【月度报告-PVC】厚积薄发，V1805或大有可为

走势评级： PVC:看涨

报告日期： 2017年11月30日

★明年开春需求或集中爆发

无论是冬季的限土令还是PVC自然的需求淡季所造成的需求萎缩都并非刚性的需求消失，而只是需求的延后释放。明年开春后，随着采暖季的结束和气温的回暖，当前停工的工地将陆续复工。因此我们预计明年开春需求或有一波集中爆发。

★企业盈利或继续下滑，PVC下行空间业已不大

受采暖季氧化铝限产的影响，烧碱明显下跌，打压了PVC企业的盈利空间。根据我们有色分析师的研究，当前氧化铝的限产是不及预期的。如若后期限产政策执行力度加大，烧碱价格恐将进一步下跌。这意味着企业的盈利空间还将进一步受挤压。受此影响我们认为PVC下行空间业已不大。

★投资建议

对V1801合约而言。目前处于一个上下两难的地步。随着天气的进一步转冷，需求还会有一个自然的下滑。但今年春节较晚，可能会使部分下游厂商提前备货。因此预计12月需求下滑恐幅度有限，期价下行动力不足。此外烧碱的下跌压缩了企业整体的盈利空间，PVC继续下行或触发成本支撑。因此下行空间有限。而在需求淡季的情况下，期价要大幅走高也缺乏基础。建议投资者观望为主。

对V1805合约而言。冬季限土令将导致部分需求延后，再叠加需求自然的由淡转旺。我们预计明年开春需求将有一波集中爆发。而供给端目前已处于绝对的高位，几乎没有进一步提升的空间。此外整个产业链库存偏低。一旦市场预期转乐观，很容易出去抢购的情况。因此建议投资者逢低布局V1805多单，目标价7000元/吨。

★风险提示

房地产走势大幅弱于预期；大范围重度雾霾致环保趋严。

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明年开春需求或集中爆发

1.1、环保致部分需求延后

今年冬天与往年最大的不同应该就是采暖季的各种环保限制政策了。这些各式各样的限制政策会对PVC的需求产生一定的冲击。特别是北方的“限土令”会使得今年北方工地停工更早，更多。虽然目前来看，进入采暖季之后，PVC需求并未出现大规模的下滑。但毫无疑问，环保造成的需求萎缩仍然存在，只是程度不及市场预期罢了。我们需要注意的是这部分被压抑的需求并非被刚性砍去，而只是延后释放。毕竟这些停工的工地在采暖季结束后，会及时复工。因此届时需求可能会有波集中的爆发。

1.2、春季是PVC的旺季

由于PVC与基建地产高度相关，因此基建地产的季节性波动就导致了PVC的季节性波动。水泥怕水，属于易损品，库存期一般不超过1个月。水泥这种无库存的特征使得其月度产量基本就能反映其月度消费量。而无论是基建还是房地产，水泥都是其施工的必须品。因此水泥的月度消费量的变化基本能反映出基建和房地产的施工变化。从水泥的产量上我们可以明显看出，春秋季产量显著高于夏冬季。这主要还是因为夏冬两季，极端的天气不利于施工。

我们对某华南大型贸易商的历史月度成交数据进行了统计，发现春秋两季PVC成交量要显著高于冬夏两季。此外我们还对2010年至2015年华南PVC现货价格做了统计（把每年的月度价格数据除以年度均值，得到其对年度价格的偏离情况，最后再把6年的数据做一个平均以消除年度的偏差），同样发现春秋两季PVC价格要显著高于年度平均水平。可见PVC确实存在着季节性的波动。

明年开春后，一方面随着采暖季的结束，被压抑的部分需求会集中爆发出来；另一方面PVC需求本身会存在一个由淡转旺的情况。两者叠加可能会使得明年开春后需求集中爆发。

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开工率已至年内高点，短期内难以进一步上行 

正如我们在10月月报中所讲一般：采暖季正式开始后，烧碱价格受到氧化铝限产的影响，如期出现回落。特别是山东的烧碱价格降幅较大。因此虽然同期，电石价格受到冬季供应增加的影响也出现了回落。但是PVC企业盈利空间仍显著下滑。这点从PVC企业双吨价差（双吨价差=1吨PVC+2.34吨32%烧碱-1.5吨电石-1.35吨原盐）的下滑就能看出。

不过目前PVC企业仍有盈利，同时冬季气温较低，也利于PVC的生产。企业在利润尚可的情况下，开工意愿仍较强强。目前PVC行业开工率已达年内高点。但受限于环保和部分企业设备老化的限制，我们预计未来企业开工率进一步上行的空间不大。

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企业盈利或继续下滑，PVC下行空间业已不大

烧碱的下跌完全是采暖季氧化铝限产所致。山东魏桥连续下调烧碱采购价格对市场形成了打压。根据我们有色分析师的研究，当前氧化铝的限产是不及预期的。如若后期限产政策执行力度加大，烧碱价格恐将进一步下跌。

电石价格随着供应的增加或许还会有所回落。不过今年环保导致了电石行业部分产能清出，其议价能力有所提升。PVC行业想要再像以往一样通过大幅打压电石价格来降低成本恐难以实现。因此我们预计电石价格回落的幅度将会比较有限。综合来看，我们认为后市PVC双吨价差或将继续下滑从而压缩企业的盈利空间。受此影响PVC进一步下行的空间业已不大。

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库存持续偏低致做空风险累积

从卓创统计的数据来看，当前PVC华东和华南社会库存仅17.5万吨，处于较低水平。此外据我们了解，当前无论是上游生产企业还是中游贸易商或者下游加工企业，整体库存都不高。毕竟PVC从9月中旬至今一直处于下跌的态势，市场悲观气氛浓重。在此情况下，实体企业并不愿意做高库存。

之前由于需求持续走弱，在市场整体预期悲观的情况下，低库存并不会带来太大的做空风险。但是现在需求进一步走弱的动力已经下降，市场对明年的需求存在一定的乐观预期。这一点V1801与V1805的价差变动上可以明显看出。从11月开始V1801对V1805就从升水转为贴水，并且幅度还在进一步扩大。在低库存的情况下，一旦下游预期彻底扭转，就容易出现集中补库的情况从而导致市场上货源紧张。因此我们认为当前库存的持续偏低将增大做空的风险。

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投资建议

对V1801合约而言。目前处于一个上下两难的地步。随着天气的进一步转冷，需求还会有一个自然的下滑。但今年春节较晚，可能会使部分下游厂商提前备货。因此预计12月需求下滑恐幅度有限，期价下行动力不足。此外烧碱的下跌压缩了企业整体的盈利空间，PVC继续下行或触发成本支撑。因此下行空间有限。而在需求淡季的情况下，期价要大幅走高也缺乏基础。建议投资者观望为主。

对V1805合约而言。冬季限土令将导致部分需求延后，再叠加需求自然的由淡转旺。我们预计明年开春需求将有一波集中爆发。而供给端目前已处于绝对的高位，几乎没有进一步提升的空间。此外整个产业链库存偏低。一旦市场预期转乐观，很容易出去抢购的情况。因此建议投资者逢低布局V1805多单，目标价7000元/吨。

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风险提示

房地产走势大幅弱于预期；大范围重度雾霾致环保趋严。