作者：苏杭
出品：洞察IPO
2020年7月3日，证监会于同一天先后披露了中国茶叶股份有限公司与普洱澜沧古茶股份有限公司（以下简称：澜沧古茶）的两份招股文件，分别拟于沪深两市主板上市。
彼时，市场纷纷猜测A股“茶叶第一股”将花落谁家。
然而2021年6月，澜沧古茶在上会前夕撤回申请，中国茶叶的上市进程则在接受问询之后一直停滞至今。
2022年5月，在创业板“苦守”近1年，三次接受问询，四次更新招股书的八马茶业股份有限公司也最终撤回申请。
近日，澜沧古茶将保荐人从华创证券更换成中信建投国际及招商证券国际，向港交所递交了主板上市申请，但其报告期内毛利率大幅波动，规模化、标准化尚未形成，业绩依赖经销商经销商仍未解决，更换上市地能解决所有问题吗？
上世纪90年代末，由于国企改制加上经营不善，位于普洱茶三大茶区之一普洱市的澜沧县茶厂破产，杜春峄带领部分员工以220万元收购了茶厂的主要资产，重组了澜沧茶厂，并于2006年改名为“澜沧古茶”。
目前，澜沧古茶主要经营茶产品，尤其是普洱茶，旗下品牌有“澜沧古茶—1966”及“澜沧古茶—茶妈妈”等。
根据弗若斯特沙利文报告，按2021年普洱茶产品产生的收益计算，澜沧古茶是中国第二大普洱茶公司，市场份额约为2.8%。
但国内的普洱茶行业集中度较低，2021年，普洱茶市场大约有700家以上的参与者，其中前五大公司按普洱茶产品产生的收益计，市场份额合计约为22.1%。
澜沧古茶虽然市值排名第二，与第一名收入相差十几亿，与第三名收入却仅差1000万元，并无太大优势。
不过，由于产品主打景迈古树茶，售价较高，因此澜沧古茶的毛利率也相对较高，报告期内分别达到了58.7%、70.4%、65.9%。
Wind数据显示，同期八马茶业毛利率分别为53.66%、53.49%及54.03%，中国茶叶2019年及2020年上半年的毛利率则分别仅有40.56%、37.49%。
澜沧古茶毛利率高于行业的同时，也因为普洱茶的特点而大幅波动。
澜沧古茶认为，毛利率的波动主要因为普洱茶有生茶与熟茶之分，根据弗若斯特沙利文报告，一般情况下，普洱熟茶产品的毛利率高于普洱生茶产品。
熟茶的发酵工艺会改变茶叶的化学及物理特质，从而产生与生茶不同的口感。成熟稳定的发酵工艺需要多年的研发经验，因此，发酵会增加普洱茶产品的价值，使普洱熟茶产品的毛利率普遍较高。
此外，熟茶在当年的发酵状态不同也会影响毛利率。
值得注意的是，在前次申请深交所主板上市的招股书中，澜沧古茶2019年综合毛利率为61.94%，而此次的招股书中则变成了58.7%。
截至目前，A股仍无一家茶行业上市公司，茶企为何难以上市，市场普遍认为与行业暂未形成标准化、规模化，以及采用的经销模式有关。
报告期内，澜沧古茶分别有83.5%、79%及80.3%的收入来自于经销渠道。
同期，澜沧古茶分别有649间、566间及531间经销商门店，数量持续下降，但经销商门店的平均收入却持续上升，从48.53万元上升至56.62万元，2021年更飙升至84.46万元。
与此同时，澜沧古茶自营门店的单店收入则分别为177.21万元、195.05万元、199.29万元，增长幅度远不及经销门店。
在证监会对澜沧古茶的“境外上市书面反馈意见”中，也曾要求其说明公司报告期内经销模式收入大幅增加的原因及合理性。
招股书中，澜沧古茶对此的解释为，经销商的收入上涨，主要因为公司不断努力管理及优化经销商销售网络及经销商的整体表现，稍欠说服力。
除了销售收入离奇增长外，澜沧古茶还存在两种客户与供应商重叠的情况。
其一，报告期内，澜沧古茶向部分客户采购毛茶、茶器及茶具、营销服务及加工服务，并向其销售产品。
2019年-2021年，澜沧古茶向这些公司采购的金额分别为2100万元、1810万元及1660万元，分别占当年总采购额约8.9%、7.9%及4.2%；同期来自这些公司的收益分别为410万元、720万元及860万元。
另一种则是，澜沧古茶向若干经销商购回过往年度的若干茶叶产品，并将这些陈年茶叶产品售予其他客户或包装为茶叶套装产品的一部分。
报告期内，向这些重叠客户与供应商的采购额为30万元、50万元及270万元；来自这些公司的收益为4890万元、4850万元及4950万元，分别占各期总收入约13%、12%及8.9%。
2019年-2021年，澜沧古茶营业收入分别为3.77亿元、4.05亿元、5.59亿元，同期的净利润分别为8138.8万元、1.23亿元、1.29亿元，净利率分别为21.6%、30.3%、23.1%。
毛利率与净利率之间的差额主要来自销售开支及行政开支。
报告期内，澜沧古茶分别产生销售及营销开支8077.4万元、8698.1万元及1.22亿元，分别占同期总收入的21.4%、21.5%及21.9%。
销售费用中占比最大的广告及宣传费用，报告期内分别为3508万元、3377.1万元、3930.1万元。
澜沧古茶的线下营销活动主要为品茶会、茶艺师竞赛、艺术表演、嘉年华等，线上营销活动则包括投放电视广告、制作短视频等。
但这些形式如今已经很难吸引到年轻人这个消费的主力军。
京东研究院2022年4月数据显示：购买茶叶的用户群体中的主力人群年龄在26-45岁之间，占比已达68%，3月销售增长最快的也是年轻人更偏好的花果茶。
为了跟上节奏，除了传统茶叶外，澜沧古茶近几年还推出了杯装茶和袋泡茶，但仍然延续了其一贯的设计单调的包装，可想而知效果并不好。
招股书显示，澜沧古茶着意进军新式茶饮，计划在今年6月推出品牌“澜沧古茶—岩冷”，将其打造为品质上乘、包装时尚又方便饮用的产品线。
目前，新式茶饮行业除了立顿这种行业巨头外，已经出现了ChaLi茶里、LELECHA乐乐茶等包装时尚、口味新颖的品牌；奶茶行业中的茶颜悦色、喜茶、奈雪的茶等品牌也纷纷推出袋泡茶、即饮茶等产品，凭借积攒的知名度销量快速上升。
澜沧古茶虽然在传统茶行业拥有一定知名度，但古板、传统、昂贵的形象已深入人心，缺乏新式茶饮年轻、活泼的基因，贸然进军或许也很难激起水花。
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