福斯特(603806)：业绩超预期 供应链优势凸显

    公司2021 年业绩超预期，实现归母净利润达21.97 亿元（+34.4% YoY），通过加强供应链管理、优化产品结构、扩大产品销售，保持业绩快速增长；同时公司加快新材料发展，打开长期增长空间。预计公司2022-24 年EPS 将达3.10/3.70/4.29 元，给予目标价155 元（基于2022 年50 倍PE），维持“买入”评级。

    Q4 业绩超预期，拟10 转增4 股派3.5 元。公司2021 年实现营业收入128.58亿元（+53.2% YoY），归母净利润21.97 亿元（+40.4% YoY），对应毛利率25.1%（-3.3pcts YoY）；其中Q4 实现营收39.28 亿元（+34.4% YoY，+22.2%QoQ），归母净利润8.60 亿元（+24.0% YoY，+98.8% QoQ），毛利率29.4%（-5.5pcts YoY，+11.1pcts QoQ），业绩增长超预期。同时，公司发布2021年度利润分配预案，拟10 转增4 派3.5 元（含税），预计派现金额合计为3.33亿元，占净利润比例为15.15%

    胶膜出货持续增长，供应链管理能力优秀，盈利能力维持相对高位。公司2021年光伏胶膜销量达9.68 亿平米（+11.8% YoY），整体维持90%以上高开工率，市占率维持50%以上，并且在原材料EVA粒子涨价的情况下成本传导相对顺畅，产品均价回升至11.89 元/平米（+36.1% YoY），推动收入增至115.10 亿元（+52.2% YoY）；而毛利率维持25.7%（-3.4pcts YoY，剔除运费等重分类影响则-2.7pcts YoY）的较高水平，且21H2毛利率逆势升至25.9%（+0.6pct HoH），考虑到2021 年底公司存货增至24.50 亿元（+151.6% YoY），预计主要得益于公司加大原材料备货获得低价库存红利。2022 年EVA 粒子供应有望维持紧张格局，公司凭借更强的供应链管理能力、高开工率、高品质等优势，有望进一步巩固胶膜行业龙头地位，预计其2022 年出货量有望达近14 亿平米，对应市场份额约55%，且受益于双玻渗透率提升趋势，POE、白色EVA 等优质产品结构有望持续优化。

    背板性价比优势提升，业务发展有望加速。2021 年，受PVDF 树脂价格上涨影响，此前市场主流KPC 结构背板价格大幅上涨，相比之下公司氟涂层CPC 背板凸显性价比优势，销售结构优化，销量提升至6822 万平米（+19.4% YoY），预计对应市占率约7.5%，贡献收入7.26 亿元（+30.1% YoY），对应均价回升至10.64 元/平米（+8.9% YoY）；而受原材料涨价及市场竞争影响，毛利率进一步降至13.2%（-7.3pcts YoY，剔除运费等重分类影响则-6.5pcts YoY）。随着公司浙江嘉兴1.1 亿平米背板动工扩产，产能短板有望逐步补齐，未来通过胶膜环节优势，有望带动背板业务加快发展，预计2022 年背板出货量或达1 亿平米，市占率将稳步提升。

    电子材料持续发力，感光干膜产品结构升级。2021 年公司电子材料业务收入达4.46 亿元（+143.4% YoY），对应毛利率16.5%（-3.1pcts YoY，剔除运费等重分类影响则基本持平）。公司2021 年感光干膜销量达1.03 亿平米（+136.8%YoY），随着产品逐步高端化，对应均价提升至4.32 元/平米（+2.8% YoY），且产品顺利导入深南电路、深联科技、景旺电子、奥士康等国内大型PCB 企业，其中较高技术含量的LDI 干膜占比稳步提升，打破高端干膜被日韩、中国台湾和美国的几家公司垄断的局面，预计2022 年公司感光干膜销量有望进一步增至1.5-2 亿平米。此外，公司电子材料领域还储备了FCCL 和感光覆盖膜等产品，其中FCCL 开始小批量稳定出货，感光覆盖膜继续开展客户验证工作，并积极向 Mini-LED 领域拓展。公司的电子材料也将成为除光伏材料之外新的增长引擎。

    其他新材料：公司的铝塑膜已经批量化销售并过盈亏平衡点，开始积极扩产，2021 年完成了一期2000 万平米扩产项目，二期3000 万平米项目也有望择机投建，未来客户群体有望由消费电池拓展到动力电池及储能电池领域。另外公司还储备了水处理膜支撑材料等产品，逐步形成小量销售。公司通过研发和生产的完美结合，开拓了新材料公司的成长路径。

    风险因素：光伏需求不及预期；公司产能释放不及预期；原材料成本大幅上升。

    投资建议：基于公司年报，其盈利能力及供应链管控能力超预期，上调公司2022/23 年净利润预测至29.4/35.2 亿元（原预测值为26.5/32.0 亿元），新增2024 年净利润预测为40.8 亿元，对应EPS 预测分别为3.10/3.70/4.29 元，现价对应PE 40/34/29 倍；参考可比公司估值（2022 年约40 倍PE），并考虑公司在光伏胶膜行业绝对龙头地位，以及电子材料和功能材料领域长期高成长性预期，给予公司2022 年50 倍PE，对应目标价155 元，维持“买入”评级。