通过重整程序股权投资房地产项目的法律风险探析（下）

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作者：马会军 贾勇 周津 李艳军

上期回顾

《通过重整程序股权投资房地产项目的法律风险探析（上）》介绍了投资人通过重整程序并购房地产企业股权的优势，梳理了投资人参与重整程序的相关情形，并分析了投资人通过重整程序股权投资房地产项目应当关注的3个法律风险。本文将继续剖析通过重整程序股权投资房地产项目应关注的法律风险及其防范。

3.4 存在其他优先于担保债权的债权，且可能单独分组表决

根据《企业破产法》的规定，除破产费用与共益债权外，破产企业的债权一般分为有担保债权、职工债权、税款债权与普通债权，在重整计划表决中分组表决，也一般在上述排列顺序基础上设计清偿安排。

图：重整计划表决分组与清偿顺序

然而，房地产企业的重整程序还涉及多种可能优先于有担保债权（一般为项目抵押债权）的权利需要考虑与解决，包括：

（1）承包人对项目的建设工程价款优先受偿权；

（2）购房人对项目房产的期待权（根据购房人的实际情况与权利顺位的区别，又分为消费者、普通购房人、预告登记购房人、工程款以物抵债购房人、名为买卖实为担保的购房人等），以及购房合同解除后购房人请求退还购房款的权利；

（3）项目被拆迁人对项目房产的拆迁安置优先权；以及无法履行拆迁义务时请求支付赔偿金的权利。

上述权利人的存在，对重整计划的设计与表决有如下影响：

（1）在制作清偿计划时，需考虑该类权利获得保障与清偿的顺序如何认定，哪类权利应优先于抵押权，哪类债务属于共益债务、哪类债权仅可被认定为普通债权等。

（2）权利人是否参与重整计划的表决、以及参与哪一组表决问题。在大部分房地产企业的重整计划中，会单独分出工程债权人组、购房债权人组等组别，单独表决。因此，为取得该组对重整计划的认可，重整计划需要充分考虑对该类权利人利益进行保护。

3.5 目标公司存在未申报债权，增加投资成本

房地产企业在资金情况紧张时常通过民间借贷方式融资，可能存在金额较大的普通债权。

破产程序设置了债权申报环节，债权人原则上会倾向于申报债权，为自己的权利行使和债权清偿争取更多的可能性，但申报债权的总金额越大，在资产与投资款项确定的情况下，普通债权的受偿比率就越低。

《企业破产法》第九十二条第二款规定：“债权人未依照本法规定申报债权的，在重整计划执行期间不得行使权利；在重整计划执行完毕后，可以按照重整计划规定的同类债权的清偿条件行使权利。”因此，未申报债权并不会被消灭、豁免，在重整计划执行完毕后，可以按照同类债权清偿比例获得清偿。

基于上述情况，不排除有部分普通债权人，在了解目标公司存在资信状况良好的投资人后，不去申报债权，提高普通债权清偿率，在重整计划执行完毕后，要求目标公司按同等清偿率清偿。此外，也有债权人基于不知情或其他原因未能申报其债权。

在A公司重整案中，重整计划执行完毕后还有7家债权人向A公司补充申报债权，经审查确认的补充申报债权额高达14,537.81万元，虽然重整计划根据账面金额对未申报债权依照同类债权的清偿比例进行了预留，但预留的部分未能足额覆盖未申报债权，A公司仍需以后续经营收入清偿未申报债权。

对于上述风险，投资人可在依赖于债权申报程序判断目标公司债务之外，通过其他辅助手段对债务进行充分尽调，并要求重整计划中预留部分清偿款项给未申报债权与诉讼未决债权，以适当降低普通债权的清偿率。需要注意的是，预留清偿款不宜设置过高，否则在有余额的情况下，一般仍需要追加清偿其他普通债权。

此外，部分地区对于保障重整企业管理人尽职调查提供了政策支持，管理人可以通过人力资源社会保障、市场监管、税务、不动产等部门查询企业情况，通过法院、公安网络查控系统查询企业涉诉、涉案、涉执行相关情况。

3.6 投资人自身不享有对债权的异议权、撤销权等

《企业破产法》主要在于调整债务人（即目标公司）、债权人、原出资人与管理人之间的法律关系，并未提及重整投资人的权利义务。实际上，重整投资人为了取得目标公司股权及其重要资产参与重整，负责提供偿债资金，目标公司经确认的债权是否真实、准确，不合理交易能否被有效撤销，对投资人权益具有重大影响。

