导致经济产出减少。（美国人把钱都花光了，一点储蓄都没有，还怎么投资未来发展？美国人只得向中国、日本借钱（出售美国国债来融资）来发展。）

 

 

2. 债券市场的供需，货币市场的供需，都决定了利率的均衡点

 

可贷资金理论：描述了债券市场的供给与需求力量对比，决定了均衡利率。

流动性偏好理论：描述了货币市场的供给与需求力量对比，决定了均衡利率。这是凯恩斯的理论。

 

人们通常以两种物品来储藏资产：货币和债券。所以经济中财富总量，就必然等于债券总量+货币总量，即债券供给量B^S加上货币供给量。人们购买（投资）的资产总量，不可能超过这个财富总量，所以债券与货币的供给量=其需求量。

M^S+B^S=M^D+B^D

也就是B^S- B^D=M^D- M^S

这个公式表明，如果货币市场达到均衡（M^S = M^D），则债券市场也达到了均衡（B^S= B^D）。也就是说，分析债券市场的可贷资金理论，与分析货币市场的流动性偏好理论，是等效的。

不过，流动性偏好理论的前提假设是：假定经济中只有两种资产，忽略了实物资产（如房产和汽车）的预期收益率变动对利率的影响。因此这两种理论是有差别的。但在大多数情况下，这两种理论得出的结论是一致的。

在分析预期通货膨胀率变动对利率的影响时，我们使用可贷资金理论更为简便。而在分析收入、物价水平与货币供应量变动对利率的影响时，我们使用流动性偏好则更为简便。

 

凯恩斯所使用的货币概念包括通货（没有利息收入）和支票帐户存款（在他所处的年代没有或仅有较少的利息），假定持有货币的收益率为零。在凯恩斯的理论中，债券是除货币外的唯一资产，其预期收益率等于利率i。在其他条件保持不变的情况下，随着债券利率上升，货币相对于债券的预期收益率下降，货币需求量也随之下降。

机会成本是指由于没有持有某种资产（比如债券）而造成的利息（预期收益）损失。当债券利率i上升时，持有货币的机会成本增加，货币的需求量必然下降。

上图，货币供给量由美联储决定，为3000亿美元固定不变。当利率为25%时（a点），货币的需求量是1000亿美元。当利率降为20%时（b点），持有货币的机会成本降低了，货币的需求量就上升到2000亿美元。随着利率不断下降，持有货币的机会成本不断减小，需求量就不断上升。因此货币的需求曲线向右下方倾斜。

当货币的需求量与货币的供给量相等时，即M^D=M^S，市场达到了均衡，此时的均衡利率为15%。

如果利率高于均衡利率时，比如a点，i=25%，货币需求量为1000亿美元，供给量为3000亿美元。货币的超额供给，使得人们实际持有的货币量超过了他们愿意持有的数量，于是他们通过购买债券，将超额的货币花出去。这抬高了债券的价格，使利率下跌。最终会回到均衡水平。

如果在e点，人们对货币的需求为5000亿美元，而市场中货币的供应量只有3000亿美元，人们持有的货币量少于他们希望持有的数量。为了获得更多的货币，人们就会抛出债券，这使债券的价格下跌，利率上升。最终也会回到均衡水平。

 

有两个因素会引起货币需求曲线的移动：

①收入的影响。在经济扩张阶段，产量上升，收入上升，社会对货币的需求量也越大，货币需求曲线右移。

②物价水平的影响。物价上升（通货膨胀），使得单位货币的购买力下降，人们需要更多的货币才能完成原先的交易。所以通胀会导致对货币的需求量上升，货币需求曲线右移。

 

货币供给曲线的移动：

①美联储增加货币的供给，会推动货币供给曲线右移。

在经济扩张阶段，收入上升和物价（通胀）上升，使货币需求曲线右移，在货币供给不变的情况下，利率上升。

美联储的货币供给增加，利率就下降。不过，这一结论是建立在其他条件不变的基础上的。但是，米尔顿·弗里德曼提出，货币供给增加并不能保证“其他条件不变”，它会对经济产生其他影响，这些影响可能导致利率上升。因此，完全有可能出现利率随着货币供给的增加而上升的情形。

 

乍一看，物价水平上升，和预期通胀上升，对利率的影响是一回事，其实它们之间有微妙的差别。

今天	一年后
物价水平从零开始上升。→物价上升对利率的推高从零开始，之后逐渐上升。	物价水平上升到顶点，上升过程结束。→物价上升对利率的影响达到最大值。
假设人们预期一年后通胀上升100%→通胀对利率的影响，达到100%，之后逐渐减低。	人们预期通胀已经上升结束。预期通胀为0。→通胀对利率的影响已经释放完毕。

所以，当价格停止上涨时，物价水平对利率的影响仍将持续，而预期通胀的影响则已经消失。只有在物价上涨的过程中，预期通胀率的影响才会存在。在以后对货币理论的讨论中，我们会看到，货币供给一次性上升不会导致价格水平的持续上涨，只有货币供给的高增长率（也就是持续存在的预期通胀率）才会产生这样的影响。

 

 

