文：申万宏源宏观 李慧勇、王健
结论或者投资建议：
2017年2月17日，中国人民银行发布《2016年第四季度货币政策执行报告》，点评如下：
贷款利率止跌回升，超储率大幅上升。2016年四季度贷款加权平均利率上升5个BP至5.27%，自2014年三季度以来首次上行。其中，票据利率大幅上行85个BP至3.9%，房贷利率持平于4.52%，一般贷款利率则继续下行至5.44%。贷款利率的上行，主要受票据融资利率大幅度上行拉动，可能主要和需求回升以及金融去杠杆提高资金成本有关。
超储率大幅回升。2016年四季度金融机构超额准备金率环比大幅上升70个BP至2.4%，也明显好于2015年同期，高于2008年以来平均水平。我们认为，超储率的大幅回升，一方面包含了季节性因素；另一方面也反映出银行资金融出的意愿较低，这或许与银行预期政策可能趋紧而有所防范有关。
提高政策利率更多是顺应市场趋势。央行认为，中标利率上行反映了2016年9 月份以来货币市场利率中枢上行的走势，而公开市场操作的招标规模和中标利率都是可变的。我们认为，这其实反映出来央行的市场化利率工具更注重相机抉择。因此，需要密切关注支持这一轮利率上行的因素何时发生调整甚至逆转。
对经济增长的看法。国际方面，央行对国际经济形势的看法更为乐观，认为“全球经济总体呈现复苏态势，部分发达经济体增长可能加快，IMF等预测2017 年全球经济增速将超过上年”。但仍强调海外政治风险，并关注美联储货币政策收紧带来的不确定性冲击。国内方面，强调经济对地产、基建的依赖上升；企业效益改善集中在上中游，不具有普遍性。强调央行货币政策在多目标之间的权衡。
对通胀的看法。强调全球以及国内通胀预期的上升和工业品价格的较快回升。但认为经济运行总体平稳，既有上行动力也有下行风险；基数因素也可能使未来一段时期同比物价涨幅放缓。总体上看央行关注物价上行，但并不太担心通货膨胀。
对货币政策的看法。对货币政策的表述由稳健转为稳健中性，与中央经济工作会议精神一致。注重防风险、抑制资产泡沫和防止脱虚向实。央行目前主要采用市场化的工具来引导利率，更加注重相机抉择。而从央行的立场来看，经济、通胀、国内金融风险以及海外政治风险和美联储货币政策等，都可能会影响到政策的微妙变化。目前来看，经济仍然平稳，PPI为代表的通胀仍在冲高，利率短期内也将维持高位。但后续随着经济和通胀回落、去杠杆目标阶段性达成，支持利率上行的因素可能会转而阶段性抑制利率上行甚至引导利率下行。
四大专栏关注表外理财、债券市场开放、PPI和地产。央行统计的2016年末银行业表外理财资产超过26 万亿元，同比增长超过30%，比同期贷款增速高约20 个百分点。因此，表外理财纳入MPA考核有助于约束其扩张并防范风险。央行将继续稳步推进债券市场开放。我们认为，这与人民币加入SDR以及一带一路战略等都有密切关系。对于PPI，央行认为供求共同导致PPI 涨幅回升。但企业效益改善主要集中在一些上中游行业，结构性矛盾仍比较突出，应继续实施稳健中性货币政策。对于地产，央行认为要在宏观上管住货币，微观信贷政策支持合理自主购房，严格限制信贷流向投资投机性购房。
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