例如，债权人A申报的债权比实际负债高一倍，但管理人仅对申报材料进行形式审核并登记造册，未发现申报债权金额问题；债务人（目标公司）与原股东虽然知情，但并无动力提起诉讼，亦未告知管理人；其他债权人也没有发现异常，重整计划获得债权人会议表决通过并由法院裁定批准。重整计划执行过程中，投资人接管目标公司并审核基础资料，发现债权金额认定存在问题。但是，《企业破产法》并未赋予投资人对债权金额提出异议的权利，即使是有权提出异议的债权人、债务人，在重整计划执行阶段提出异议也可能无法得到法院的支持[1]。

从上述案例可见，管理人作为维护债权人与债务人合法权益的主体参与破产与重整程序中，并被相应赋予较大的权利，包括但不限于对所申报债权的审核权、不合理交易的撤销权等，债务人与债权人也可以通过提出异议、提起诉讼、行使表决权等方式，在重整程序中对有损其利益的事项进行救济。但管理人、债权人、债务人往往因程序复杂、信息的不对称、对己方利益影响不大等原因，没有能力或动力对相关事实进行审核或提出异议、行使权利，导致上述案例最终由投资人承担不利后果。

《企业破产法》第一百三十条规定：“管理人未依照本法规定勤勉尽责，忠实执行职务的，人民法院可以依法处以罚款；给债权人、债务人或者第三人造成损失的，依法承担赔偿责任。”因此，如果投资人可以证明管理人工作存在明显过错导致其损失，有希望依据上述规定追究管理人责任。但是，笔者以该条文检索的管理人责任纠纷案例约200篇，仅极少数案例中，法院认定破产管理人未能妥善保管破产财产、未及时办理劳动合同解除手续需对债权人、破产企业员工等承担赔偿责任；除此之外，尚未发现法院判令管理人向投资人承担赔偿责任的案例，原告举证证明管理人行为具备侵权责任“四要件”（管理人具备主观过错、管理人有客观侵权行为、原告有实际损失、侵权行为与实际损失之间有因果关系）的难度较大。即使投资人胜诉，管理人可能也不具备赔偿责任的实际能力。

对于上述风险，投资人可在重整程序之外，通过其他尽调手段了解目标公司债权、债务、未履行合同、目标资产权利负担情况，确保对投资具有重大法律障碍或风险的事项在重整计划中得到解决，避免遗漏；如有必要，可以通过收购某笔有担保债权，获得债权人在重整程序中的相应权利；此外，投资人可要求在重整协议、预重整方案与重整计划中，设定投资人在程序中的参与权、对影响其利益的极端情形设定相应的终止投资与风险分担机制。

3.7 重整计划得以成功的特定条件可能存在不确定性

具有潜在商业价值的房地产项目陷入财务困境存在其特定原因，能否于重整投资过程中妥善解决该等已存在问题对重整投资能否成功具有重大影响。因此，重整投资人需要基于尽职调查与商业判断评估该等问题得以解决的可行性。

一方面，重整投资人应当充分利用项目所在地区已经出台的“府院联动”机制解决项目已存在问题。《最高人民法院关于为加快建设全国统一大市场提供司法服务和保障的意见》（法发〔2022〕22号）指出：“积极推动完善破产法制及配套机制建设，完善执行与破产工作有序衔接机制，推动企业破产法修改和个人破产立法，推动成立破产管理人协会和设立破产费用专项基金，推进建立常态化'府院联动’协调机制。”例如，杭州市原下城区法院审理杭州田逸之星置业有限公司破产案中，案涉房屋虽然已完成主体竣工验收，但由于项目公司办证材料不齐备、拖欠土地出让金等情况，借助府院联动机制，主审法院与相关行政部门多次沟通，成功推动项目办出房产证，实现了多方共赢。

另一方面，重整投资人可以要求于重整投资方案、重整计划草案中对于该等特定条件是否成就的不确定性予以一定保留。例如，《威海绿洲房地产开发有限公司合并重整案重整计划草案》中，重整投资人根据其实际判断设定了如下特别说明事项：“本重整计划草案得以执行的一个重要条件是WD项目能够得以正常开发续建、分户、销售，且续建支出在重整方测算的正常范围之内。本重整计划草案在法院批准后由重整方对WD项目申请相关政府部门办理相关续建、分户、销售等审批手续，如重整计划草案批准后6个月内，WD项目未获得政府部门的批准或者实际续建费用超过重整方的测算范围，则重整方将申请法院终止执行本重整计划草案，本重整计划草案不再执行，重整方不承担任何法律责任。”

3.8 重整失败后投资人所投资金可能无法收回

如果重整计划无法获得表决通过或法院强制批准执行，或者在重整计划获得批准后，因未申报债权过多、市场变化等因素影响导致目标公司无力执行重整计划，目标公司仍可能进入破产清算程序[2]。如果投资人在目标公司破产清算前投入过投资款，例如在预重整阶段为了目标项目尽快复工提供借款，或者在重整计划执行阶段提供过投资款清偿债务，投资款在清算程序中的受偿顺序将决定投资款的可回收性。

