编者按：
受疫情和房地产爆雷波及，家居行业一片惨淡。曾经的“中国家居零售A+H第一股”红星美凯龙正经历一番至暗时刻。截至3月18日收盘，红星美凯龙总市值仅342.72亿，相比曾经的千亿市值缩水三分之二。
从600元“作坊”创业起步，红星美凯龙的故事不可谓不励志。但作为国内最大的家居零售企业，压顶巨债下甩卖资产、布局家装中介等产业链条、寻找高端电器建立生态，红星美凯龙的每一步都走得颤颤巍巍。左支右绌，红星美凯龙何处突围？
甩卖资产降杠杆
1986年，20岁的木工车建新用借来的600元启动资金，在江苏常州创办了一家家具作坊。次年，作坊升级为门市部，车建新和徒弟们一起做了20多套家具，赚了10000元。
1991年，车建新投资100多万元创办常州市及周边地区的第一家大型家具专营商场——“红星家具城”。90年代市场经济的热潮席卷而来，红星闯出常州，走向无锡和南京，驶上发展快车道。
1994年，28岁的车建新已经成了亿万富翁。风光无限的红星开始从生产商转为渠道商，一边拿地，一边大铺家居卖场。截至目前，红星美凯龙全国商场超过400家，超过万达，一度成为万众瞩目的“家居地产王”。
发展一帆风顺的“全球Mall王”也在一开始获得了资本市场的认可。2015年，红星美凯龙在香港上市，2018年A股上市。2019年，其股东年内增持超过7亿元，占流通A股市值沪深两市最高。
彼时业内分析，稳健的业绩增长或许是董监高增持公司股份以及公司与员工利益激励相容的底气所在。但这份底气，从2020年开始泄了。
负债，是这两年来悬在红星美凯龙头上的利剑。根据财报披露，2017年至2020年，公司资产负债率分别为54.72%、59.14%、59.95%、61.16%。
受房地产爆雷波及，“隐形地王”无处可逃。据公开数据，截至2021年上半年，美凯龙投资性房地产为935亿元，规模仅次于招商蛇口和中国建筑，超过了万科A等房地产类公司。
面临紧缺的流动资金，“降杠杆”成为红星美凯龙唯一的选择。2021年6月初，红星美凯龙将旗下7家物流子公司以23.12亿元出售给远洋资本；7月，远洋集团发布公告称，远洋集团、远洋资本与红星控股正式签署协议，以40亿元获取红星地产70%股权；10月，旗下成立不久的美凯龙物业80%股权又以近7亿元价格被转让给旭辉。
拆东墙补西墙，红星美凯龙断臂求生。红星已易主，美凯龙基本渡过爆雷危机，截至去年三季度，其资产负债率为59.38%。
3月14日，惠誉确认红星美凯龙家居集团股份有限公司长期外币发行人违约评级(IDR)、高级无抵押评级以及其2022年到期的3亿美元高级票据评级为“BB”。展望负面。
委管疑云
“地王”梦碎。在红星美凯龙的官网上，“轻资产、重运营、降杠杆”九个大字夺人眼球。这背后，正是红星美凯龙面临的转型难题。
“轻资产、重运营”，在公司2020年年报中就已明确提出。据年报解释，是指加速委管及特许经营模式在下沉市场的渗透，通过全品牌及全渠道网络组合，进一步夯实市场领导地位。
简单来说，委管模式就是提供品牌及代运营服务，既做“房东”，也做“管家”，收取咨询费及收入扣点。
数据显示，截至2021年底，红星美凯龙拥有95家自营、278家委管商场。但委管商场显然未扛起重任。2020年，红星美凯龙关闭了7家委管商场；2021年，美凯龙关闭了9家委管商场，其中5家为提前解约。
拆解美凯龙业务结构，从收入占比看，自营商场（财报层面“租赁及管理收入”）依旧占比最高，近年维持在50%左右，是公司稳健经常性收入的主要来源。
委管商场（“项目前期品牌咨询委托管理服务收入”、“项目年度品牌咨询委托管理服务收入”、“工程项目商业管理咨询费收入”及“商业咨询费及招商佣金收入”）占比居第二，贡献20%-30%收入。
此外，公司一度陷入“假委管、真租赁”的质疑。
据中国证券报2021年报道，红星美凯龙表面与合作方签委管协议，而背后还有一份补充协议。在补充协议里明确写着，经营物业开业后，管理公司需要支付固定收益，分10年合计2.71亿元；需要在每年6月30日前支付当年40%的固定收益，12月20日前支付当年剩余60%的固定收益。这意味着，该物业的本质仍是租赁型商场，而非委管型的。
除了委管商场，面临疫情，线下商城的不确定性进一步加深。红星美凯龙在2019年就与阿里开启合作，但直到今天，“线上化”布局依旧未完全打开。
2021年三季度财报显示，红星美凯龙单季度营收和利润双降，归母净利润同比下滑11.69%，净利率较前期下滑14个点。
东方证券研报认为，面对渠道变革质疑，在流量碎片化、获客线上化、流通全域化的趋势下，大型连锁商场市占率仍有提升空间：当下家居消费的变化之处主要在于家居产品信息获取的渠道、购买需求产生的环节发生了迁移和推前，呈现流量碎片化、需求前置化的特征。
消费者对于家居用品的浏览、家庭场景的想象更多从线上购物平台切入；家居决策的形成也可能从原来的家居购买环节前移到家装设计环节甚至再往前的房屋交易环节。
“再创业”困局
押宝委管商场，突破线上零售，红星美凯龙的“轻资产”道路还很多元化。
红星美凯龙家居集团执行总裁兼大营运中心总经理朱家桂在接受媒体采访时表示，“红星美凯龙专注于整个居家生活，正在构建完整链路，要垂直往深度做，就要往前和往后延展，从二手房买卖交易开始。”
2019年8月，红星美凯龙宣布正式进入房产经纪领域，成立全资子公司“美凯龙爱家”，目标5年内赶超贝壳，冲到全国二手房行业第二的位置。
时间过半，离目标完成显然还有很长的距离。
2020，红星美凯龙宣布将家装业务提高到第一业务的地位，从传统家居卖场迈向家居家装一体化供应链整合的新方向。家装品牌包括美凯龙空间美学、家倍得、更好家。
被寄予厚望的家装业务，存量多、利润高，还能凭借自身商场流量入口为家装导流。但从财报来看，其占总营业收入仍不足10%。
“智能电器生活馆”是红星美凯龙最新推出的“大菜”。希望借此将家装、家居和电器结合起来，打通上下游。
截至 2021 年年末，红星美凯龙已经开业 104 家智能电器生活馆，预计到 2023 年底，红星美凯龙将累计打造100家超过1万平方米的智能电器生活馆。
有业内观点认为，智能生活馆的模式本质上与委管区别不大，还是承担收租和提供服务的功能。AVC数据显示，2020年电商渠道对家电零售的贡献率已经超过50%。线上开花的背景下，依旧聚焦线下布局，这个选择的风险，不知是否已在红星美凯龙的计算之内。
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