还款来源分析

来源：发现灰犀牛

作者：张三丰

一、还款来源的定义及分类

（一）定义

企业借了银行的钱，就成为借款人，也即债务人，而银行则成为债权人。作为债权人，所需要考虑的只有一个问题：贷款到期以后，企业偿还本单位贷款本息的资金从哪来？

概况来说，还款来源是指借款人债务到期后，用于偿还其债务本息的资金来源。还款来源帮助债权人，从借款人的各种信用风险中，抽离出最本质也是最核心的要素，便于债权人以此视角对信用风险展开全面分析。

（二）分类

常用的分类方法是将还款来源分为第一还款来源与第二还款来源，其中第一还款来源是借款人信用风险分析的核心。

第一还款来源：第一还款来源是借款人生产经营活动及与其相关的发展与其产生直接用于归还贷款方的现金流量总称。第一还款来源牢牢锁定借款人自身的偿债能力，是还款来源中相对稳定、可靠且可预测的部分。

第二还款来源：第二还款来源是指当借款人无法偿还贷款时，融资人通过处理贷款担保，即处置抵押物、质押物或者对保证人进行追索所得到的款项。第二还款来源主要指借款人借款时提供的担保，主要为保证、抵押、质押。由于债权人的相关权益得到法律保障，因此担保成为除借款人自身之外的一个重要还款来源。但也需要关注的是，债权人在处理担保时会面临法律及实践上的困难，因此不能将宝全部压在第二还款来源上。常见的问题有：异地抵质押，抵质押物变现能力差，抵质押物存在法律瑕疵，抵质押所有人不配合债权人进行资产处置，抵质押物价值虚高等；保证人的担保能力不足，担保意愿不足，担保手续存在法律瑕疵或保证人内部瑕疵等。审查建议不能有抵押物崇拜或担保崇拜，不能因为抵押物看起来较好或保证人实力较强，而忽视第一还款来源。第一还款来源较弱的企业，往往存在较大的违约风险。

这里，我们继续引入一个概念：其他还款来源。其他还款来源是指在借款人及处理担保意外，借款人仍可能获取资金的其他来源。其他还款来源将在下一部分分析。

二、还款来源的分析视角

考虑到信用风险的滞后性，审查人员要时刻先人一步，在项目审批时就考虑清楚贷款到期时，借款人的还款资金从哪来。一个有效的分析思路是：先分析第一还款来源，再分析第二还款来源，其中抵质押分析要紧扣变现能力，保证人要紧扣履约能力。

（一）第一还款来源

前面已经说过，第一还款来源是借款人信用风险分析的核心，因此我们要把注意力放在第一还款来源的分析上。第一还款来源主要看借款人自身。分析如下：

1.借款人在授信期间赚的资金

借款人自身具有较强的盈利能力，导致授信期间借款人赚的资金可以覆盖债权人贷款本息，即借款人在授信期间赚的资金。这是信用风险分析中最优的情况，借款人不需要任何外力即有能力偿还贷款本息，此时债权人所面临的风险也最低。

这一视角最大的应用是中小型的企业，此时企业融资规模与盈利能力保持匹配，且规模整体较小，便于债权人对信用风险进行分析。只要企业的融资总量与企业的实际承贷能力相匹配，加上合理的分期还款计划，这类项目整体风险可控。

对于大型企业，我们仍可以以此视角进行信用风险分析。但存在一个现实的障碍是，往往大型企业的融资规模较大且融资种类繁多。此时我们可以分析企业每年净利润与短期负债之间的关系：如果净利润高于或略低于短期负债，企业存在的风险相对较低；如果净利润远低于短期负债，对于差额部分要分析企业的偿债资金来源，这部分资金往往来源于他行再融资或债券融资，这时需要对他行融资或债券融资进行分析，看看这部分资金来源的合理性和稳定性。这两类资金来源，属于我们的其他还款来源，下面会详细说明。需要关注的是，在目前银行信用风险审批趋严、市场流动性缺乏的大背景下，依赖他行融资和债券融资的企业很可能这两条融资渠道受阻，陷入现金流断裂的困境。