3. 货币供给的流动性效应压低利率，物价、收入、预期通胀率效应抬高利率

 

在我们以上分析的所有效应中，只有流动性效应表明货币供给增长率越高，利率越低（人们不需要那么多货币，拿去买债券，导致债券价格上升，利率下降），而其他的收入、物价水平和预期通胀率效应，都表明利率会随着货币供给增长率的增加而升高。那么这些效应中，哪个影响最大？哪个发生影响的速度最快？这些答案对于货币供给增长率上升时，利率到底是上升还是下降非常重要。

一般来说，由货币供给上升而带来的流动性效应马上会发挥作用，因为货币供给增加马上会导致均衡利率的下降。而收入效应和物价效应要在一段时间之后才发挥作用，这中间有个滞后期。从印钞到通胀起来，需要一段时间，然后才会对影响到利率。

 

下面三张图描述了当货币供给量在t时刻开始上升时，离率的不同反应：

上图描绘的是流动性效应（使利率下跌）大于其他效应（使利率上升）时的情况。流动性效应开始时很快就发生了作用，导致利率下降。随着时间的推移，其他效应开始发挥相反的作用。但由于流动性效应大于其他效应，利率不会回到原来的水平。利率从i1降到i2。

第二张图，描绘的是流动性效应小于其他效应。一开始，流动性效应使得利率下跌。此后，收入、物价水平和预期通胀率效应开始拉升利率。由于这些效应占主导地位，最终使利率超过原来水平，上升到i2。从短期看，货币供给的增加使得利率下降，但最终利率会向上攀升并超过其最初水平。

第三张图，描绘的是预期通胀率效应占据了支配地位。由于人们在货币供给增加后，立刻就调高了对于通胀的预期，所以预期通胀率效应马上就超过流动性效应，利率从一开始就上升。一段时间后，收入效应和物价水平效应也加入阵营，开始发挥作用，进一步拉升了利率。最后的结果是利率比最初水平有了显著的提高。这一结果表明，在预期通胀率效应占主导地位的情况下，应该减少货币的供给而不是增加货币的供给来压低利率水平！

 

经济政策制定者的一个很重要任务，就是要辨明上面的三张图，三种情况哪一个更接近现实。想要降低利率的话，如果现实是图一的情况（流动性效应超过其他效应，利率整体趋势为下降），那么政府就增加货币供给，来使人们更多购买债券，压低利率。如果现实是图三的情况（人们立刻调整了自己的通胀预期，其他效应马上超过了流动性效应。利率整体趋势为上升），那政府就应该减少货币供给，来减少其他效应对利率的拉升作用。如果现实是图二的情况（利率整体趋势先降后升），那选择增加货币供给还是减少货币供给，就取决于政府更关注短期结果，还是长期结果了。

那么现实中，是支持哪一种利率变动的情况呢？下图列出了1950-1999年利率与货币供给增长率之间的关系：

在60年代中期，当货币供给增长率提高时，利率随之上升。这表明收入、物价水平和预期通胀率效应大于流动性效应。到了70年代，与货币供给增长率一样，利率达到了二战后的最高水平。那么，我们不免怀疑三张图中的图一描述的情景，通过提高货币供给增长率来压低利率的办法，似乎不太可信。再看下图：

60年代到70年代的货币供给增长上升，引起了预期通胀的显著上升，据此我们可以判断预期通胀率效应是占据支配地位的。

然而，图5.14并没有告诉我们3张图中图二和第图三，哪一个描述的情景更为准确。这主要依赖于人们对通胀预期率的调整速度。然而，近来的一些研究确实表明货币供给增长率的上升，能在短期内降低利率水平。

 

很多企业聘请经济学家来预测利率，因为企业需要知道利率的走势，以安排未来的支出。银行和投资者需要根据利率预测来决定购买哪种资产。利率预测者们分析影响货币和债券的供求因素，如经济势头、投资机会的盈利能力、预期通胀率，以及政府预算赤字和借债的规模。根据这些供求分析来得到利率预测结果。不过，预测利率并不容易，即使是顶级的专家，预测结果也经常和实际情况出入较大。（未来是不可预知的）

 

 

4. 总结

资产需求理论表明：①人们手里的钱越多，②预期收益率越高，③风险越低，④流动性越好。对这种资产的需求量就越大。这四个因素决定了债券需求曲线的平移方向。

债券的供给，是随着企业投资盈利机会的大小、融资真实成本的大小（通胀使还款成本更低），政府供给量的变动而变动的。

债券的需求曲线和供给曲线，共同决定了债券的利率。这就是可贷资金利率。

另一个利率决定理论是凯恩斯的流动性偏好理论。该理论分析货币供给和货币需求。

货币供给增加会带来4种可能的影响：①流动性效应，②收入效应（上升），③物价水平效应（上升），④预期通货膨胀率效应（上升）。流动性效应表明货币供给的上升，会引起利率下降（人们把多余的货币购买债券，债券价格上升，利率下降）。其他三种效应则会产生相反的结果（使利率上升）。历史事实表明，收入、物价水平、预期通胀率效应要比流动性效应的作用要大，因此货币供给增长率的上升，会导致利率的上升而不是下降。