导读：因为疫情的关系，美国四大科技股业绩大超逾期。国内也是不遑多让，按照半年报、快报、预告净利润下限计算，电子、计算机、通信三大行业公司合计有53股上半年净利润有望翻倍增长。一边是业绩暴涨，未来可期；一边是估值高位，质地各异。很多小伙伴都是看着眼馋，又不敢上车。今天，bo姐带来了芯片设计专业的博士，诺安基金经理蔡嵩松先生的专访，聊聊对当下科技行业的看法，还有他独特的科技成长股投资风格。
投资金句
2019年，蔡嵩松先生开始担任诺安成长混合(320007)和诺安和鑫混合(002560)的基金经理，蔡嵩松管理的诺安和鑫过去一年收益率151.29%，排名银河同类基金第1（1/474），同期业绩比较基准的涨幅为17.03%。（数据来源：银河、wind；截至2020年7月31日，同类基金指灵活配置型基金（股票上下限30%-80%）（A类））。
翻看蔡嵩松先生的过往持仓，持股集中度高，并且很少进行大类的行业分散和轮动，而是集中在科技行业，特别是半导体这一赛道。
在他看来，科技产业的景气周期刚刚开始，而半导体是本轮科技周期中景气度最高也是持续时间最长的板块，细分赛道的龙头公司仍处于高速增长的拐点。
它们的静态估值或许偏高，但是切换到明年或者后年来看，他们的业绩增速会很快地消化估值，基本能达到一个稳态估值。
蔡嵩松先生透露，他的投资原则是，沿着国家的大方向去寻找投资机会，寻找到未来三到五年景气度高的行业，从中优选个股，如果产业逻辑没有被破坏、景气度继续向好，就会忽视中间的扰动因素。
下面，我们先分享下蔡嵩松先生的投资金句：
1、 优秀公司的特点，是用横盘来消化估值，不是涨过了之后就开始暴跌。
2、 遵循“1+2”的框架，“1”是顶层指导思想：国家意志。“2”是两条主线，第一条主线是5G；另一条主线是科技领域的国产替代。
3、 这一轮科技周期，和2014到2015年那一轮科技泡沫不同，当时更多讲的是模式创新。这一轮周期是硬科技的突破，突破的过程中，需要大量的资本投入，我看公司一定要有足够的技术壁垒和产品壁垒。
4、 我希望成为锋利的矛，当行业机会到来时，力争为持有人带来丰厚的超额收益。
5、许多人在这个位置看半导体会觉得迷茫，觉得估值可能太贵，龙头公司已经达到千亿市值。我认为，这一批公司的市占率可能还有大幅的提升空间，从长周期看这些公司才刚刚起步。
这一轮周期是硬科技的突破
1、bo姐：从2019年到现在，芯片板块整体涨幅超过1倍，我们有了解到，蔡嵩松老师您是中科院计算技术研究所博士，芯片设计专业，对这一领域的研究可以说是十分透彻。您认为专业基础在您的投资中起到了怎样的作用？从您的专业视角出发，又是如何看待芯片当前的估值？
蔡嵩松：我本科读计算机专业，硕士和博士都是芯片设计。毕业后在实业工作了四年进入金融行业。整个求学和工作的经历，帮助我对产业理解打下了扎实的基础。许多可能别人难以理解的技术问题，或许就是我读书积累的专业知识。而实业的经历，也让我对整个产业链的布局，不同公司在产业链所处的位置，有比较深的理解。
A股市场的情绪波动很大，涨会涨过头，跌也会跌过头。当一个公司涨过头的时候，需要用时间去消化估值，前提是整个产业的推进。做芯片的公司能看到未来市占率大幅提升，我认为虽然目前估值比较高，但优秀公司的特点，是用横盘来消化估值，不是涨过了之后就开始暴跌。
2、bo姐：2020年7月22日是科创板开市一周年，同时也迎来大量IPO前股东解禁，规模近1800亿元，您是如何看待这个解禁的压力的？一些市盈率较高的个股是否会考虑止盈呢？
蔡嵩松：这一轮科技周期，和2014到2015年那一轮科技泡沫不同，当时更多讲的是模式创新。在互联网经济的模式创新下，很容易出一些黑马类公司，只要有想法就可以实现，没有很强的壁垒。
这一轮周期是硬科技的突破，突破的过程中，需要大量的资本投入，一定要有国家的支持。另一点是公司的质地，我看公司一定要有足够的技术壁垒和产品壁垒。在这些条件都满足的情况下，短期的静态市盈率往往不是我关注的重点。
遵循中长期的产业逻辑做投资
3、bo姐：在您任职的一年多时间里，截至2020年7月31日，诺安和鑫过去一年收益率151.29%，排名银河同类基金第1（1/474）。我们想问下，您的投资框架是怎样的？基金的收益来源主要是哪些？