2.借款人前期财富积累的资金

世界在变，行业周期在变，企业的盈利能力也在变。部分企业虽然在授信期间预计盈利水平不能完全覆盖贷款本息，但企业前期财富积累的资金也可以作为一个还款来源。这里借款人前期财富积累的资金，主要是指企业的可支配现金，需要我们分析货币资金科目的详细构成。部分企业虽然账上有钱，但仍到银行融资，一是保持与金融机构的关系，二是为了筹备资金已被不时之需。

3.借款人处置资产资金所得

借款人作为企业，其资产是丰富多样的，如固定资产、投资性房地产、可供出售的金融资产、存货、无形资产等。企业在债务即将到期且没有有效还款来源的时候，可以通过处置资产获得资金，用于偿还到期债务。需要注意的是，企业在处置资产时，流动性资产与非流动资产相比，处置时间短，变现能力强，也即企业可以处置可供出售的金融资产、应收票据、存货等流动资产。也因此，信贷中有句话叫作：偿债能力，短期看资产，长期看经营。

同时，如果一个企业的利润来源长期依靠处置资产（体现在损益表中的营业外收入或投资收益），说明企业的主业存在较大困难，已经到变卖资产过日子的地步了，这类企业需要谨慎介入。当然，专门从事资产处置的公司除外。

4.借款人透支商业信用资金所得

如果一家企业在上下游中所处的地位较为强势，那么企业可以通过透支商业信用的方式获取资金，比如要求下游必须全款后再发货或缩短账期，要求上游拉长账期或先货后款。货币是有时间价值的，企业可以通过这种货币时间上的调节，改善自身现金流，为偿还债务筹措资金。

但需要注意的是，商业信用不是想透支就能透支的。只有在上下游地位中强势的企业，才有透支商业信用的机会，弱势企业只有被压榨的份。强势企业，一般是具有垄断资源优势，股东背景较好，产品具有核心技术的企业。

（二）第二还款来源

第二还款来源主要是指债权人处理担保所得的资金。金融机构的担保主要分为抵押、质押、保证三大类。相关分析参见本公众号文章《授信方案应该这么看：第4篇担保方式》。本文补充分析如下:

1.抵押与质押

分析抵押与质押对债权的保障能力，主要分为抵质押物的价值和变现能力。抵质押物变现能力强但不足值不行，足值但变现能力差也不行。债权人考虑的思路应该是抵质押物先变现，再考虑变现资金能否覆盖本单位的债务本息。因此，抵质押物的变现能力是重中之重。

影响抵质押物的变现能力因素有：法律瑕疵、抵质押物所有权人的配合程度、评估价值、种类等。

影响抵质押物的价值因素有：种类、位置、评估方法、使用情况、盈利水平等。金融机构一要参考外部评估机构的评估价值，二要建立完善的内评体系，并且要以内评为主，保持评估的独立性。

2.保证

债权人向保证人追偿时，要考虑三个最本质因素：一是保证人的担保资质，二是保证人的担保意愿，三是保证人的担保能力，其中担保能力又叫履约能力。保证人没有担保资质的项目应调整授信方案，调更换或取消保证人；担保意愿的分析同借款人的还款意愿，但仍需要关注保证人与借款人之间的关系，以及为什么要提供担保；担保能力的分析同借款人的还款能力，只是仅分析保证人的第一还款来源与其他还款来源即可。

这里再一次强调不能有担保崇拜的思想。有的借款人第一还款来源严重不足，但保证人资产规模较大且外部评级较高，保证人的收入规模与盈利能力也较强，企图以此蒙混过关获得审批。审查人员对借款人和保证人的分析不能浮在表面，而要沉入项目中进行分析，如保证人为什么提供担保，保证人是否存在结构性矛盾等。