《最高人民法院关于适用<中华人民共和国企业破产法>若干问题的规定（三）》（2020修正）第二条第一款规定：“破产申请受理后，经债权人会议决议通过，或者第一次债权人会议召开前经人民法院许可，管理人或者自行管理的债务人可以为债务人继续营业而借款。提供借款的债权人主张参照企业破产法第四十二条第四项的规定优先于普通破产债权清偿的，人民法院应予支持，但其主张优先于此前已就债务人特定财产享有担保的债权清偿的，人民法院不予支持。”该规定将投资人在破产申请受理后提供的借款认定为共益债权，对投资人提供的资金安全提供了一定的保护。

但是，由于房地产企业破产与债务结构的特殊性，上述规定可能无法起到实际保护投资人投资安全的作用，原因如下：

（1）如第3.4部分所述，房地产企业普遍存在大量优先于有担保债权的权利，该类债权就特定资产的受偿顺序优先于抵押权，因此也优先于共益债权；

（2）对于已设定担保的资产而言，共益债权的受偿劣后于有担保权的债权；基于房地产企业融资特点，房地产企业的资产普遍设定担保，有担保债权占比较大，资产变现所得清偿完毕有担保债权后余额较小；

（3）上述规定保护的债权仅限于“破产申请受理后”且“经债权人会议决议通过”或“第一次债权人会议召开前经人民法院许可”的“借款”，对于预重整阶段提供或未经债权人会议审议的借款，以及以重整投资款而非借款名义提供的款项，均没有明确规定。

因此，投资人在参与重整程序时，需要对重整失败后投资款回收的可能性做好预案，综合运用预重整、庭外重组、担保、控制资金支付节点、在重整计划中明确界定所投入资金款项性质、获得有担保物权及其他法定优先权债权人同意优先清偿等方式，降低重整失败与投资款无法收回的风险。

3.9 重整成功后，目标公司可能因债务减免产生大额税费

如上所述，重整程序的主要作用之一在于实现目标公司的债务减免。

在重整程序中，如果由债权人直接豁免债务而未做相关特殊财务处理或税务处理，债权人所减免的全部债务将构成目标公司的“企业取得收入”，除非目标公司存在较高的扣除项或大额可用于弥补的以前年度亏损，否则将就减免债务承担高额的企业所得税。

截至目前，我国尚未针对企业通过重整程序获得的债务减免出具相关税收优惠政策，根据《财政部 国家税务总局关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》（财税〔2009〕59号）、《财政部 国家税务总局关于促进企业重组有关企业所得税处理问题的通知》（财税〔2014〕109号）以及《关于企业重组业务企业所得税征收管理若干问题的公告》（国家税务总局公告2015年第48号）等规定，企业债务重组在满足特定条件后可适用特殊性税务处理规定，企业债务重组确认的应纳税所得额占当年应纳税所得额50%以上，可以在5个纳税年度的期间内，均匀计入各年度的应纳税所得额；但上述处理仅是缴税时间递延，并未减少纳税金额。

此外，如果重整程序引入以物抵债、债转股、企业合并或分立等交易安排，可能发生其他所得税、增值税、土地增值税等税务成本。

因此，投资人在参与重整程序前，需要对重整计划涉及的税务成本以及可进行税前扣除的项目进行测算，根据具体情况合理选择投资交易结构。

4. 结语

重整程序对于挽救危困房地产项目、解决项目所引发的社会问题、促进各方合作共赢具有重要意义，而引入有意愿、有实力的重整投资人往往是重整成功的关键。

截至目前，投资人在重整程序中的权利义务缺少明确的法律规定，且危困房地产项目本身已经处于山重水复之境，投资人参与重整程序对危困房地产项目进行权益投资面临较大的不确定性与多种风险。对于重整投资人而言，既需要对于危困项目本身具有独到的商业判断力，更需要在充分了解、熟悉破产重整程序与规则基础上，综合利用尽职调查、协议约定、法定程序、特定规范等手段进行风险控制，方可能实现商业目的达到柳暗花明之地。

[注] 

[1] 参见广东省高级人民法院，（2013）粤高法民二破终字第11号。）

[2]《企业破产法》第八十八条规定：“重整计划草案未获得通过且未依照本法第八十七条的规定获得批准，或者已通过的重整计划未获得批准的，人民法院应当裁定终止重整程序，并宣告债务人破产。”第九十三条规定：“债务人不能执行或者不执行重整计划的，人民法院经管理人或者利害关系人请求，应当裁定终止重整计划的执行，并宣告债务人破产。”