蔡嵩松：我的投资框架是自上而下，先找到优秀的赛道，然后再从中挑选优秀的公司。我是比较鲜明的成长股投资风格，会把科技股的投资做得相对极致。我认为A股市场的公募基金投资可以分为三大类：
第一类是均衡配置类，占到了整个市场90%以上的比例。这一类产品会构建行业相对分散的投资组合，通常消费、科技、医药、金融等行业都会有所配置。有些行业用来进攻，一些行业用来防守。
第二类是行业轮动类，根据当下时点的景气度或者产业趋势，去做轮动。
我自己属于第三类，遵循中长期的产业逻辑做投资，只关注产业的变化。通过寻找到未来三到五年景气度高的行业，从中优选个股，如果产业逻辑没有被破坏、景气度继续向好，我会忽视中间的扰动因素。
我的投资遵循“1+2”的框架，“1”是顶层指导思想：国家意志。我们先要判断国家在这个阶段的大战略是什么，沿着国家的大方向去寻找投资机会。“2”是两条主线，第一条主线是5G，处于大周期向上的拐点，总量提升；另一条主线是科技领域的国产替代，带来整体份额的提升。
我们把5G网络比作一条高速公路。只有当这条高速公路铺设好之后，我们才能够在上面搭建建筑。5G网络搭建完毕之后，随之而来的便是整个电子产业的崛起，包括通信、半导体、消费电子。这两个大逻辑叠加，对龙头公司会带来乘数效应。我目前重点布局科技类的半导体，就是科技领域的长坡。
4、bo姐：您的选股原则是什么？
蔡嵩松：买行业里面的龙头白马公司。选股上，既要有对产业周期的把握，也要有对个股技术壁垒和产品护城河的理解，换言之既要格局够大，高度够高，又要对细节有充分的认知和敏锐的洞察力。如果某家公司的技术过硬和产品壁垒足够高，那么对于它的一些财务指标，就相对会弱化，对于成长型公司来讲，不能照搬传统行业现金流、市盈率等指标。
5、bo姐：您刚才讲到要重点布局半导体，可以再深入介绍一下如何挖掘到这条赛道，为什么说这是科技领域的长坡？
蔡嵩松：从产业周期出发，由于5G的“高速公路”修建已经到了高峰期，接下来就要落实到硬件类企业。这时候通过行业比较，我们看到虽然半导体的景气度和消费电子差不多，但是持续性要强很多。消费电子的景气度看到明年三季度，而半导体芯片的景气度是三年以上的长周期。这就是我们选择这条赛道的产业逻辑。
6、bo姐：您刚才提到，除了5G，还有一条主线是国产替代。国产替代领域概念是这几年比较热门的，现在一方面海外疫情比较严重，另一方面华为遭到断供，这对于国产替代领域的影响是怎样的？
蔡嵩松：随着美国对华为、中兴的封锁和制裁，中美间的贸易摩擦已经逐渐升级为科技实力的争夺。可以预见到未来的一段时间内，中美双方的科技战将是持久的话题。我们也认识到，只有发展我们自己的硬核科技，才能够在贸易谈判中获得尊重。从这个角度出发，无论从国家还是企业方面，国内的硬核科技都在逐渐加大投入。
我们期待在未来的一段时间，这些赛道上的优秀龙头公司，可以做出真正媲美国际赛场上的产品。未来五年，半导体和芯片行业受益于国产替代，能实现持续的成长。国产替代带来的需求，远远大于行业本身的周期性，未来五年很可能是一个单边成长的行业。
做科技股投资的矛，追求高收益
7、bo姐：诺安和鑫灵活配置混合基金（002560）在取得高额收益的同时，波动也大幅上升，对一些追求相对稳健的收益的投资者，是不是就不太适合了？
蔡嵩松：我希望控制波动率，但这并不是我的首要目标。我把投资比喻为矛和盾。很多基金投消费行业或者食品饮料，这个行业的回撤相对较少，我认为这是坚固的盾。我希望成为锋利的矛，当行业机会到来时，力争给持有人带来丰厚的超额收益。
高波动是我投资风格的一部分，希望投资人在做资产配置时做到均衡，大家可以通过资产配置，将一部分钱配置在矛上，另一部分钱配置在盾上。
8、bo姐：您是如何做回撤控制的？基金的股票仓位很灵活，在0-95%，那您是否会去做一些择时呢？
蔡嵩松：拉长周期看，科技公司是助力我国科技腾飞的重要武器，随着5G通信端建设高峰期的到来，科技产业的景气周期刚刚开始。而在其中，半导体是本轮科技周期中景气度最高也是持续时间最长的板块，细分赛道的龙头公司仍处于高速增长的拐点。它们的静态估值或许偏高，但是切换到明年或者后年来看，他们的业绩增速会很快地消化估值，基本能达到一个稳态估值。只要买入的这个产业逻辑没有破坏，就可以一直持有，直到通过时间维度把这一估值消化掉。