（三）其他还款来源

其他还款来源是借款人所有还款来源当中最不可靠、变动性最大的一部分，这部分要做到“具体情况，具体分析”。分析如下：

1.集团资金支持

这里集团对企业的资金支持，是指集团对企业未提供担保的情况下，给予的资金支持。集团提供担保属于第二还款来源的范畴。

母公司与子公司的叫法，一定程度上说明了集团与下属公司之间的关系。孩子惹了麻烦，当父母的怎么办？一味的擦屁股不行，不闻不问也不行，更多的是在这两者之间寻找平衡。一个有效的分析思路是看子公司与母公司之间的关系，关系分为紧密型与松散型两类。

紧密型关系主要有：子公司的业务对于集团有较强的支撑作用，属于集团的核心业务；子公司在集团中属于较高层级，如一级子公司；母公司绝对控股子公司等。紧密型关系的母公司，会在企业出现经营困难时有动力向借款人提供援助，帮助企业渡过难关，也因此子公司获得集团的资金支持以偿还到期债务。

松散型关系主要有：子公司挂靠母公司；子公司的财务、人事相对独立；子公司业务属于非核心板块；母公司持股子公司股份比例较低等。松散型关系的子公司，在经营出现恶化时，很可能被集团遗弃。特别是制造企业的贸易板块子公司，以及非集团主业的亏损子公司，被抛弃的概率很大。即便央企也出现这种情况，大家必须谨慎。

2.国家资金支持（财政补贴）

国家对企业提高资金支持，主要涉及财政补贴。这类企业主要集中在地铁、铁路、公交、供水、供电等带有公益性的行业，以及文化、新能源、高新技术等国家扶持行业。部分国企或平台也存在财政补贴的情况。

审查人员需要注意的是，一是国家对企业的补贴没有强制义务性，受政策变动影响较大；二是要通过政府有效文件锁定企业未来一段时间的补贴金额；三是看每年财政补贴的变动情况；四是财政补贴受当地财政收入及政府债务影响较大。因此，除了部分极其特殊的企业，如地铁、地市级以上公交集团、地市级以上水电企业等，我们不能依赖政府资金支持作为还款来源，而只是把这部分资金计入营业外收入，在损益表的范畴内进行考虑。

3.其他金融机构再融资的资金

企业整体实力较强的时候，如果出现短贷长用的情况也是可以理解的，这时企业每年的回款与应付债务不匹配，需要企业通过再融资偿还到期债务。这种情况在大型政府融资平台和大型国企、民企中很常见。只是，再融资取决于三个方面，一是企业自身的承贷能力，这个是再融资的基础；二是金融机构的信贷政策；三是市场的流动性相对宽松。

关于再融资，本公众号文章《他行融资来偿还本行贷款靠谱吗？》。笔者整体对再融资偿还到期债务持怀疑态度，如果一个企业到了借新债还旧债的地步，新介入的金融机构很可能沦为接盘侠。审批时要想想为什么别人要退出去？多问自己几个为什么。

4.资本市场募集的资金

资本市场募集资金，主要是指企业通过债券市场以及股票市场获得资金。对于发债企业和上市股市也不能迷信，如果第一还款来源与第二还款来源不足，那么企业资本市场再融资也可能面临诸多问题，毕竟“好事不出门，坏事传千里”，网络舆情对企业的再融资及资本市场募集资金影响很大。

三、还款来源的实践应用

（一）信贷审查实践中的无奈事实

一个很无奈的事实是，目前国内第一还款来源充足的企业少之又少，即便有也不是大多数金融机构的菜，毕竟这类企业对融资成本要求很高。出现这种情况的原因在于目前的资产荒，资产荒来源于前期信贷大繁荣导致金融机构规模大量扩展，以及市场流动性泛滥。我们发现，在银行考核指标、风险的滞后性、监管宽松等环境叠加下，很多达不到融资标准的企业竟然获得融资，甚至银行默认企业的部分造假行为，帮助企业获得贷款。

根据实践，我们看到经营不善的企业属于坏企业之列，经营尚可的企业在市场流动性缺乏、实体经济下行的大背景下也难免沦为坏企业（可能一家银行的逾期，就导致整个银行系统的抽贷，进而导致企业现金流断裂，最终企业破产），经营较好的企业在前期的信贷泡沫鼓吹下也难免陷入过度融资、疯狂扩张的困境。市场流动性的趋紧以及强监管，客观上也提高了企业的风险程度。与此同时，大企业债券市场违约、上市股市违约等事件，也在不断挑拨市场的神经，企业的大融资环境也因此不断恶化。

