通化东宝:业绩拐点,糖尿病龙头初显

    历史业绩优异的国内胰岛素行业龙头,业绩有望重回较快增长轨道通化东宝是国内胰岛素行业龙头,目前拥有年产人胰岛素干粉 3000吨,制剂 12600万支的产能,是国内人胰岛素规格最为齐全的企业。

    公司历史业绩优异, 2005-2018年公司收入/净利润复合增速分别为18%/35%。 2018年三季度公司主动降低渠道库存规模,降低应收账款规模,控制发货量,导致当年净利润出现小幅下滑。 目前公司应收账款已经降至正常水平,渠道库存量也恢复正常,由于 18年 Q3为业绩低点,我们认为自 19年 Q3起公司业绩有望重回较快增长轨道。

    甘精胰岛素即将获批, 产品线即将快速丰富,业绩有望长期稳健增长甘精胰岛素已经完成生产现场检测和现场抽样阶段,预计今年三季度有望获批, 后续储备有门冬胰岛素 30、门冬胰岛素 50、 GLP-1类似物,口服降糖药等多个品种,公司即将进入产品线快速丰富期,糖尿病龙头初显。我们测算未来 3-5年公司二代胰岛素仍有望保持在 10-13%左右增长,甘精胰岛素峰值销售 10亿元以上。

    价值重估, 糖尿病龙头初显预计 19-21年收入 28.53亿元、 32.98亿元和 38.16亿元,增速6%/16%/16%,净利润 9.66亿、11.52亿和 13.86亿,增速 15%/19%/20%。

    利润增速快于收入增速源于: 胰岛素规模效应,毛利率随销售规模增加逐步提升以及公司各项费用率逐步下降,非胰岛素业务占比下降。

    目前公司 20年 PE 仅为 30倍,处于历史低位,相比医药其他龙头公司,估值具吸引力。 给予目标价 25.65元, 对应 20年 45倍 PE。 首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示: 二代胰岛素增速下滑超预期;在研品种上市进度低于预期。