许多人在这个位置看半导体会觉得迷茫，觉得估值可能太贵，龙头公司已经达到千亿市值。我认为，这一批公司的市占率可能还有大幅的提升空间，从长周期看这些公司才刚刚起步。
看好的股票短期涨幅偏大，也不会轻易卖掉，投资需要把眼光放得更远。当然必须有两个前提：一是宏观大环境是否符合投资逻辑，在什么样的市场和环境里要做什么样的事情；二是产业和公司的进展是否符合预期，当初买进时的逻辑是否一直在平稳地进展。
9、bo姐：基金的换手率如何？7月上半月，地产和金融板块涨幅较高，当时有很多看法是，市场风格开始切换到低估值大蓝筹领域。如果市场风格切换真的发生，您会考虑适当增配这类股票吗？
蔡嵩松：我不是交易型的选手，换手率较低。我的风格专注科技赛道，不漂移。
就像今年上半年医药板块表现很好，我不会因为医药股表现很好，逻辑也不错，就漂移到自己不熟悉的领域。我一定是在自己能力圈范围内，寻找未来高成长的赛道，构建对于产业的深度认知。
10、bo姐：在取得高额收益的同时，基金的规模也大幅增长，那您在基金的管理策略上，是否有什么变化呢，择时、选股、获取超额收益，难度是不是增加了很多？
蔡嵩松：我觉得不会。管理规模数倍放大并不会对我的投资风格产生明显制约，因为产业投资靠的是对产业的理解，而不是靠行业轮动和高换手博取收益。相反，较大的规模，可以有充分的资金配置经受产业逻辑论证的优质个股，从而形成正向反馈。
这一批相关的龙头公司，流动性很好，容量非常大。未来也会有越来越多优秀公司上市，特别是随着优秀科技公司上市审批节奏在加快，我们可选择的好公司标的在不断增加，不会太担心容量不够的问题。
11、bo姐：请问下，现在基金的股票仓位是多少？投资范围是怎样的，除了主板和创业板，是否科创板、新三板精选层等的优质股也会涉及？未配置股票的资金，将会做哪些投资？
蔡嵩松：根据二季报最新数据，诺安和鑫灵活配置的股票仓位是89.43%，会涉及科创板、创业板等的优质股，我的前十大重仓股里也已经配置了相关的股票。
12、bo姐：在科技领域基金的投资方面，您有哪些话想对投资人说呢？
蔡嵩松：非常感谢持有人对我的关注和信任，持有人的支持是我一直以来努力工作的动力。科技股作为高贝塔品种，天然波动很大，务必匹配自己的风险偏好。我会以我的专业素养尽全力做好产品净值，实现持有人的财富增值，这也是我奋斗的终极目标。
蔡嵩松，博士，曾先后任职于中国科学院计算技术研究所、天津飞腾信息技术有限公司、华泰证券股份有限公司，2017年11月加入诺安基金管理有限公司，任研究员。2019年2月起任诺安成长混合型证券投资基金基金经理，2019年3月起任诺安和鑫灵活配置混合型证券投资基金基金经理。
诺安成长混合型证券投资基金成立于2009年3月10日，2015年8月6日由原诺安成长股票型基金更名而来。基金经理蔡嵩松自2019年2月20日至今掌管诺安成长混合基金。该基金2010-2019年及2020年上半年净值增长率分别为15.74%、-16.24%、-1.78%、3.38%、9.00%、51.34% 、-24.22%、-12.80%、-31.83%、95.44%、39.18%，同期业绩比较基准收益率分别为-1.69%、-22.38%、5.39%、3.11%、38.54%、25.31%、-8.63%、4.85%、-22.93%、25.03%、2.62%。(数据来源:诺安成长股票型基金、诺安成长混合基金定期报告)
诺安和鑫灵活配置混合基金成立于2018年5月10日，由诺安和鑫保本混合基金首个保本周期到期后转型而来。基金经理蔡嵩松自2019年3月14日至今掌管诺安和鑫灵活配置混合基金。转型前基金2016-2018年净值增长率分别为-0.60%、2.62%、1.86%，同期业绩比较基准收益率分别为1.45%、2.13%、0.75%。转型后基金2018年-2019年及2020年上半年净值增长率分别为-31.70%、48.39%、42.16%，同期业绩比较基准收益率分别为-11.85%、23.23%、2.35%。(数据来源:诺安和鑫保本混合基金、诺安和鑫混合基金定期报告)
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