这是一个打破迷信的时代：“大而不倒”的巨无霸因舆情而备受煎熬，央企国企违约事件层出不断，行业龙头违约已不再鲜见，富豪榜上的富豪成负豪，平台迷信也不断被市场打脸。你迷信啥，啥就敢出问题给你看。这时候，我们只有正本清源，回归第一还款来源，关注第二还款来源，而不能看那些虚无缥缈的股东背景、外部评级、资产规模等因素。世间已无金刚不坏之身！

我们来看一个简单的模型：假设有10个客户企业，5个好的5的坏的，本来这5个好的可以申请贷款，现在已经有8个企业申请贷款了，剩下两个最差的。这种情况下，我们在梳理之前的授信策略，其实我们应该退出3个坏企业，他们是毒资产。但讽包含讽刺的是，这3个企业恰恰是难以退出的，因为这3个企业已经是不良贷款，你敢收贷款就破产给你看。

在这种大背景下，各家金融机构应该主动调整授信策略，主动瘦身，将有毒资产尽快清理出表，便于以后轻装上阵。同时，提高新增企业的审批标准，避免有毒资产的再次侵入。

（二）实践中的妥协

既然金融机构要活下去，市场的现实又是这样的，我们该怎么办？我们不妨将授信客户按照风险程度从低往高分分类：

风险等级较低的A类企业：第一还款来源充足有效，债务到期时借款人有充足的资金偿还到期债务本息的企业。A类企业出风险的程度较低，或者说几乎不会出风险。

风险等级居中的B类企业：第一还款来源不足以覆盖债务本息但存在较强的第二还款来源，且第二还款来源足以缓释生剩余授信敞口的企业。B类企业出风险的程度居中，在授信方案完善且贷后管理到位的情况下，可以有效控制风险的发生。

风险等级最较高的C类企业：第一还款来源远远不足以覆盖债务本息，第二还款来源仍不足以缓释剩余授信敞口的企业。这类企业需扣除层级较高的地铁、铁路、公交集团、机场等国有企业，因这类企业其他还款来源中财政补贴力度较大，且所处行业较为特殊。C类企业出风险的概率较高，难以通过授信方案及贷后管理进行风险控制。

前面我们提到，A类企业很少，且不是大多数金融机构的菜，那么我们只有退而求其次，去做B类企业，这也是我们的妥协之处。审批B类企业的时候，我们仍然要树立“第一还款来源”这个核心，这个核心不能丢，一丢就陷入“抵押物崇拜”“央企迷信”的陷阱中去了。B类企业的审批思路应该是第一还款来源基本可以覆盖，但可能稍有不足，这时再通过第二还款来源予以弥补，实现风险可控的目的。

C类企业发现重大风险应当机立断，不予授信，这点是底线问题，不能妥协。当然，也不是说C类企业不能碰，我们可以适当考虑其他还款来源，如前面提到地铁、公交、铁路等特殊行业的层级较高大型国企可以适当授信，这主要是基于政府资金支持的考虑；大型集团的核心子公司予以适当授信，这主要是基于集团的资金支持的考虑；市场化运作的省级大型国企在财务状况尚可的情况下可以适当授信，这主要是基于他行再融资的考虑。

天底下没有两片完全一样的树叶，天下也没有完全一样的企业。总体来说，金融机构在分析企业信用风险的时候，并不是一成不变，而是要根据借款人的实际情况，在信贷分析的大框架下适当调整。但同时需要注意到，影响最终审批决策的因素有很多，在一些特定情况下，某些因素的影响因子会急剧放大，甚至对最终审批结果产生决定性的因素。

最后，千防万防人难防，如果堡垒被敌人从内部攻破，那是人的因素了，不在本文的讨论范畴之内。但人为因素的影响在信用风险中亦不可忽视。